天鸿宝业(600376)：大举注资 地产航母出海

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　　　　整体上市后首开将自身在北京市场的行业地位、市场影响力、大型项目开发能力以及与各金融机构长期良好的合作关系移植到本公司，在北京奥运热点和房价持续高涨的预期下，公司未来的发展前景乐观。

　　国信证券  方焱

　　事项：日前，公司董事会会议审议通过关于公司向实际控制人--北京首开集团发行股票购买资产的议案：公司拟向首开集团发行股票数量为55000万股A股，收购首开集团直接持有的12家公司股权，即城开集团100%股权、海门融辉90%股权、烟台天鸿时代90%股权、北京颐安67.65%股权、天鸿安信20%股权、中关村农林科技园50%股权、三亚度假村公司95.89%股权、宝辰饭店公司80%股权、燕华置业75%股权、京华房产70%股权、发展大厦公司50%股权、北京联宝30%股权。该部分股权资产帐面值为23.31亿元，公司以评估价值59.39亿元作价收购；股票发行价格最终确定为10.80元／股。

　　评论：首开集团借助天鸿宝业实现整体上市，老牌国有房企欲借资本市场再上新台阶。首开集团由北京天鸿集团和城开集团两大国有房地产集团于2005年11月22日合并而来，为北京国资委全资所有，集团拥有70多家从事房地产开发和经营的子公司，业务遍布国内10 多个省市以及海外；06年末总资产440亿元，净资产约30亿元，开复工面积500万平米；为国内资产规模最大的房地产开发集团之一。作为北京市国资委的独资企业，首开的目标就是围绕“资产重组、业务整合、体制改革、机制创新”，进行一系列的内部整合，集团层面主要从事资本运营，通过市场手段和上市公司融资渠道，不断优化资产配置，实现适度扩张。现在来看，首开集团借助天鸿宝业实现整体上市终于朝着这个目标迈出了坚实的一步，这家老牌国有房地产企业将借助资本市场跃上新的台阶。

　　本次收购直接增加公司的房地产项目和土地储备，资产规模和项目规模迅速膨胀，竞争力大大增强，迅速跻身一线开发商行列。根据方案，集团公司的房地产开发业务、土地一级开发业务以及优质持有型物业将注入上市公司。整体上市后公司新增房地产开发项目21个，并由此新增土地面积260万平方米，新增建筑面积570万平方米，加上上市公司原有的5个项目，合计项目储备建筑面积达到850万平米，权益建筑面积超过700万平米，并增加2个土地一级开发项目(30多万平方米)和13个持有型物业。收购后，公司的总资产和净资产较收购前分别增长了491%、294%。公司规模迅速扩张的同时，也将形成房地产项目的梯次开发格局，产业链更为完整，减少业务的波动性，从而增强市场竞争力与抗风险能力和持续发展能力。按照现有情况估计，注资完成后，天鸿宝业将一跃成为证券市场上的房地产龙头上市公司，以销售额指标核算，可以与万科、保利等一线开发商相媲美。本次收购的资产完成后，首开集团将不在和上市公司构成同业竞争。

　　司的经营能力和盈利能力将大大提升，未来的发展前景乐观。本次收购完前，公司仅拥有5个房地产开发项目，近两年可结算的项目少。按收购该等资产后模拟计算，公司06年度商品房销售收入从0.32亿元上升到41.78亿元，增长了128.3倍，公司房地产主营业务得到大大加强。由于本次收购注入项目较多，从07年起每年均有可结转收入的项目，有利于克服公司业绩波动，实现稳定增长。公司现有大部分开发项目在北京市，整体上市后首开将自身在北京市场的行业地位、市场影响力、大型项目开发能力以及与各金融机构长期良好的合作关系移植到本公司，在北京奥运热点和

房价持续高涨的预期下，公司未来的发展前景乐观。另一方面，整体上市后公司新增了三亚、苏州、烟台等地区的项目，而且未来还将新增天津、武汉等地的项目收入，既分散了公司业务区域市场过于集中的风险，也可以进一步分享二、三线城市房地产市场上涨的好处。在“资产评估报告书”中公司预计，增发后07、08年收入和利润分别为83亿、84.69亿和2.54亿、6.19亿，即EPS分别为0.31元和0.76元。

　　而我们通过对公司在建项目的分析，我们认为07、08年公司结算项目丰富，有天津湾项目、北京辉耀国际城、天津万德花园二区和回龙观项目以及单店住宅小区二期，本次注入的大量优质资产利润也将在07/08年之后集中体现，因此公司未来净资产收益率和销售净利率都将得到显著改善，收入和利润有望加速增长。我们预计08、09年收入和利润仍将有50%以上的增长，07--09年收入和利润分别在83亿、125亿、187亿和4.89亿、13.74亿、24.15亿，EPS分别为0.60元、1.70元和2.98元。考虑到公司基本面的本质变化、项目储备多、盈利能力的大幅度提升、北京奥运会等因素，我们认为按08年45倍-50倍的动态PE给公司估值是可以接受的，则对应股价76元—85元，维持“推荐”的投资评级。

　　 

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