【国君非银】投资与资管业务领先卓越的稀缺标的——东方证券(600958)首次覆盖报告

来源：欣琦看金融

作者：刘欣琦、齐瑞娟

感谢：刘礼丽（实习）

来源：国泰君安研究所非银行金融组

摘  要

首次覆盖给予东方证券2019年1.8XPB，对应目标价13.90元，给予“增持”评级。中性假设下，我们预测东方证券2019-2021年EPS分别为0.39/0.44/0.52元，同比增长123.7%/12.6%/17.8%，BVPS为7.72/7.94/8.21元， ROE为5.1%/5.6%/6.4%。综合考虑东方证券相对估值法和分部估值法结果，取两者更低值，给予公司2019年1.8X PB估值，对应目标价13.90元，溢价34.8%，给予增持评级。

公司投资与资管业务差异化竞争力鲜明，构成公司前两大收入来源，是上市券商中稀缺的特色优质标的，后续收入占比将进一步提升。1）公司投资业务收入占比、业务规模均远高于同业，股债配置并驾齐驱，投资收益率优于行业且牛市时弹性更高，随着后续业务布局及机制的优化，投资业务业绩稳健性有望提高，从高贝塔向高质量发展；2）以权益类为主的主动管理核心竞争力将进一步扩大，更高的主动管理占比和偏股优势将助力公司保持远高于同业的资管业务综合费率和公募基金管理费率，收入占比有望继续提升；3）业内最早提出财富管理转型，改革效果显著，经纪业务质量逐年提升，体现为更高的机构经纪业务占比、更高的经纪业务客户质量、更稳健的经纪业务收入。

公司2019年业绩深蹲起跳，投资业务收入弹性高，贝塔属性更强。当前券商板块驱动力来自于市场流动性改善预期及行业红利推进进度，基于流动性改善预期，公司是贝塔思维选股的优选标的，推荐。

催化剂：流动性改善；市场活跃度提升；金融监管边际放松。

风险提示：流动性紧缩；监管加强；市场下跌及交易活跃度下降。

1. 投资与资管业务领先卓越的特色券商

东方证券成立于1997年12月，前身是东方证券有限责任公司。2003年9月公司改制为股份公司，正式更名为东方证券股份有限公司。2015年3月在上交所主板上市，2016年7月在香港联交所主板上市，成为行业内第五家A+H股上市券商。

公司拥有6家控股金融子公司，涵盖资产管理、投行、期货、私募股权投资、另类投资等领域，同时作为第一大股东参股汇添富基金管理股份有限公司。

公司目前无控股股东和实际控制人，第一大股东是申能集团。1997年公司发起股东为上海市财政局（21%）和申能（集团）有限公司（10%）等15位股东。2000年4月，上海市财政局将股权全部转让给上海国有资产经营有限公司。2001年12月，上海国有资产经营有限公司将股份全部转让给申能集团。经过一系列股权变更，申能集团成为第一大控股股东。后经多次股权转让后，截止2018年年报，公司持股比例前三的股东包括申能（集团）有限公司（25.27%）、香港中央结算（代理人）有限公司（14.68%）和上海海烟投资管理有限公司（4.94%）。

公司综合实力位于行业第10名左右，资产规模与盈利排名逐年上升。根据证券业协会数据，2014年以来公司总资产和净资产规模行业排名均稳定于第10名左右。2018年以前，公司总资产和净资产排名均保持上升趋势。2018年市场低迷，受投资业务拖累，公司综合排名暂时有所下滑。

公司盈利能力突出，ROE除个别年份以外均好于行业平均；杠杆水平在上市券商中排名前十。受极端市场行情影响，除2016年和2018年外，公司ROE都较行业平均水平高出20%左右。公司杠杆水平在行业属于偏高水平，2013-2018年公司杠杆较行业平均高出30%以上。

从收入结构来看，投资与资管业务构成公司前两大收入来源，差异化竞争特征明显。公司投资业务收入占比过半，2013-2017年投资收入占比平均为64%，同期行业投资收入占比仅有23%；资管业务收入占比2015年后快速增长，2017-2018年平均占比为21%，同期行业资管业务收入占比仅有10%，资管业务是公司第二大收入来源。

