三一重工的霸气：我们不可能再让步

　　本报记者 夏晓柏 长沙报道

　　“现在公布的方案就是最后的方案，我们不可能再让步了。”5月11日下午，三一重工(资讯 行情 论坛)(600031.SH)的第一大股东三一集团有限公司执行总裁向文波从柔软的大班椅上站起来坚定地说。

　　作为股权分置的第一批试点公司，三一重工5月10日率先公布了股权分置方案：非流通股股东为取得股票流通权，支付对价给流通股股东，由非流通股东向流通股东每10股赠送3股并补偿8元现金。

　　面对市场上沸沸扬扬传播的关于非流通股东给予流通股东补偿不够的说法，向文波颇有些不理解，他讲了一个故事来作比：甲与乙是邻居，甲在自己的一块空地上盖了房，房子有些遮蔽乙家的光线和视野，甲理应向乙给予适当的补偿，但如果乙老是盘算甲的房子有多大，值多少钱，并据此判断补偿标准要由自己定，那么，这样下来，补偿就难以达成一致了。

　　“最主要是你的利益不受到损害，而不是你想要得到多少。如果你老是算计你要得到多少好处，这就说不清了。”向文波讲完故事后反反复复地说。

　　抢占先机

　　梁稳根，身为三一重工及其母公司三一集团的双料董事长和实际控制人，在这次股权分置改革的大事件中，自始至终大隐隐于市，一言不发，而让口才出众的公司二号人物向文波来应付外界的飞短流长。

　　三一重工究竟是怎样在1000多家上市公司中，力拔头筹，拿到大股东最终套现的机会的？

　　“这不是中六合彩，机会只留给有准备的人。”向文波的回答踌躇满志。

　　据了解，三一重工自2003年7月上市以来，就一直在思考着全流通(其时还未称“股权分置”)的改革大事，且在一年多前提出试行股权分置，并就此与管理层及学术界广泛交流。

　　“我们三一集团1989年创立时，就定下了‘做中国改革的经济实验田’的使命，这不是吹牛，现在果然圆了这个梦。”向文波挥手间豪言迭出。“当然，梁总是全国人大代表，不断向上级汇报股权分置事宜，这也起到了一个企业所能起到的作用。”

　　拥有管理层设计中股权分置试点企业的明显特征，是三一重工中标的具体缘由。用向文波的话说，公司有四大特点值得试点：第一，三一重工形象良好，没有受过任何批评和处罚；第二，业绩优良，2004年全国上市公司业绩排名第四(每股收益1.36元)；第三，公司股权结构相对简单(非流通股占比75%，流通股占比25%)；第四，三一重工具有一定的代表性，属于民营绝对控股的上市公司(三一集团持股比例72.42%)。

　　“五一”之前，三一重工获批试点股权分置。5月2日，中国证监会通知三一重工赴京汇报股权分置方案准备工作。5月8日，在三一重工呈报的几个方案中，中国证监会圈定了最终公布的方案。

　　“证监会选了一个最优的方案，这个最优指的是对流通股东最优。”向文波说，其他几个方案，比如10送2都被弃之不用。

　　中国证监会满意了，但流通股东有话要说。

　　果断公告

　　5月9日下午，三一重工流通股三大机构——申万巴黎盛利精选、中信经典配置以及博时裕富三家基金的代表赶赴公司长沙总部，与公司董事长梁稳根在内的4名代表非流通股股东的高层人士会面，对三一重工的股权分置方案讨价还价。

　　申万巴黎盛利精选基金基金经理张惟闵提出：对价是否合适要看全流通前后流通股股份的市值是不是吃亏，依目前10股送3股送8元，隐含非流通市值有47.5%溢价，隐含股价为12.5元，非流通股东让利仍有空间，于是他提出10送3.9股、取消派现的方案。

　　申万巴黎基金管理公司合计持有三一重工600多万股，占流通股本的9.93%，成为三一重工流通股股东中最具实力的投票者，对投票结果可能产生直接影响。

　　“他确实提了这个要求，只要股不要钱，其实，10送3股还补偿8元现金，折算就是10股划转3.67股，跟他们基金要求的3.9股差不了多少。基金要股票不要现金，说明他们不要眼前利益而要长远利益，看重公司前景，这和我们大股东的想法一样。但是还有一些流通股东既要股又要钱，所以股票加现金的方式我们认为是兼顾了各方利益的。”向文波始终认为双方的分歧不大，而且公司所提出的方案同其他三家第一批试点上市公司方案比较已显优厚，所以他想不出有什么理由要退让。

　　此一时，彼一时。据称在双方僵持过程中，三一重工提出如果机构赞同现有股权分置方案，公司同意将2004年分配预案由10股派1元转增5股改为10股派1元转增10股，但这个诱饵对于机构而言兴趣不大。

