房地产：调控效应显现一线城市房价趋稳

　　国信证券 方焱

　　房地产投资增长稳定，行业景气状况未改

　　2007年1-11月，全国完成房地产开发投资额21632亿元，同比增长31.8%，同比增长率再创三年来新高。“国房景气指数”继续攀升，11月上行至106.59点，同比上升2.67点，环比上升0.85点，自三月份以来，已连续八个月环比攀升，达到2004年6月以来的新高，显示出我国房地产行业仍保持景气未变。

　　供不应求状况逐步缓解，一线城市房价趋稳

　　07年1-11月，全国商品住宅竣工面积同比增长8.5%，销售面积同比增长30%，自8月以来，单月销售竣工面积比开始呈现出逐月下降的趋势，11月更降至1.34，表明供不应求状况在近几个月正逐步得到缓解。12月全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨10.5%，环比上涨0.2%，但不再是“涨声一片”。全国涨跌互现，分化明显，深、京、沪等一线城市因受调控影响，市场观望气氛浓厚，房价趋稳；中西部二、三线城市涨势依然汹涌，未来上升空间广阔。

　　调控对房价“疯涨”的抑制作用显现，有利于行业健康发展

　　2008年1月6日，国务院办公厅下发了《国务院关于促进节约集约用地的通知》，以打击囤积土地为核心打响了2008年房地产行业调控的第一炮。反观过去几个月乃至过去几年，税收、限外、信贷、土地、保障性住房等调控政策频繁出台，并不断补充、细化，表明行业的调控呈常态化。调控确能抑制投机需求及房价上涨节奏，但并不会阻碍行业向上的趋势，将促使行业更加健康。

　　地产股估值优势再现，吸纳建仓机会来临

　　当前政策效应仍需释放，加上房地产销售淡季因素，地产股短期表现仍可能出现反复，我们维持行业短期“谨慎推荐”的评级。但行业长期向上趋势不改，龙头公司将在调控之下脱颖而出。我们对于重点公司的盈利预测并没有包含对房价大幅度上涨的预期，因此未来房价涨幅趋缓并不会影响这些公司08/09年的业绩实现。地产股已经历了较长时间的筑底，估值优势再现，目前我们关注的重点公司08PE平均在22倍左右，正是吸纳建仓的绝好机会。

　　我们继续看好三类地产股：(1)龙头地产股。包括全国性和区域性龙头，如保招万金、四小龙及H股的中海、富力、绿城、雅居乐等。(2)资产注入类地产股，如华侨城、天鸿宝业、上实发展，苏宁环球、泛海建设等。(3)奥运地产板块。

　　如北京城建、金融街、亿城股份等。

　　行业总体运行情况

　　房地产投资增长与国房景气指数继续创新高

　　1-11月，城镇固定资产投资完成100605亿元，同比增长26.8%，增速稳定。

　　房地产开发投资增长进一步加快，1-11月完成21632亿元，同比增长31.8%，增长率创出2004年6月以来最高值，高出同期城镇投资同比增长率5个百分点。

　　前11个月房地产投资占城镇投资的比重为21.5%，比1-10月份微降0.1个百分点。

　　供不应求缓解，空置面积下降，一线城市房价趋稳

　　1-11月，全国商品房竣工面积3.31亿平方米，同比增长8.50%；销售面积和销售额分别是6.02亿平方米和2.40万亿元，同比分别增长30%和49%；自8月以来，单月销售与竣工面积比连续四个月下降，表明供不应求状况在近几个月正逐步得到缓解。截止11月末，商品住宅空置面积同比下降14.2%，已连续6个月同比下降，连续8个月环比下降，存量住宅的进一步消化意味着国内房地产市场需求依然强劲。销量在10月份出现萎缩后，11月份回暖，单月商品房销售面积为6592万平方米，环比10月上升6.40%。

　　07年12月全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨10.5%，涨幅与上月高持平；环比上涨0.2%，涨幅比上月低0.6%。其中，新建商品住房销售价格同比上涨11.4%，二手住房销售价格同比上涨11.4%。各地区分化明显，环比涨跌互现。深、京、沪等一线城市因受调控影响，市场观望气氛浓厚，房价趋稳。