公司投资业务领先行业，但业务的高贝塔属性也带来高业绩波动，随着后续投资业务布局与机制的优化，未来投资业绩稳健性有望提高。

公司投资业务始终是第一大收入来源，收入占比大幅高于行业。2013-2017年投资业务一直是公司第一大收入来源，占比超过47%，是行业平均占比的2.5倍左右。受证券市场低迷以及新会计准则实施影响，2018年公司投资业务收入占比大幅下滑。

公司投资业务规模整体位居上市券商TOP3，投资业务是公司资金运用的重中之重。1）公司投资业务规模/净资产比例位居上市券商TOP2：2013-2016年，公司投资资产/净资产占比持续位于上市券商首位，2018年居第2； 2）投资业务规模/总资产比例位居上市券商TOP3：公司投资资产规模占总资产的比重50%以上，大幅高于上市券商平均约10个百分点，其中2013-2018年该比例在上市券商中保持前3。

我们对证券公司投资业务规模的计算口径如下：1）原会计准则下：投资资产规模=可供出售金融资产+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+持有至到期金融资产；2）新准则口径下：投资资产规模=交易性金融资产+债权投资+其他债权投资+其他权益工具投资。

公司投资业务股债资产配置的相对规模均大幅领先于同业，近年来固收资产配置上升更快。1）公司权益类配置大幅领先上市券商，长期位居上市券商TOP4：我们以母公司“权益类资产/净资本”刻画公司权益类资产的相对配置规模，2013-2017年公司权益配置相对规模在上市券商中排名TOP4，2018年由于市场低迷排名下滑至第13；2）公司固收类资产配置相对规模位居上市券商TOP3，近年来配置上升更快。我们以母公司“非权益类资产/净资本”刻画公司固收类资产配置相对规模，除2017年，公司固收配置相对规模排名保持上市券商前3，远高于同期头部券商的相对规模。

公司投资收益率整体领先于上市券商，但波动较大，源自于较高的权益类资产配置规模。1）公司与上市券商平均相比，除16和18年市场极端行情外，投资收益率均跑赢约1个百分点；2）牛市中投资收益率更为突出，体现出更高的投资业务弹性：公司投资收益率2015年大幅领先头部券商，甚至高出一倍以上。

公司投资业务保持行业领先的优势地位，随着后续投资业务布局与机制的优化，未来投资业绩稳健性有望提高，从高贝塔向高质量发展：

公司战略清晰，投资业务作为最具差异化竞争力的业务条线，公司致力于巩固投资业务领先地位； 

公司投资业务资产配置股债兼备，未来固收配置比例将进一步提高，同时控制权益类投资规模、优化投资业务止盈止损制度、保持投研团队稳定，进一步致力于提高投资业务收入的稳健性。

公司资管业务行业领跑优势稳固。1）公司100%控股的东证资管是业内首家获批设立的券商系资管公司，业内首批开展券商集合理财、首批获得受托管理保险资金投资管理人资格、首家获得公募基金业务资格；2）东证资管是盈利最为领先的券商资管子公司之一；3）公司资管业务收入占比大幅高于行业，2018年资管收入占比增长至新高23%，同期行业资管收入占比仅为10%。

集合资管和公募基金是公司资管业务前两大收入来源，2016年以来公募基金超过集合资管成为资管业务第一大收入来源，后续收入贡献有望继续增加。公募基金收入占比自2016年以来迅速增长，2018H1收入占比过半。

公司券商资管规模稳健增长，公募基金规模扩张迅速。1）公司资管以主动管理的集合资管类型为主，不同于行业定向资管（通道业务）的快速冲量，公司资管规模整体增速低于行业。从资管类型构成来看，集合资管规模占比稳定在20%左右，高于行业平均占比（约13%）；2）公司公募基金规模迅速扩张，2018年首次超过定向资管规模占比（30%）达到占比首位（43%），其规模增速大幅高于同期公募基金行业的规模增速。

公司资管业务综合费率大幅高于行业，源自于更高的主动管理业务占比。1）根据测算，2016-2018年公司资管业务综合管理费率分别为0.68%、1.07%、1.15%，同期行业综合管理费率是0.20%、0.18%、0.18%，持续高于行业水平且保持增长态势。2）公司较高的管理费率源自于主动管理占比大幅领先同业。2015年以来公司主动管理占比不断提升，2018年达到新高98.5%。根据基金业协会，2018年资产管理月均规模TOP10证券公司的主动管理占比平均仅为29.1%。

