金融数据总量亮眼，结构更佳！

来源：海清FICC频道

本文作者：邓海清，华尔街见闻首席经济学家；陈曦，华尔街见闻研究院院长助理

2019年1月社融4.64万亿，市场预期3.3万亿；新增信贷3.23万亿，市场预期3万亿；社融存量同比增速10.4%，前值9.8%。

金融数据总量亮眼

1月金融数据非常好，信贷、社融双双超市场预期，且均为历史最高值。金融数据看，贷款增加3.23万亿，同比多增3284亿；社融数据看，增量4.64万亿，同比多增1.56万亿。

更为值得关注的是社融存量增速，2017年7月以来社融存量增速一路下滑，从14.8%下降至9.8%，2019年1月社融存量增速大幅反弹至10.4%，与2018年10月增速相当，社融存量增速触底概率较大。

金融数据结构更佳

金融数据中，票据占比低于市场预期。此前市场普遍预期1月信贷、社融放量，主要原因是票据冲量，但数据表明并非如此。

信贷数据中， 1月信贷中票据融资增加5160亿，尽管确实创历史最高，但是扣除到历史平均水平2000亿左右，信贷增加依然高达近3万亿，同样是历史最高。

社融数据中，票据增量为有数据以来第三高，但是我们扣除票据融资的3786亿，社融数据仍然是历史最高值。

也就是说，票据冲量确实存在，但是无法解释信贷、社融的高增长。

另一个细节是，信贷数据依然存在低估。对比信贷数据3.23万亿和社融中的对实体经济发放贷款3.57万亿，可以发现信贷数据由于非银贷款而低估。1月非银信贷减少3386亿，也如果不考虑这一因素，银行信贷高达3.57万亿。

此外，企业债券融资为历史次高，委托贷款、信托贷款均维持地量，均表明融资结构良好。

还有一个值得关注的是企业中长期贷款，1月高达1.4万亿，为历史次高，同样表明，此次金融数据水分并不多。

整体上看，金融数据不仅总量亮眼，而且结构良好，表明金融支持实体经济确实取得一定成效。

M1下滑的猜测

1月M1继续下滑，M1-M2同比扩大，我们对此的猜测如下：

第一，M1同比与房地产销售密切相关，从历史上看，房地产销售同比是解释M1的最佳指标。1月房地产销售不佳已成事实，M1相应下滑理所应当。从历史上看，房地产销售不行、而经济好的情况没有出现过。

第二，春节扰动因素较大，春节时期存在较多的现金需求，导致活期存款下降在历史上出现过多次，例如08年、11年与19年春节时间相似，也出现了M1下滑。但这一规律并不绝对，因为00、03、16年并没有出现，所以我们倾向于认为春节期间存在M1的无规律扰动。

第三，无法排除以贷转存的现象，或者流动性陷阱的问题。尽管我们认为前两者特别是第一个是主要原因，但是从历史上看，M1低位从来没有过经济好的时候，因此我们无法排除流动性陷阱的问题。

第四，我们不认为基数效应是主要原因，因为尽管2018年1月同比基数高，但是2017年1月同比基数低，累计效应应当不大。

稳经济与去杠杆如何平衡？

金融数据全面好转，确实是一件好事，但是需要注意，金融数据中，主要回暖的部分都是债性（信贷、债券、票据），股票融资规模少之又少，而债性融资则会导致加杠杆的问题。

2月14日中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于加强金融服务民营企业的若干意见》，其中相当大的篇幅都是关于加大信贷支持民营企业，在信贷已经阶段性回升时，继续加大信贷或许与去杠杆、防风险、三大攻坚战并不那么相符。

如果《意见》能够落地，那么如何实现稳经济和去杠杆的平衡，或许很快就会成为一个不得不面对的问题，让我们拭目以待。

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