福耀玻璃(600660)国内需求改善在即，海外整合稳步推进

原标题：福耀玻璃(600660)国内需求改善在即，海外整合稳步推进 来源：华西证券

事件概述

公司发布2019年三季报，2019年Q1-Q3实现营收156.3亿元，同比增长3.4%；归母净利润23.5亿元，同比下滑28.1%；扣非归母净利润21.3亿元，同比下滑24.5%。其中2019Q3实现营收53.5亿元，同比增长6.1%；归母净利润8.4亿元，同比下滑39.7%；扣非归母净利润7.9亿元，同比下滑20.3%。

分析判断：

国内需求下滑幅度收窄，美国工厂和SAM贡献营收增量

2019Q3公司营收同比增速达到6.1%，超过Q1/Q2的3.9%/0.3%，我们测算国内和海外业务均有边际改善。根据中汽协数据，2019Q3我国汽车产量601.7万辆，同比下降6.2%，产量下滑幅度有所收窄，福耀目前国内汽玻市占率超过60%，预计Q3国内营收下滑幅度相应收窄。2019H1美国工厂营收19.11亿元，同比增长13.7%，预计Q3美国工厂营收仍维持双位数增长；此外，SAM今年2月底并表，也是营收增量来源之一。

毛利率环比改善，扣非归母净利润下滑幅度收窄2019Q3公司毛利率37.24%，同比大幅下降6.90pct，原因包括：

1)国内汽玻需求下滑，产能利用率不足对毛利率造成拖累；2)浮法玻璃产能相对刚性，汽玻需求不足导致浮法玻璃外售比例增加，拉低总体毛利率水平；3)SAM目前处于亏损状态；4)美国工厂收入占比提升，而目前美国工厂毛利率低于国内。2019Q3公司毛利率较Q2提升1.14pct，环比有所改善。2019Q3公司期间费用率总体下降，其中：销售费用率同比微降0.09pct至7.04%；管理费用率同比下降0.41pct至9.76%；研发费用率同比下降1.04pct至3.62%，预计与研发费用的季度间分配有关；财务费用率同比微降0.05pct至-3.30%；四项费用率合计下降1.59pct至17.12%。2019Q3公司净利率15.72%，同比大幅下降11.85pct，除了毛利率下滑的因素外，2018Q3公司转让北京福通确认了4.5亿元非流动资产处置损益，今年Q3非经常性损益大幅减少，Q3扣非归母净利润下滑幅度较Q2有所收窄。

汽玻业绩仍有提升空间，整合SAM再造一个福耀福耀目前国内汽玻市占率超过60%，全球市占率约24%，海外市场有待进一步拓展；今年以来美国工厂业绩改善明显，但2019H17.72%的净利率水平与国内工厂相比仍有明显提升空间。公司年初收购SAM的意义重大，一方面实现产品品类拓展，另一方面铝饰条可与汽玻集成，顺应客户模块化、集成化的采购趋势，中长期整合SAM有望再造一个福耀。

投资建议

维持公司2019-21年归母净利润34.6/40.0/44.2亿元的盈利预测不变，对应EPS为1.38/1.60/1.76元，当前股价对应PE为15.6/13.5/12.2x，维持目标价26.90元，维持“买入”评级。

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