公司公募基金管理费率大幅高于公募基金行业，源自于偏股的产品结构。根据测算，公司公募基金2016-2018年平均费率约为1.37%，同期公募基金行业平均管理费率仅为0.55%。公司较高的管理费率源于其偏股的产品结构，根据wind数据，2015-2018年公司公募基金股票平均配置比例为58%，同期公募基金行业股票配置比例仅为17%。

公司资管业务保持行业领先优势，我们认为，后续公司有望保持稳健的资管规模增速以及高于行业平均的管理费率，主要有两个原因：

公司战略清晰，专注培养主动管理的核心竞争力，将秉承长期价值投资理念，追求绝对收益，并探索利用金融科技，优化产品线布局；

公司资管团队资产管理和风险管理经验丰富，被业内誉为“金牌资产管理团队”，后续有望继续保持领先的投资收益率。根据公司年报，截至2018年末，东方红资产管理权益类基金近三年绝对收益率、超额收益率分别为 14.76%、27.65%，均排名行业首位。

3.经纪业务高质量发展，投行业务提升空间大

公司经纪业务收入占比较行业明显偏低，但公司是业内最早提出财富管理转型并进行组织架构调整的公司，改革效果显著，业务质量逐年提升，体现为更高的机构经纪业务占比、更高的经纪业务客户质量、更稳健的经纪业务收入。

2015年以来公司经纪业务双线发展，市场份额有所提升。依托线下营业部和线上“东方赢家财富版”APP双线发展，2015年以来经纪业务市场份额稳步提升至1.5%左右。根据公司年报，2018年经纪业务市场占有率为1.54%，行业排名第20位。

公司经纪业务质量高于同业，体现为更高的机构经纪业务占比、更高的客户质量、更高的佣金率水平以及更稳健的经纪业务收入。1）公司机构经纪业务占比高于同业，且比例逐年提升。2018年公司机构客户资产占比达到新高51.5%。2018H1总资产前15名的头部券商中，东方证券经纪业务机构资产占比以47%排名第2，仅次于中信证券；2）客户质量较高，每1%市场份额对应的客户资产排名靠前。2018Q1每1%市场份额对应的客户资产达到189亿元，在上市券商中排名第3。3）公司净佣金率高于行业水平，且下滑慢于行业。2013年以来公司佣金率持续高于行业佣金率，2016-2018Q1公司平均佣金率分别为4.6%%、3.9%%、4.4%%；4）公司经纪业务收入更为稳健，收入弹性低于行业。2014年以来，公司经纪业务净收入同比变动幅度均小于行业。

3.2. 投行业务：债券承销优势加强，股权融资进步明显

公司投行业务收入占比整体低于行业水平，收入占比后续有望提升。公司主要通过投行子公司东方花旗及公司固定收益业务总部从事投行业务。除2016年外，公司投行业务收入占比低于行业平均占比约3个百分点。

公司债券承销市场份额高于股权承销，且债权承销市场份额不断提升。2018年创新高达2.18%，发展动能强劲。2016-2018年公司股权承销市场份额小幅下滑。

公司债券承销规模和行业排名稳健增长，企业债承销优势最为显著，排名进入行业TOP6。1）公司债券承销规模连续5年稳步增长。根据合并口径，公司2018年主承销金额达1227亿元，在券商类主承销商中排名创新高至第13名。2）核心债券承销规模稳步增长，企业债业务表现亮眼。企业债承销规模排名稳中有进，其中2017年和2018年企业债承销规模排名第6，优势明显。

公司IPO承销规模排名持续上升，过会率名列前茅，IPO储备较为丰富。公司IPO承销规模稳步增长且排名稳步上升，2018年上升至新高第14名。东方花旗连续两年IPO过会率列券商前列，2018年上会6家全部过会。公司IPO项目储备丰富，后续将贡献更多业绩。截至2019年5月9日，东方花旗保荐在会排队项目4家，科创板排队项目1家。按辅导备案登记受理统计，公司项目储备34家，行业排名第20名。再融资承销规模排名近年来改善明显，2018年排名创新高达到第16名。