　　同比涨幅居前的城市有乌鲁木齐、惠州、兰州等，环比涨幅较大的城市包括海口、合肥、九江、南充和桂林等，说明中西部二、三线城市受宏观调控影响轻微，未来上升空间依然广阔。

　　1-11月份房屋施工面积21.66亿平方米，新开工7.99亿平方米，分别同比增长23%和22.9%。随着收紧地根的调控政策陆续出台，地价攀升势头得到遏止，但也导致土地购置动力不足。岁末年初，在深圳、广州、南京等前期热点城市，出现了多宗土地流拍情况，流拍的还包括政府推出的一些“限价房”地块。

　　可以预计，由于商品房用地成交量减少，将导致未来商品房供应下滑，另外，在现有财政体制下，土地流拍现象如果增多，也将导致地方政府年度土地出让目标无法完成，从而对地方财政收入造成负面影响，因此地方政府对房地产调控政策的执行未来仍有“打折”的可能。

　　重点地区房地产市场情况

　　北京：楼价难撼，成交萎缩

　　北京1-11月累计完成房地产开发投资1626.09亿元，同比增长19.42%；住宅施工面积和新开工面积继续呈下降趋势，分别比去年同期下降了3.27%和9.65%，反映未来一定时期商品住宅的供应将减少。11月成交萎缩，销售面积236.94万平方米，同比增长13%，环比下降2. 42%，销售金额272.74亿元，同比增长45%，环比微升0.15%，市场呈现出观望态势。12月北京市房屋销售价格指数同比上涨15%，环比上涨0.9%。

　　上海：供应减少和调控影响导致价升量跌

　　11月，上海完成房地产投资120.93亿元，环比10月微升3%，基本保持稳定。成交商品房263万平方米，环比下降13%，由于商品房竣工面积环比下降了31%。销售下滑既是宏观调控导致市场观望气氛较浓引起，更是由于有效供应减少造成。

　　价格方面，12月上海房屋销售价格指数同比上涨9.3%，环比上涨0.4%，12月，中房上海住宅指数环比上涨3%，同比涨幅41%，创年度同比涨幅历史纪录。房价虽保持了惯性上扬，但调整迹象初显，表现在涨跌互现、分化明显，53%的公寓楼盘上涨，环比涨幅达6 %，最大个案涨幅为18 %，13%的楼盘价格下跌，平均跌幅2%，最大个案跌幅为6%。

　　11月，上海二手房指数为2185点，较10月上涨96点，涨幅为4.61%；在楼市调控压力日趋加大、银行年末收紧房贷的情况下，在经历了上个月的低迷后，11月份的市场出现了回升，卖方跳价杀跌有所收敛，买方的积极性被拉升，成交量增加，表明刚性需求受信贷收紧影响轻微，仍对市场形成较强支撑。

　　深圳：房价松动，成交回暖，未来供应仍可能偏紧

　　国家统计局数据显示，11月深圳商品房销售面积环比增长62%；销售额环比增长28%，成交回暖，反弹强劲；而来源于深圳市国土局的统计数据也反映出这一态势，11月新建商品住宅销售面积环比增长17%，12月增长3.67%。

　　房价方面，深圳市国土局的统计结果显示11月深圳新建商品住宅价格环比下降13%；而发改委公布的12月深圳新建商品住宅价格环比下降0.2%，表明坚挺的房价开始松动。

　　由于年末银根收紧，多项调控政策的实施细则不明朗，再加上政府土地定价并未随调控而向下调整，导致12月27日出现深圳土地史上首次三宗地同时流拍，2008年1月4日推出的两幅“三限”(限价、限套型、限开发时间)用地，亦流拍一幅，可以预计，多宗商品房用地流拍将影响到未来商品房的供应，而成交的一幅“三限”地，位于特区外，项目限价9840元/平方米，表明即使是位于特区外、有限产权、购买门槛相当高的限价房，价格亦不便宜。因此，未来深圳商品房价下跌空间有限，未来仍面临较大的上涨压力。

　　广州：地方调控力度加大，房价上涨受抑制

　　11月房地产投资额环比下降16%，商品房竣工面积环比增长46%，销售回暖，销售面积环比上升16.7%，销售额环比上升10.7%；楼价轻微下跌，12月房屋销售价格指数环比11月微跌1.4%。

