【申万宏源轻工】劲嘉股份（002191）2018年年报点评——烟标逆势提升份额，彩盒成长性确定，三年计划彰显未来信心

来源：申万轻工

公司公告2018年年报，符合我们预期：

公司2018年实现收入33.74亿元，同比增长14.6%，归母净利润为7.25亿元，同比增长26.3%，扣非归母净利润6.92亿元，同比增长26.5%，经营性现金流量净额同比增长4%；其中18Q4实现收入9.97亿元，同比增长17.9%，归母净利润为1.80亿元，同比增长29.4%，扣非归母净利润同比增长35.3%。利润分配方案：每10股派发现金股利3元（含税），且预计未来每年现金分红占比将不低于50%。

传统烟标：行业去库存背景下，公司通过新品，实现逆势提升份额。

2018年烟草行业全年实现税利11556亿元，yoy3.69%。18Q4烟草工作重心在于降低渠道库存，年底工商库存仅400万箱左右，为4年来历史低位水平, 为2019年之后行业的健康良性增长奠定基础。行业新品如细支烟、爆珠烟、中支烟、高端卷烟等18年1-11月增速分别为47%、123%、76%和11%。公司凭借新品中标，全年烟标销量增长8%，估算成功跑赢行业增速，实现份额逆势提升（细支烟保持双位数增长，市占率约20%）。

精品彩盒：凭借设计+自动化水平提升，烟酒继续高速放量中。

2018年彩盒营收同比增长79.8%，18Q4实现增长约85%；彩盒毛利率为23.5%，预期随着产能爬坡还将进一步提升。公司在原有烟标领域优势基础上，凭借积累的设计、生产管理优势，大力推进产品转型升级，精品烟及名酒包装领域拓展成效显著。精品烟盒有新老客户如中华（金中支）、南京（九五之尊）、云烟（大重九）等产品放量。酒包客户中，茅台于18年11月推出“茅台醇·星座酒”，由劲嘉一手开发、设计与提供营销等服务；劲酒、五粮液、江小白等客户也逐渐起量，随着茅台和五粮液两大客户的确定，未来其他新老客户还有望继续放量。此外，公司通过精品烟盒经验，自主研发改造设备数十台，也申请相应技术专利，预期自动化水平提升将持续为公司构建护城河优势。

酒包业务：战略联手茅台与五粮液，酒包未来成长性高度确定。

公司于2019年4月成功牵手五粮液，双方成立合资公司，兑现了劲嘉借助茅台供应商的标杆效应拓展其他酒包客户的逻辑。我们按五粮液年产成品酒19.2万吨估算，五粮液纸包装规模约10亿元，若未来五粮液对产品线进行升级、或推出新产品，劲嘉有望提供一体化设计、包装、营销等服务，由合资公司提供包装生产制造。此前公司在2017年成功增资并收购茅台旗下申仁包装40.6%股权，茅台酒包仍有4倍左右的成长空间。出于谨慎会计处理，2018年贡献投资收益还有限，且申仁工厂尚处于产能更新阶段，茅台增量部分还未能快速体现。

新型烟草：行业标准有望落地，推进电子烟产业整合，利好具备较强技术和产品实力的龙头公司。

目前我国仅将加热不燃烧烟弹（含烟草）等产品纳入传统烟草专卖规管范围，而烟油式电子烟的相关法规尚处于空白状态，导致行业中存在产品不规范等问题。在有关媒体报道后，有望促使相关法律法规加速落地。劲嘉股份与云南中烟和小米成立合资公司，深化发展新型烟草领域，卡位优势显著。目前两家合资公司已分别研发储备了烟油型和加热不燃烧型电子烟新产品，未来在国内外渠道方面有望取得进展。

提出三年发展战略规划，净利润增长信心十足，分红政策稳定！

公司以强大的设计、自动化水平和智能包装等优势，牵手两大白酒龙头，树立酒包行业标杆效应！烟草主业新产品开发实力领先，市占率持续提升；新型烟草领域联手云南中烟&小米，卡位优势显著。公司把握烟草行业结构升级，抓住细支烟等新品类机遇，逆势实现份额提升；携手茅台+五粮液强势进军酒包领域；新型烟草政策落地，有望将迎来放量机会；纵向延伸包装产业链，由制造向服务转型，提升价值链，设计能力与新技术凸显竞争优势。公司此前已累计回购并注销2996.39万股，占总股本2.0%；2017年至今大股东劲嘉创投累积增持2298万股，2018年3月公司高管增持19万股，彰显公司未来发展信心。由于合资公司产能建设进度有一定不确定性，出于谨慎考虑，我们暂不上调盈利预测，维持2019-2020年EPS为0.63和0.75元的盈利预测，新增2021年EPS为0.93元的盈利预测，同比增长27%/20%/23%，4月17日股价（14.36元）对应2019-2021年PE分别为23倍、19倍和15倍，公司下游业务稳定且兼具成长性，新型烟草业务提升估值，维持买入！

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