3.3. 信用业务：股票质押规模回落，两融业务发展潜力大

由于公司杠杆水平偏高导致利息支出较大，2015年以来利息净收入持续为负，直到2018年报受新会计准则影响（将原属于债权投资和其他债权投资的投资收益计入利息收入），利息净收入首次转正。若剔除准则调整因素的影响，利息净收入-18.57亿元，同比增加1.54亿元。

利息收入端：股票质押规模稳中有降，两融市占率小幅提升

股票质押业务是公司最大利息收入来源，对利息收入贡献占比高达50%。

股票质押利息收入长期位居行业TOP5。根据证券业协会，2015-2018H1股票质押利息收入行业排名分别为第3、第2、第4、第8，优势明显。

公司股票质押业务规模曾在上市券商中位居TOP5，2017年以来主动压缩，质押规模明显回落。公司2015、2016年股票质押融出资金规模分别为241亿、329亿，在上市券商中排名第3、第5，领跑优势明显。2017年以来规模压缩回落至311亿、241亿，排名回落至上市券商第8。

2016年以来受行业股票质押业务竞争加速影响，公司股票质押平均利率由7.7%回落至6.0%。

两融业务是公司第二大利息收入来源，2016年以来利息收入占比逐年增长。剔除会计准则调整影响，2016-2018两融利息收入占比平均约为22%。

受益于较高的经纪业务客户质量，公司两融业务市场份额近年来小幅提升，仍具备较大潜力。公司2016-2018年两融业务市场份额分别为1.10%、1.23%、1.29%，2016年和2017年行业排名均为第20位。

两融业务平均利率近年来稳中有升。公司2016年以来两融业务平均利率稳中有升，2018年两融业务平均利率温和增长至7.7%。

公司信用业务资产减值计提在2017年达到短期高峰，2018年有所回落，两融与股票质押坏账率相比同业明显偏低，体现出公司信用业务较好的业务质量。根据测算，2017年股票质押和融资业务坏账率分别约为0.60%和0.54%。2018年公司谨慎收缩信用业务，股票质押业务和融资业务坏账率回落至0.46%和0.24%。

利息支出端：平均负债成本先升后降，处于头部券商中下水平

公司平均负债成本处于大型券商中下游水平，2016年以来先升后降。我们以“利息支出（剔除客户保证金利息支出）/对应负债总和的期初期末平均值”衡量公司的平均负债成本，其中对应负债包括短期借款、应付短期融资款、拆入资金、卖出回购金融资产和应付债券，测算出公司2016年-2018年公司平均负债成本先升后降，分别为4.18%、4.55%和4.06%，与大型券商相比，2018年公司平均负债成本处于中下游水平。与总资产排名前十的头部券商相比，2018年公司平均负债成本排名第8。

4. 盈利预测与估值

中性假设下，我们预测东方证券2019-2021年EPS分别为0.39/0.44/0.52元，分别同比增长123.7%/12.6%/17.8%，BVPS为7.72/7.94/8.21元， ROE分别为5.1%/5.6%/6.4%。

我们认为2019年政府宏观政策逆周期调节大概率将持续，特别是在中美关系再现波折的背景下，这将有利于流动性宽松预期和改革预期的边际改善，为市场带来优于2018年的活跃度水平，因此中性假设下我们上调2019年两市股基日均成交额至6500亿元（2019年以来截至5月17日，两市股基日均成交额为6661亿元）。

相对估值法

我们根据可比公司估值法进行估值。公司行业综合排名第10名左右，我们挑选排名前十左右券商作为可比公司，包括：中信证券、海通证券、国泰君安、华泰证券、广发证券、招商证券、中国银河、申万宏源、国信证券、中信建投等，可比公司2019年平均PB为1.52X。考虑到东方证券：

1）投资与资管业务差异化竞争力鲜明，是上市券商中稀缺的优质标的。公司投资业务股债并驾齐驱，随着后续业务布局及机制的优化，公司投资业绩稳健性有望提高，从高贝塔向高质量发展；资管业务方面，以权益类为主的主动管理核心竞争力将进一步扩大，收入占比进一步提升；

2）公司19年业绩深蹲起跳，投资业务收入弹性高，贝塔属性强。当前券商板块驱动力来自于市场流动性改善预期及行业红利推进进度，基于流动性改善预期，公司是贝塔思维投资券商股的典型代表。