　　岁末年初的广州房地产市场在调控背景下呈现出较为复杂的态势。一方面，地方政府调控执行力度较大，依法收回74宗共约10万平方米闲置土地，相继出台了一系列保障性住房、限价商品房的政策，使房价上涨受到明显抑制，并在一定程度上也影响了开发商对市场的信心，导致年末多宗土地流拍。另一方面，开发商高价拿地的冲动经过短暂压抑后再次释放。08年1月8号，“新年第一拍”重燃沉寂了3个月的土地市场，一宗30万平方米的住宅地块被拍至1.3万元/ M2的楼面地价，创出了广州拍地史上的“第二高价”，地王的再次出现，降低了人们对未来房价下跌的预期。

　　2007年广州市土地出让金收入207亿元，较年初预算90亿元超收117亿元，表明地方财政在本轮房地产热潮中获益丰厚，因此，地方政府在2008年的调控积极性是否能够持续，我们仍需拭目以待。

　　天津、重庆：市场平稳，发展潜力较大

　　天津、重庆两直辖市当前面临着重大发展机遇，重庆有“全国统筹城乡综合配套改革试验区”的“新特区”概念，天津滨海新区则是继上海浦东后国家新设的“经济改革试验区”，作为区域龙头及新的经济增长热点，两市房地产行业发展步伐稳健，未来潜力巨大。

　　天津11月房地产投资额49.92亿元，环比增长37%，销量略微下降，其中销售面积环比下降9.46%，而销售金额63.47亿元则与上月基本持平。房价走势平稳，国家发改委公布的12月份房屋销售价格指数同比上涨7.6%，环比上涨0.7%。

　　重庆11月房地产投资额稳步攀升，同比上升54%，环比上升20%，销量下滑，销售面积环比下降13.40%，销售额环比下降26%，销量下滑既有受宏观调控的影响，也有供应量减少的原因及季节性因素；房价保持稳定，国家发改委公布的12月份房屋销售价格指数同比上涨13.5%，环比上涨0.2%。

　　行业及重点公司动态分析

　　行业方面

　　土地新政打响新年房地产调控第一炮，仍有规避空间，亟待细则出台2008年1月6日，国务院出台《关于促进节约集约土地用地的通知》，以打击囤地为核心，开启了今年房地产调控的序幕。在这项新政中，明确土地闲置满两年、依法应当无偿收回，土地闲置满1年不满2年的，按出让划拨土地价款的20%征收土地闲置费，对闲置土地特别是闲置房地产用地要征缴增值地价。

　　同时，还要求金融机构对于不符合要求的开发企业，应审慎贷款和核准融资，“从严”控制贷款或滚动授信。

　　土地新政显示了政府在土地环节上狠抓落实宏观调控的决心，但仍有规避空间，亟待细则出台。回顾过去一个时期以来的几轮调控，再对比新政的内容，我们发现除“增值地价”是新规定，新政更像是历年房地产宏观调控在土地环节上的政策“集成版”，可操作性有限，例如，怎样界定“开工时间准时，但施工时间延长”的变相捂地？因“毛地”出让造成动拆迁难、产权复杂、规划更改，从而造成土地开发进程缓慢，又如何区别对待和解决？闲置土地需缴纳“增值地价”，但增值部分如何评估、计算和界定，又按怎样的比例征收？因此，若要使新政充分发挥效力，将开发商囤积的闲置土地逼出，还需制定出配套的细则。对房地产市场而言，土地新政将促使房地产公司加快开发，从而有利于增加房屋供给，使楼市价格预期下降。

　　各地政府高调落实住房保障政策，力促“和谐”主旋律

　　2007年底，北京、上海、广州、深圳等城市基于中央的相关部署，开始“闻风而动”高调落实住房保障政策。上海2008年1月公布了《上海市人民政府贯彻国务院关于解决城市低收入家庭住房困难若干意见的实施意见》。深圳发布了《关于保障性住房租售的通告》，并于2008年1月起受理6006套保障性住房的申请，08年1月4日又拍出了一幅限价房用地。广州2007年底相继出台了《广州市城市廉租住房保障制度实施办法》、《广州市经济适用住房制度实施办法》、《广州市限价商品住宅销售管理办法》等政策，“保利西子湾”843套限价房于2007年12月底正式面市。

