股市动态分析：地产股还有没有戏(2)

　　表2：《关于促进节约集约用地的通知》重点内容

　　从近六年全国土地购置面积和土地开发面积对比数据看，土地购置面积始终大大高于土地开发面积，即使在2006年国家控制土地供应和房地产商加快开发下土地购置还是超过开发，意味着房地产行业土地储备量的持续增加，这固然与房地产开发周期较长有关，也是房价、地价大幅上涨状况下开发商囤积惜售的结果(图1)。

　　图1：近六年全国土地购置面积和土地开发面积对比

　　注：2007 年数据截至到三季度末

　　数据来源：国家统计局

　　如果政策得以严格执行，迫于土地被收回的压力，资金链相对紧张的房地产行业将不得不面对更高的建安成本。如果全行业不得不加快开发建设速度，房地产供应也会随之增加，房价上涨速度可能回落。

　　我们认为，部分券商对于政策可能产生的影响过于乐观。甚至有券商研究员将希望寄托在“政策执行难度较大”上面。有券商研究员在报告中指出“对土地闲置费、增值地价的征收也将伴随各方博弈，推行难度重重”、“ 开发商可以通过短暂开工——停工——短暂再开工的方法避免缴纳土地闲置费”等论调。我们认为，这种论调是荒谬的，也是不负责任的。作为行业研究员，应当客观分析政策的效果与影响，而不是寻找各种借口与手段去挑战政策的执行力。

　　展望未来，针对房地产行业的宏观调控仍将是常态，进一步出台涉及土地、规划、信贷、税收等方面政策的可能性依然较大，但总体来看，保证中小户型普通住宅供应量的调控思路不会发生根本变化，将在一段时间内保持不变。

　　投资主题：寻找调控下的高增长

　　经过大幅下挫后，地产股估值水平迅速下降。然而，在近期市场的反弹中，地产板块的走势相对比较沉重，股价反弹力度有限。展望2008年，多数房地产行业研究员普遍抱以乐观的预期，认为超配房地产板块依旧可以获得超额收益。

　　不过，也有个别券商的研究员给予了房地产板块短期回避的评级。金元证券研究所所长、房地产行业研究员沈彤博士就是其中为数不多的一位。

　　沈彤认为，尽管房地产上市公司股价已经从最高处有所回落，但内地主要地产上市公司相对静态估值仍然较高。考虑到宏观调控进一步加强，房地产上市公司业绩增长势必低于预期，这种较高的估值则难以维持。建议投资者短期回避，在冷眼观察、仔细调研的基础上，从行业分化中挖掘具有持续成长能力、财务稳健的公司进行中长期投资。

　　对此，我们的整体判断是房地产行业长期向好的基本格局没有改变，但宏观调控的累积效应会促使行业分化。在调控中寻找高增长的上市公司，应是2008年房地产板块的投资主题。

　　我们认为房地产市场的长期景气难以改变。国家针对房地产市场的调控始于2004年，但其效果有限。尤其对于优质的上市公司而言，资产扩张速度和盈利水平反而迅速提高。对此，国金证券房地产行业分析师曹旭特指出，其原因在于一是开发商土地储备模式并没有受到影响，二是调控没有改善房地产市场供求结构的不平衡。

　　2007年1-10月，房地产开发投资完成19192亿元，同比增长31.4%，增长率创下2004年6月以来的新高(图2)。“国房景气指数”连续8个月环比攀升，表明国内房地产市场处于景气高位期(图3)。长期来看，在成本攀升、供应偏紧、需求旺盛的大背景之下，房价的长期上涨格局难以改变。

　　尽管对房地产行业的长期景气持乐观态度，但我们相信短期内部分地区房地产市场的调整已经不可避免。这种调整一是来自于一线地区过高的房价对于需求的抑制(包括自住需求和投机需求)，二是舆论和政策的环境已经导致市场基本形成了拐点可能出现的预期。在现实需求被抑制和预期改变的双重作用下，房地产市场的价格和成交量都有可能出现阶段性的调整。