东方证券自营投资现亏损

尽管营收增速好于行业均值，但东方证券2018年证券投资收益(含公允价值变动)同比下降90.73%，并回落至近5年来的最低水平，致使净利润增速大幅低于行业均值24个百分点，而自营亏损更是成为拖累公司当期经营业绩的主要因素。

本刊特约作者方斐／文

东方证券2018年实现营业收入103.03亿元，同比下降2.17%；实现归母净利润12.31亿元，同比下降65.36%。根据中国证券业协会的统计，2018年，券商行业共实现营业收入2662.87亿元，同比下降14.47%；共实现净利润666.2亿元，同比下降41.04%。由此可见，尽管营收增速好于行业均值，但东方证券2018年净利润增速却大幅低于行业均值24个百分点。究其原因，主要是自营权益投资公允价值变动收益及投资收益大幅下降所致。实现扣非加权平均净资产收益率2.28%，同比下降5.85个百分点，低于3.56%的行业平均水平。

2018年，东方证券投资管理收入增长37%至38.6亿元，实现逆市增长。截至2018年年底，东证资管受托管理资产规模2001亿元，其中主动管理占比为98.5%，远超行业平均水平。东证资管权益类基金近3年绝对收益率及超额收益率分别为14.8%和27.7%，均排名行业首位。联营公司汇添富公募基金管理规模4629亿元，同比增长43%，但利润贡献下降17%至3.6亿元。东证资管中长期业绩优势明显，汇添富业绩在基金公司中保持领先。随着市场的好转和需求的提升，公司投资管理规模有望继续增长。

不过，值得注意的是，2018年，东方证券权益类自营受市场下跌的影响，出现较大的亏损，自营亏损在一定程度上拖累业绩增长。在新金融工具准则实施后，公司持有的权益工具价格波动在营业收入中得以体现。公司固收类自营业务扩大投资规模，加强债券信用风险管理。银行间市场现券做市成交量同比增长68%，表现突出。截至2018年年底，公司自营业务股票及基金余额为65亿元，占比下降至8%。

投资收益同比降90%

2018年，东方证券经纪、投行、资管、投资收益(含公允价值变动)、利息和其他业务净收入占比分别为13.3%、11.2%、23.4%、6.5%、8.6%、37.1%，2017年分别为14.3%、12.8%、19.2%、70.1%、-19.5%、3.1%。由此可见，2018年，东方证券投资收益(含公允价值变动)占比显著下降，同比降幅达到90.73%，并回落至近5年来的最低水平。另一方面，其他业务净收入占比则显著提高，主要由于2018年公司实现大宗商品交易及其他业务收入37.84亿元，同比增长764%；此外，资管业务净收入占比连续4年提高。

经纪业务随市场变化出现小幅下滑，受市场交投持续低迷的影响，2018年，东方证券实现经纪业务手续费净收入13.52亿元，同比下降8.15%。2018年，公司代理买卖证券业务净收入下降24%，与行业平均基本持平，市占率为1.54%。公司持续推进财富管理转型，2018年，代销金融产品收入创历史最好水平。

东方证券以客户为中心，通过低成本、高效率的“轻型化”营业网点的布局和线上服务平台的拓展，围绕客户需求提供差异化及个性增值服务，着力打造“全业务链”多元化综合金融服务平台。截至2018年年末，公司代理买卖证券业务净收入市场占比为1.54%，排名行业第20位；经纪业务高净值客户为8109户，其中，机构客户为4937户，同比增加62户。2018年，公司代销金融产品收入行业排名第11位，创历史最佳。

此外，东方证券互联网金融业务持续快速发展，2018年，线上新增开户数占同期全部的95.54%，通过互联网和手机平台的股基交易额占当期公司股基交易总额的74.92%。

尽管2018年市场表现疲软，但东方证券信用业务保持平稳发展，2018年，公司两融余额及股票质押余额均下降23%，整体风险可控。公司经纪及信用业务稳健发展，有望随市场的改善转好。股权融资业务随市场有所承压，受行业投行业务总量萎缩的影响，2018年，公司实现投行业务手续费净收入11.36亿元，同比下降14.14%。

2018年，东方证券完成股权融资项目8个，主承销金额为71.25亿元，同比下降69.68%，主要是再融资大幅下滑；其中，完成IPO项目3个，再融资项目5个。根据Wind的统计，截至2019年4月4日，公司IPO项目储备6个(包括联合保荐、审核状态包括已受理、已反馈、已预披露更新，含科创板已受理企业)。