　　对于各地出台的上述政策及采取的措施，可以理解成是中央保障性住房政策的深化和细化，我们认为，其对商品房市场造成的负面影响更多的是体现在心理感觉上——使人们产生总体供应量增加和整体房价下跌的感觉，对商品房市场实质性冲击应相当有限，即使是带有一定商品房特征的限价房，由于存在着准入门槛相当严格、产权有限、户型小、挤占了可能增收的地方财政而不可能大规模供应等因素，对商品房市场的影响也不会太大。

　　公司方面

　　万科(000002)：公司2007年12月销售简报显示，12月份公司实现销售面积76.7万平方米,销售金额61.7亿元；1至12月公司销售面积合计613.7万平方米,同比增长90.12%，销售金额合计523.6亿元，同比增长146.63%。全年业绩高增长已经实现。此外，12月新增开发项目1个，下半年以来公司新增项目达到24个，权益建筑面积合计超过372万平方米。2007年下半年以来，公司主动面对调控压力，通过积极的销售策略实现快速周转，推出的项目基本上是当天开盘当天售罄，甚至还出现了较大规模的排队现象。我们认为，房地产调控将给公司带来更大的发展空间，行业领跑的优势势必不断扩大，维持对公司07-09年EPS分别为0.73元、1.52元和2.35元的业绩预测，和“推荐”的投资评级。

　　招商地产(000024)：公司发布业绩预增公告，预计07年度净利润与同比将增长约100%。公司董事会通过《关于通过信托方式进行融资的议案》，同意以资产通过信托方式实现融资，与“上海信托”设立资产支持信托,信托期限不超过3年,募集资金规模不超过10亿元。公司在宏观调控的大背景下依然没有放慢拿地的脚步，近一个月，又在全国拓展了多幅优质土地——07年12月25日，控股子公司“深圳招商地产”以人民币35,325万元收购了上海丰扬房地产开发有限公司60%股权，获得权益土地使用权面积23.18万平方米；2007年12月6日，控股子公司和香港九龙仓下属公司以人民币24.1亿元联合竞得南京总面积为345,929平方米的地块；公司目前总共拥有约840万平米土地储备。在信贷和土地供给紧缩的情况下，公司多渠道融资、拿地实力明显，再加上业务结构和开发模式拥有独特优势，并有大股东的持续支持，兼具内涵、外延式增长条件，因此，公司长期发展前景值得看好；维持对公司的“推荐”评级，预计07-09年EPS分别为1.34元，2.42元和3.51元。

　　保利地产(600048)：公司2007年12月销售简报显示，12月公司实现销售面积16.35万平方米,实现销售认购金额15.56亿元；1-12月公司实现销售面积199.63万平方米,同比增长62.3%；实现销售认购金额170.41亿元,同比增长103.72%。行业宏观调控并未能减缓公司扩张的步伐——2007年12月13日,控股子公司以13100万元竞得广州市增城79877平方米地块；2007年12月20日,控股子公司以19500万元竞得广州市海珠区14543平方米地块；2008年1月4日在天津9.05亿元取得天津武清区30.46万平方米地块；2007年1月控股子公司2.1亿元取得长沙市天心区103456.37平方米地块。截止07年底，公司土地储备数量已经达到约1900万平方米，能够满足未来3-5年迅速扩张所需，在建项目较多且布局合理，盈利前景良好，预计07年-09年EPS分别为1.30元、2.86元、4.54元，维持“推荐”投资评级。

　　金融街(000402)：公司增发顺利实施，以每股27.61元的价格，发行股票3亿股，筹得资金82.83亿元。增发资金主要将用于公司德外项目H地块、金融街A5项目、津门项目、津塔项目、惠州项目的开发和建设，将为这些核心项目的开发带来直接的动力。同时，增发有效降低了公司的资产负债率，改善了公司的财务状况。资金实力加强将使公司扩大战略运作空间，在行业整合中占据先机，加速土地和项目收购，以推升盈利水平和净资产值。我认为公司价值独具，商务地产品牌优势明显，业务受宏观调控的影响小，未来几年业绩增长确定性高，预计07-09年摊薄后每股收益分别为0.56元，0.90元和1.20元，维持对公司“推荐”的投资评级。

