白酒行业：成长性独特性牵引估值水平升

　　中信证券 许彪

　　投资要点

　　白酒龙头公司估值有望继续提升。食品饮料行业在熊市里是资金良好的避风港，在牛市里面因其良好的成长性成为资金追逐的对象，其中的白酒板块表现更是优异，其估值水平不但是市场的“天花板”，更是市场启动时估值的领头羊。在目前2007年动态市盈率42倍的情况下，领头羊的走势何去何从是市场关注的焦点，我们认为白酒龙头公司估值有望继续提升。

　　成长性是白酒高估值的基础。在GDP强劲增长和居民消费升级的带动下，白酒进入新的景气阶段，白酒行业的发展也进入了新的盈利模式，白酒龙头企业的成长不但超过其他酒精类饮料行业公司，还超过其他食品饮料龙头公司，白酒龙头公司的超过30%的净利润增长是白酒高估值的基础。

　　独特性赋予白酒行业高的估值溢价。名优白酒同时具有生产资源的垄断性，储藏阶段的升值性，以及消费的奢侈性，这些都是其他食品饮料产品所不具备的，而且这些独特性形成了白酒较高的盈利能力，说明名优白酒在估值上高于其他食品饮料行业是合理的。

　　白酒龙头企业估值有望达到2008年45～50倍。从成长性来说，白酒增长快于食品饮料企业，如果食品饮料给予2008年30倍的，给予高成长的白酒以20%的估值溢价，那么成长性的估值水平就有36倍。从独特性来讲，独特性保证了公司持续的高盈利能力，给予30%的估值溢价。综合起来看，我们认为食品饮料公司的估值在在基于2008年业绩预测的基础上，给予45～50倍的市盈率是合适的。

　　评级与风险提示。我们继续推荐白酒行业“四大金刚”，维持五粮液、泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒的买入评级。风险主要来自于上市公司管理层对业绩释放的调控。