首富是如何被假设出来的

　　水皮

　　上海的记者给伊利的老总算了一笔，结果不算不知道，一算吓一跳，居然算出了一个国有上市公司的“首富”。

　　伊利老总是如何被人算计成首富的呢？

　　算计之一来自于伊利在股改时作出追加对价的1200万股股票。按伊利的股改方案，这1200万股是对价的一部分，但是如果伊利的经营连续两年满足了17%的净利润增长和20%的主营业务增长，那么将可转为对管理层的股权激励。1200万股股票现在归谁？归流通股股东，并不在伊利老总名下，也不在伊利老总一个人的名下，实际上连分配的方案也没有。但是根据记者的猜测，伊利老总至少可以分到360万股，价值近7000万元。

　　算计之二则是来自5000万股对管理层的定向增发。按照增发方案，这5000万股的定向增发，价格是13.33元，8年有效，在满足行权条件时，每份期权可购买一份

　　1.54亿＋0.7亿＝2.24亿，这就是记者给伊利老总算出的身价，即使按8年分摊，伊利老总据此每年的预期收益也将达2800万元。

　　伊利老总就是这样假设成了中国股市的首富。

　　这样算账对不对，见仁见智。

　　需要提出的是，无论算计一还是算计二，都是或然而不是必然，要由或然达到必然，是有行权条件的，关键是要看行权条件合理不合理。同时要指出的是，算计之一的1200万股股权并不由单一国有股股东支付，也不是无偿派送，而是流通股股东和管理层的“对赌”。理论上1200万已经由非流通股股东作为对价支付给了流通股股东，所以不存在国有资产流失的问题。顺便要指出的是，算计之二的5000万股定向增发是符合证监会规定的，而选择和股改方案实施同时公布，是股改过程中的一种常态，以市场当时的填权效应得出刻意压低行权价的结论是不正确的，现在贴权的股票越来越多，又如何解释呢？

　　事实上，记者还是挺厚道的。伊利股改之后，股价一路冲高，最高至24.92元，目前已经回落了将近6元，如果选择高点计算，那么伊利老总的收益就不是2.24亿，而是将近3.35亿元了。

　　账能这么算吗？

　　伊利股改当天，伊利老总就已经被媒体算计过一回，当时的身价只有6000万，而今天，6000万又变成了2.24亿。4月26日，水皮在杂谈中写下“伊利老总的财富合不合法？”一文，由于种种原因，没有公开发表，4个月后，找出来一看，并没有过时，不如转录在此，以飨读者。

　　伊利老总的财富合不合法？

　　一夜暴富是很多人的梦想，不管是真金白银还是纸上富贵，而股市就是这么一个创造梦想的地方。

　　2006年4月25日，是一个黑色星期一，这一天虽然上证指数仅仅下跌了6个点，但是下跌个股和上涨个股之比达到32∶1，并且有39多只股票达到了跌停；

　　2006年4月25日，又是一个红色的星期一，因为这一天虽然上证指数下跌了6个点，虽然下跌个股远超过上涨个股，但是成交量达到了468亿的天量，31只股票涨停，而当日复牌的G伊利，涨幅更是达到了惊人的32.86%，盘中最高冲至18元，而收盘前G伊利才17.85元。

　　G伊利的暴涨，让伊利的市值增加了20个亿，为伊利的投资者的账面带来了至少27%的增值(以除权前最高价18.98元计算)，但是这些都没有引起媒体的关注，引起媒体关注的是“伊利复牌4小时，伊利老总进账6000万”。

　　伊利老总的“一夜暴富”，既让人羡慕又让人泛酸，于是就出现了对比。郑俊怀因为挪用1650万而身陷囹圄，而郑俊怀的后者则不费吹灰之力却收获了6000万的财富。

　　这样的联想不可避免，这样的对比却不客观。

　　郑俊怀案的性质实际上是化公为私，曲线M BO，法院指控已经考虑到郑俊怀对于伊利的贡献，因此避重就轻，从宽处置。而伊利老总的财富则来自于伊利股改之后的股权激励，来自于市场投资者对伊利前景的认同，因此，这6000万与其说是过度分配所得，不如说是市场给伊利老总定出的身价。

　　那么这6000万究竟是真金白银还是纸上富贵呢？

　　根据伊利的股改方案，实施10转3.2股的公积金转赠方案和每10股派2.6元的利润分配方案后，除权价为13.33元，G伊利当日以16.80元跳空高开，尾盘报收17.71元。而根据伊利股改之后针对管理层推出的定向增发股权方案，公司授予被激励对象5000万股的期权，其中伊利老总名下分到1500万股，行权价不多不少正好是13.33元，而且如果要行权必须满足两个条件：一个条件是公司的净利润增长率不超过17%，另一个条件是主营业务增长不低于20%。

　　这意味着什么呢？

　　这实际上意味着伊利老总的所谓6000万理论上可能一分不值，如果G伊利开盘价在13.33元之下，如果G伊利除权之后不能填权，如果伊利的盈利前景发生闪失，伊利老总就是一个负翁而不是一个富翁。

　　17%的净利润增长率和20%的主营业务增长率对于高科技企业而言可能不是什么问题，但是对于乳业这么一个过度竞争的行业而言却绝对是个硬约束，更不用讲，伊利还存在一个旗鼓相当，近在眼前的强大对手蒙牛。伊利老总想把期权变成现金，并不是一件容易的事。事实上，就在伊利复牌的第二天，伊利的股价就下跌了3.5%，伊利老总的财富四个小时之后就缩水了900万。谁又能保证第2个四小时以后，第3个四小时以后，伊利老总的纸上财富就不再缩水了呢？

　　半个月前，水皮有感于上市公司“抢跑”现象，发表了一篇杂谈，题目叫“股权激励的经越念越歪”，提出两个80%的必须引起高度重视。一个80%是指23家推行股权激励的公司中绝大部分搞的都是存量再分配，另外一个80%指的则是23家公司中绝大部分推出的行权价都是以净资产为基准的。比如中信证券，从存量中划出3000万股作为管理层的期权，行权价以净资产2.28元为标的，而中信证券的市价则为11元左右，价差达到8.8元之多。这样的股权激励已经违反了管理层的相关规定，和瓜分国有资产又有多大的区别？回过头来看，伊利的方案，5000万的期权是增量，由管理层自掏腰包，行权的价格又是市价的13.33元，相比净资产5.60元高出整整7.7元左右，合情合理，合法合规。

　　股权激励的本质在于鼓励大家“向前看”，在于鼓励管理层在提升公司价值的基础上实现个人价值，实现投资者和管理层的共同利益。股权激励对于管理者而言是利益，也是压力。对于像伊利这样经历了郑俊怀事件震荡的上市公司而言，适时适量的股权激励安排也是机构投资者和大股东确保公司安全的要求，是一个公众公司长期持续稳定发展的保证。

　　伊利老总的财富越多，伊利的股价越高；伊利的股价越高，伊利的投资者回报越高，这是一个良性循环的开始，水皮希望也能有一个良好循环的结局。