财经观察：宏观经济将波浪式着陆

　　日前，发改委等五部委联合发布了《新开工项目清理工作指导意见》，这是对近期政府工作会议指导思想的进一步具体细化的执行措施。由于这种政策旨在防止部分行业的产能过剩，从长期来看，对于这些相关行业中的龙头企业是有利的。

　　中金公司 吴华 哈继铭

　　8月1日，国家发展改革委、国土资源部、国家环保总局、国家安全监管总局和银监会联合发布《新开工项目清理工作指导意见》(以下简称《意见》)。《意见》要求各地对今年上半年总投资1亿元及以上的新开工项目逐项进行全面清理。对有问题的新开工项目，要责令其暂停建设、限期整改。

　　《意见》是对近期政府工作会议指导思想的进一步具体细化的执行措施。短期来讲，这个政策的出台将使固定资产投资和新开工项目的增速出现明显的放缓。这会明显降低建筑业以及钢铁、水泥和工程机械等相关行业的需求景气度。长期来看，由于这种政策难以从根本上抑制固定资产投资增速，而且不具有持续性。由于这种政策旨在防止部分行业的产能过剩，从长期来看，对于这些行业中的龙头企业是有利的。我们预计，整个宏观经济运行将呈现“波浪式”着陆。市场短期内可能会出现调整，但长期前景依然看好。

　　一、《意见》具体落实了近期政府工作会议的指导思想

　　今年以来，固定资产投资增速持续回升，出口和消费也强劲增长，宏观经济偏热。政府工作和国务院常务会议多次提到“固定资产投资增速偏快”的问题，但并未得到解决。1-6月份，城镇固定资产投资累计同比增速达到31.3%，攀升到年内最高水平。而新开工项目投资额同比增长22.2%，依然维持在高位，这预示着未来一段时间的固定资产投资增速的趋势将是小幅放缓。固定资产投资高速增长导致全国单位GDP能耗同比上升0.8%，和国家降低单位GDP能耗的目标背道而驰；同时，这也导致建设用地总量增长过快，滥占耕地现象屡禁不止。7月27日，温家宝主持召开国务院常务会议时明确指出要确保“十一五”规划的主要目标的落实以及加强土地调控工作。8月1日的《意见》正是对政府工作思想的具体执行。

　　根据4月14日和26日国务院常务会议和中央政治局常务会议的精神，我们在4月份的报告《流动性泛滥下的投资过热》中判断：“行政性调控将从投资准入限制、淘汰落后产能和信贷的窗口指导等三个方面展开。其中，贷款的窗口指导又可能表现为对不符合产业政策的行业减少贷款以及为了降低贷款增速而对部分贷款比较多银行实行指导。而被调控的行业是不符合节能环保标准以及产能比较过剩的行业。技术落后、能耗物耗高、污染严重的工业企业以及发改委前期公布的产能比较过剩的钢铁、电解铝、焦炭、汽车和铜冶炼等行业将会受到更多的限制”。目前的情况和我们的预测一致。

　　二、短期内，固定资产投资和新开工项目的增速可能会明显放缓

　　第一，根据《意见》，其主旨非常明确，那就是“坚决遏制固定资产投资和新开工项目过快增长，促进经济平稳较快发展”。它所涉及的措施都是围绕这个中心展开的。

　　第二，《意见》设计的措施也比较广泛和细致，而目前新开工项目也存在一定的问题。首先，《意见》要求：“各地要对今年上半年列入统计范围的总投资1亿元及以上的新开工项目逐项进行全面清理”。而06年上半年，我国新开工项目的平均投资额在3-4千万元之间(图2)。但其中，能形成比较多的生产能力，占地较多的项目很多都在1亿元以上。《意见》还要求：“钢铁、电解铝、电石、铁合金、焦炭、汽车、水泥、电力、纺织行业要清理总投资3000万元及以上的项目，煤炭行业要清理设计能力3万吨/年及以上的项目”。这个措施基本上将这些行业在今年的新投资项目都纳入清查的范围内。其次，《意见》从产业政策、土地审批等6个方面(涉及了二十多个问题)建立了清理标准。整个体系比较细致全面。此外，《意见》要求：“对照清理标准发现存在任何一项问题的新开工项目，有关部门要依法进行处理，发展改革部门要责令项目暂停建设、限期整改”。最后，据有关部门对部分地区投资规模亿元以上新开工项目的抽样调查，约40%的项目在征用土地、环境评估、审核程序等方面不同程度地存在违规现象。如果严格执行，那么今年新开工项目有面临大面积停工的可能。

　　第三，整个《意见》见效的时间很快。《意见》要求“各地清理工作要在通知发出之日起1个月内完成”。因此，整个过程所需要的时间是比较短的。

　　由于对新开工项目的控制对固定资产投资有立竿见影的效果，所以短期内固定资产投资增速可能会明显放缓。下半年的固定资产投资增速可能放缓到25%左右。全年的固定资产投资增速可能落在25-30%的区间内。这可能会给建筑业、建材行业(钢铁、水泥等)和工程机械的需求景气度的增长带来一定的负面影响。

　　三、长期看，这种政策的效果不具有持续性，宏观经济将“波浪式”着陆

　　我们认为，目前的调控措施没有触及固定资产投资增速过快的本质原因。我国固定资产投资增速过快的本质原因是流动性泛滥导致资金成本很低，而投资收益率很高。这必然导致投资的持续高增长。而流动性泛滥的根本原因是

人民币升值步伐的缓慢。人民币升值不加速，固定资产投资增长过快的问题无法得到根本性的解决。由于行政措施难以长期使用，一旦经济因为行政调控措施而出现一定程度的回落，这种行政的调控措施就可能会放松，但由于根本问题并没有解决，固定资产投资又会反弹。因此行政性调控的影响难以持久，这一点在04年已经得到证明。此外，我国中部崛起和西部开发都需要大量的固定资产投资，它们也会推动投资的高速增长。而这些因素又都是与我国“十一五”规划的发展目标相一致的。综合以上因素，我们认为，宏观调控不会使经济出现“硬着陆”，而是使经济出现“波浪式”着陆。

　　从长期来看，这些行政措施对产能过剩行业新增投资的调控在一定程度上使行业中的龙头企业受益。因为这些措施等于提高了进入这些行业的门槛。

　　四、市场短期内可能会出现调整，但长期前景依然看好

　　我们认为，

股票市场可能在短期内会因为这个事件而出现调整。因为本次调控短期内可能会对一些行业产生较明显的负面影响。而且还可能引发投资者对进一步调控的预期。因此，短期内市场的观望气氛可能会转浓。但由于这个政策在长期中一定程度上会减弱部分行业的产能过剩问题，因此对目前行业内中的龙头企业可能是个长期的利好。此外，这个政策效力难以持久，对长期经济增长没有很大影响。因此，我们对上市公司基本面的长期前景依然看好，从而将为股票市场带来长期的推动力。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。