在债权融资业务方面，2018年，东方证券主承销各类信用债券合计88只，主承销金额为950.72亿元，同比微降0.66%；其中，东方花旗证券完成债券主承销金额在合资券商中排名第1位。在财务顾问业务方面，2018年，东方证券共为2家企业提供并购重组财务顾问服务，交易金额为540.25亿元，实现财务顾问业务净收入小幅增长。随着科创板的开闸，公司投行业务将迎来发展新机遇。

在资管业务领域监管持续收紧的背景下，2018年，东方证券实现资管业务手续费净收入23.8亿元，同比逆市增长20.38%，资管业务持续领跑行业。

在资产管理业务方面，东证资管始终坚持主动管理的方向，积极把握发展机遇，秉承长期价值投资理念，追求绝对收益，核心竞争力得到不断巩固和提升。截至2018年年末，东证资管管理资产总规模达到2001亿元，同比下降6.67%；其中，主动管理规模占比高达98.50%，远高于券商资管行业平均水平；其中，集合、定向、专项资管及券商公募基金规模分别为424亿元、593亿元、128亿元、856亿元，同比变动幅度分别为-17.73%、-21.47%、+6.51%、+13.86%。数据显示，2005-2018年，东证资管主动管理权益类产品平均年化回报率为18.89%，同期沪深300年化回报率为9.41%，中长期业绩保持领先优势。

在基金管理业务方面，东方证券作为第一大股东的汇添富基金公募规模为4629亿元，同比增长43.22%；剔除货币基金后行业排名第8位。截至2018年年末，旗下股票类基金近5年主动投资管理收益率为72.06%，位居公募管理规模前10大基金公司首位。在私募基金业务方面，东证资本管理基金46只，管理规模为239亿元；累计投资项目128个，累计投资金额224亿元；存续在投项目103个，涉及投资金额114亿元。

自营亏损拖累当期业绩

受权益类二级市场系统性风险的影响，2018年，东方证券实现投资收益(含公允价值变动)6.62亿元，同比大幅下滑90.83%。其中，证券销售及交易业务(包括权益类投资交易、固定收益类投资交易、金融衍生品交易、新三板做市、创新投资及证券研究服务收入为-2.62亿元，出现亏损，成为拖累公司当期经营业绩的主要因素。

截至2018年年末，东方证券自营业务规模为860亿元，同比增长14.67%；其中，股票、基金、债券、其他自营规模分别为34.52亿元、30.41亿元、775.91亿元、18.67亿元，同比变动幅度分别为-71.02%、-27.13%、+37.10%、--17.87%。

尤其是在权益类自营业务方面，东方证券业绩表现不佳，出现较大的亏损，未来需继续关注。而在固定收益类自营业务方面，2018年，东方证券银行间市场现券交易量、债券交割总量名列证券公司前列。在另类投资业务方面，截至2018年年末，东证创投存续项目74个，存续投资规模28.46亿元，同比基本持平。

2018年，东方证券实现利息净收入8.71亿元，同比由负转正。在融资融券业务方面，截至2018年年末，公司两融余额为97.46亿元，同比下降23.01%；市场份额为1.29%，基本保持稳定。计提减值准备占融出资金净值的比例约为1.99%。在股票质押式回购业务方面，截至2018年年末，公司股票质押待回购余额为255.89亿元，同比下降23.25%，计提减值准备占买入返售金融资产账面价值的比例约为2.96%。

总体来看，截至2018年年末，由于东方证券计提减值准备比例相对较大，其信用业务风险释放程度相对也较高。

实际上，东方证券在业内一直以资管业务主动管理能力和品牌号召力领跑行业；尽管2018年自营业务遭遇阶段性挫折，导致当期经营业绩承压，但在权益类自营业务经营环境出现显著改善的背景下，公司实现业绩反转的预期较为强烈。

目前，大中型券商2019年平均PB估值为1.5倍，东方证券当前估值为1.5倍PB，与同业平均持平。从历史均值来看，东方证券PB估值为2.2倍。光大证券认为，主要是东方证券上市时间相对较短，且上市时股市处于高位。不过，由于东方证券资管业务在行业内保持明显的竞争优势，2019年，公司自营及经纪业务有望同比获得改善，投行业务则受益于科创板开闸。随着市场的逐渐好转，业绩改善已是大概率事件，东方证券的估值有望回升。