　　泛海建设(000046)：公司2007年向特定对象发行股份收购资产暨关联交易方案经中国证监会并购重组审核委员会审核获有条件通过。本次收购后，公司土地储备和资本实力进一步增强，可持续发展获得保障，同业竞争消除，促进了公司规范运作；同时，优质资产的注入也提升了公司整体的经营能力，降低了公司对于单个项目的依赖性。该公司是我们看好的资产注入和整体上市类公司中的民营代表，在完成本次资产注入后,公司项目储备权益建筑面积在800万平米左右，综合实力将得到极大提升，发展进入新阶段；预计未来3年净利润复合增长将在100%以上，07-09年摊薄后EPS分别为0.65元、1.33元和3.09元，维持对公司的“推荐”评级。

　　天鸿宝业(600376)：2007年12月14日收到中国证券监督管理委员会有关通知,有条件通过公司向特定对象发行股份购买资产方案，标志着首开集团将借助天鸿宝业实现整体上市，老牌国有房企将借助资本市场迈上新台阶。

　　资产注入后，公司的房地产项目储备大幅增加，资产规模迅速膨胀，竞争力大大增强，未来将可与万科、保利等一线开发商相媲美。公司在基本面发生质变之后将迎来跳跃式增长,未来净资产收益率和销售净利率都将得到显著改善。我们预计07--09年收入和利润分别在83亿、137亿、206亿和4.89亿、17.18亿、29.65亿，EPS分别为0.60元、2.20元和4.00元，年复合增长将超过100%，维持“推荐”的投资评级。

　　华发股份(600325)：公司董事局会近日通过了《公司首期股权激励计划》(草案)的议案，拟授予16位高层管理人员314.6万份股票期权。每份股票期权行权限制期为两年，行权有效期为三年,期权授予条件为公司2007年净利润比2006年增长不低于100%，净资产收益率不低于9%，行权条件为公司08-11年度每年净利润增长率不低于12%，净资产收益率不低于9%。按照我们的预测，公司07年净利润增长100%以上，08-11年复合增长率也在50%以上；公司05、06年净资产收益率都在12.3 %左右，因此未来达到行权标准的可能性非常大。但由于行权限制期较长，为了规避未来市场估值变化可能造成的股价低于行权价的情况，公司管理层势必努力使得实际利润增速高于行权条件。因此，激励计划的实施将使高管层和企业利益更加一致，有利于增强公司高管团队的稳定性以及对优秀人才的吸引力，有利于持续提升公司业绩，为股东创造价值。此方案不会产生管理费用，即使全部行权，对公司每股收益摊薄作用也很小，基本没有影响。我们认为，公司作为质地优良的区域性地产龙头，正处于高速成长期，预计07-09年EPS分别为0.99元和2.00和2.50元，维持“推荐”的投资评级。

　　地产股估值优势再现，吸纳建仓机会来临

　　虽然各项统计指标反映行业仍处于景气，但在调控政策抑制下，坚挺的房价开始松动，市场出现了对地产公司未来利润预期下调的忧虑。当前银根地根紧缩加上销售淡季因素，或许悲观情绪还需进一步释放，地产股短期表现仍然可能出现反复，我们维持行业短期“谨慎推荐”的评级。但我们仍认为，行业长期向上的趋势并不会改变；并认为以局部市场阶段性的调整推测全国房地产市场发生逆转是不可取的。我国仍处经济高速增长期，人口红利和城市化进程的加快，可部分消化房价的快速上涨；同时，在人民币升值期房地产市场的表现值得期待。

　　行业调整将导致优胜劣汰会进一步加剧，行业集中度提高，龙头公司将在调控之下脱颖而出。我们对于重点公司的盈利预测并没有包含房价大幅度上涨的预期，因此，未来房价涨幅趋缓并不会影响这些公司08/09的业绩实现。

　　地产股已经历了较长时间的筑底，估值优势再度显现，目前主要地产股08年PE平均在27倍左右，重点公司08PE平均在22倍左右，正是吸纳建藏的绝好机会。

　　我们重申看好的三类地产股：(1)龙头地产股具有长线投资价值，是投资首选。包括全国性地产龙头和区域性地产龙头，如保招万金、四小龙及H地产股中国海外、富力、绿城、雅居乐等。(2)资产注入类或集团整体上市类地产股。我们首先看好国资背景的，如华侨城、天鸿宝业、上实发展等，其次是民营背景的，如苏宁环球、泛海建设等。(3)奥运地产板块。我们看好北京城建、天鸿宝业、金融街、亿城股份等。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。