　　一边认为得到太少，而另一边却抱怨给得太多。据三一重工内部人士透露，当天，在三一重工董事会上，五大非流通股股东中有小股东认为方案让利太多，不愿掏钱。

　　左右为难之时，三一重工掌门人梁稳根体现了湘人的霸气，方案不变，自己垫资，排除一切阻力将公告及时大白天下。

　　值得注意的是，三一重工的《股权分置改革说明书》中有此说明：河南兴华机械制造有限公司所持本公司股份(占比0.37%)为国有法人股，其支付对价的方案将需要按照国家有关规定上报国家有关机关审批，三一集团有限公司承诺在河南兴华机械制造有限公司获得国家有关机关批准前将先行代为支付对价。

　　“为什么如此迫不及待？因为证监会规定股权分置方案要第一时间公告，我们要保证兑现承诺，所以先代河南兴华支付对价。”向文波直言不讳。

　　利益博弈

　　三一重工股权分置方案甫一抛出，市场一片哗然，批评声不绝于耳。

　　证券分析师徐胜治撰文分析，2002年三一重工发行时，发行价15.56元，发行前每股净资产2.62元，那么非流通股的历史持股成本就是2.62元，流通股东的历史持股成本就是15.56元。三一重工的方案如获通过，非流通股东与流通股东追溯的历史持股成本发生以下变化：原非流通股东在注入47160万元净资产后，又提供了4800万元(10股派8元)现金，最终获得了16200万股股权，每股历史成本为3.21元。原流通股东支付了101700万元认购款之后，又获得了4800万元现金补偿，最终获得的7800万股股权，每股历史成本为12.42元。

　　最后徐胜治的结论为：即使在三一重工通过此次股权补偿实现了全流通之后，原流通股东的持股历史成本仍然是原非流通股东持股历史成本的3.86倍。

　　对于这种很具代表性和杀伤力的观点，三一集团创始人梁稳根似乎感到异常委屈。通过向文波之口转述，记者听到了他所虚拟的一个有趣的比喻：一头大猪带着一群小猪，墙上挂着一桶猪食，如果大猪不把猪食拱下来，小猪就一点都没得吃。现在，大猪将猪食拱下来了，一群小猪就开始闹意见，要求得到更多，这怎么行？

　　不能仅仅以每股净资产为依据来计较得失，三一重工股权分置试点的保荐人华欧证券副总经理贺智华对此解释说：“假定两个公司每股净资产都是10元，但一家的每股收益是1元，一家是0.1元，你说这两家公司价值一样吗？”

　　在贺智华看来，三一重工业绩突出，潜力巨大，股价表现也不错，公司的流通股东现在和将来都会收益不小，发起人大股东的贡献不应低估。“在股权分置的背景下，大股东的价值判断不能仅以净资产为依据，而股票市场价格的形成是多个因素共同影响的结果，不仅仅取决于股权分置的解决，所以投资者的亏损不能寄希望于获得优厚的支付对价来弥补。”

　　基于这种理念，华欧证券接手三一重工这起中国证券市场首例股权分置案后，绞尽脑汁设计出了具体的计算模型——流通权的价值计算公式——每股流通权的价值＝超额市盈率的倍数×公司每股税后利润。

　　在这个计算公式中，超额市盈率的估算是唯一的不确定元素。而对于超额市盈率，华欧如此估算：如果参考完全市场经验数据，我们认为三一重工至少获得10倍发行市盈率的定价，在三一重工发行时，市场处于一个股权分置的状态，三一重工的实际发行市盈率为13.5倍，因此，我们可以估算出用来计算三一重工流通股流通权的超额市盈率的倍数约为3.5倍。

　　“当时2003年上市时，我们确实做了在香港和国内上市的两手准备，在香港上市市盈率定在12倍到14倍之间，也就是所说的参考完全市场经验数据，三一重工至少获得10倍发行市盈率的定价。”向文波回忆起三一重工上市时的情景。“后来考虑到公司的主要市场在国内，国内也有利于品牌拓展，所以最后在上海证券交易所上市了，发行市盈率为13.5倍。”

　　正在三一重工调研的中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求教授对向文波的说法发表了看法。他说，评价一个方案能否获得成功，一个最关键的问题就是非流通股股东为获得流通权而给流通股东的对价赔偿。“三一重工非流通股东向流通股东支付的对价，高于30%的对价率的底线。”

　　所谓30%的对价率的底线，吴晓求有这样一番论证：上市公司在确定配股和增发的价格时，一般也是约定股权登记日前一段时间的平均股价的基础上折价二至四成，平均对价率是30%左右；非流通股取得流通权，可以视同为存量发行，其对价率应该不低于30%。

　　“我不好评价三一重工这个方案的合理性，我只能说它的逻辑思路是对的，至于是否成功，那就要看市场检验的结果了。方案表决通过了，那就说明公司的方案是合理的。”吴晓求出言谨慎。

　　6月10日，三一重工的股权分置方案将在公司2005年第一次临时股东大会上表决，方案要成功，必须经参加表决的股东所持表决权的三分之二以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的三分之二以上通过。

　　“为了鼓励流通股东投赞成票，公司会不会修改分配预案，由10派1元转增5股改为10派1元转增10股呢？”记者问向文波。“5月21日公司召开2004年年度股东大会，如果流通股东提出改变分配预案，那是另外一回事。”向文波透露的依旧是三一集团为确保股权分置方案而可能作出其他适当牺牲的方针大计。