如何理解纾解股权质押风险的金融本质

　　⊙记者 浦泓毅 ○编辑 孙放

　　近日，围绕纾解股权质押风险，一系列措施陆续出台，并已从个别地方具有探索性质的尝试扩展为既有监管部门政策引导，又不乏一线具体方案的全方位实践，得到了上市公司、金融机构和市场人士的广泛响应。

　　但同时，也有声音认为，目前已公布的股权质押风险纾解措施仍是带有“刚兑”、“兜底”性质的行政干预，会妨碍低效企业的正常出清。甚至还有人认为，股权质押业务本身的合理性就值得商榷。

　　果真如此吗？

　　要正确理解当前一系列股权质押风险纾解措施的真正意义，就必须厘清当前股权质押风险的本质。

　　首先，股权质押风险不同于企业债务违约风险。当企业的正常经营或现金流出现问题，其贷款、债券、质押融资等不同性质的债务将无法还本付息，这是市场所熟悉的企业债务违约风险。而目前，大多数面临股权质押风险的上市公司经营仍在正常开展，大股东等出质人尚能正常付息，还本则未到期限。其中面临的真正风险在于作为抵押品的股票由于二级市场波动大幅减值，大股东因此前质押比例过高而无力追保。若任由事态发展，则可能出现质权方处置抵押品造成上市公司实际控制权变更的情形，由此导致公司无法正常经营。这些公司无疑与那些因自身经营不善陷入困境的公司存在本质不同。

　　同时，股权质押风险也不同于2015年下半年出现的配资平仓风险。后者的资金方鱼龙混杂，风险承受能力不一，难以统一协调形成共赢解决方案。相比之下，股权质押的出资方多为专业金融机构，有能力忍受暂时的账面波动，着眼长期利益，达成多赢的妥善处置方案。

　　由此可见，股权质押风险在性质上属于市场波动风险，而非企业经营风险；在时间周期上属于短期风险，而非长期风险。这构成了目前多方筹划通过市场化手段纾解股权质押风险的现实基础。通过引入新增资金，给大股东和市场更多时间，在风险纾解后及时退出，不会改变上市公司的所有权结构，这样的操作逻辑是可行的。

　　毫无疑问，在纾困过程中，救助资金需要承担一定风险，但金融市场的核心功能之一不就是风险的定价和转让吗？只要对风险有准确认识，并且能够得到合理的对价，对专业金融机构来说不就是“好业务”吗，又何必囿于“市场”、“行政”之辩而自缚手脚呢？

　　通俗地讲，如何判断一次股权质押风险纾困是成功的、市场化的，可有以下三个标准：受助的上市公司股东最终是否足额还本付息；上市公司所有权结构是否基本保持稳定；雪中送炭的纾困资金能否获得理想的回报。只要上述问题的答案是肯定的，市场风险得到消弭，就是成功的纾困，甚至可以进一步发展成一种标准化、常态化的股权质押债权转让工具。

　　将股东对企业享有的综合性权益抽象成股权，是现代企业制度的基石之一。股权作为物权的“成色”绝不逊于地产、生产资料等有形资产，甚至由于其定价清晰、流通便捷，作为质押物具有独特的优势。当前的股权质押风险暴露出一些上市公司大股东长于扩张但短于风控的财务管理缺陷，也暴露出一些金融机构存在风控措施失灵的问题，但这些都是发展中的烦恼，可以在实践中学习、改善。如果有人因此而主张把股权质押这一融资形式打入另册，则无异于把孩子和洗澡水一起倒掉。

责任编辑：曹婕