我们认为公司估值空间有望打开，给予公司2019年1.8X PB，对应价格为13.90元。

分部估值法

根据我们的券商分析框架，我们将券商业务分为手续费类业务和投融资业务，基于各自的业务属性，我们对手续费类业务采用PE估值法，对投融资类业务采用PB估值法。根据公司2018年合并利润表和分部报告，我们对其进行分部估值法，得出合理价格为14.19元。

合理估值

综合考虑东方证券相对估值和分部估值结果，取两者更低值，给予公司2019年1.8X PB估值，对应目标价位13.90元。

投资建议

东方证券投资与资管业务差异化竞争力鲜明，是上市券商中稀缺的优质标的，公司19年业绩深蹲起跳，投资业务收入弹性高，贝塔属性强。中性假设下，我们预测东方证券2019-2021年EPS分别为0.39/0.44/0.52元，分别同比增长123.7%/12.6%/17.8%，BVPS为7.72/7.94/8.21元， ROE分别为5.1%/5.6%/6.4%。首次覆盖给予东方证券2019年1.8X PB，对应目标价13.90元，给予“增持评级”。

5. 风险提示

经济数据超预期下滑；

中美摩擦进一步升级；

金融监管预期外加强；

市场大幅下跌及交易活跃度下降带来证券公司经纪业务、两融业务、自营业务业绩下滑。

国泰君安非银金融团队报告集汇总

保险板块

①海内外商业模式探究

借东风，扩空间——从美国经验看养老险政策为我国保险业带来的机遇

变革已至，未来正来——我国寿险公司提升死差和费差获取能力路径思考

海外保险全景图——美、日、英、台寿险发展及保险公司股价和估值研究

大变革前夜——日本寿险业研究及我国寿险业发展前瞻思考

盈利模式暂难变，行业格局正分化——从盈利模式剖析到CRIA模型构建和详解

利率下行路漫漫，投资稳中求突破——经济和利率下行背景下美国寿险公司基本面研究

错位竞争，各自精彩——互联网浪潮下传统和专业互联网保险公司发展模式研究

借产品之优，起“相互”之风——我国相互保险发展展望

②行业发展趋势分析

当下，请更关注健康险的“周期性”--保险业基本面解密系列之七

高阶分析：从剩余边际到营运利润的预测--保险基本面解密系列之六

个险渠道：回归保障的稀缺载体——保险基本面解密系列之五

寿险公司会计利润：高筑墙，广积粮——保险基本面解密系列之四

财险投资型保险：增长较快，业务集中——保险基本面解密系列之三

投资收益率：边际改善，但有限——保险基本面解密系列之二

负债成本：下降才是硬道理——保险基本面解密系列之一

股票投向稳健，投资行为或受偿二代影响——保险公司最新持股情况及偿二代对股票投资影响分析

举牌解惑篇：六大问题直击内心最深疑惑——“金融进化论”系列之保险篇（四）

监管篇：偿二代，险企监管新起点——“金融进化论”系列之保险篇（三）

举牌篇：中小保险公司的突围之路——“金融进化论”系列之保险篇（二）

权益投资篇：空间仍较大，结构多元化——“金融进化论”系列之保险篇（一）

③行业经营近况

保障需求驱动负债端持续改善，资产端受股市影响——保险行业2018年3季报综述

周期性因素致使一季度新单增速低于预期——保险行业2018年一季报综述

价值增长分化，看点仍在保障型产品——上市保险公司2017年年报业绩综述

投资端改善已现，保单结构维持向好趋势——保险行业2017年三季报业绩综述

模式变革，价值高增 ——2017年中报业绩综述

券商板块

①海内外商业模式探究

衍生品之春：场内和场外市场的共振之美——券商商业模式转型系列之七

资本市场战略新高度下券商板块的新机遇 ——券商商业模式转型系列之六

券业新机遇：对外开放送春风，竞争格局难转移——券商商业模式转型系列之五

量化CDR：分羹“新经济”，券商盛宴始——券商商业模式转型系列之四

龙头崛起：集中度始上扬，大变革在路上——券商商业模式转型系列之三

变革之旅：行业进入自主创新时代——券商商业模式转型系列之二

星星之火：场外期权规范发展，成长可期——券商商业模式转型系列之一

优质投顾：通向财富管理转型的人力重器——券商财富管理转型系列之一

转型风始起，能者立潮头——券商资管行业专题报告

原力待醒：中国证券业转型下一站——寻找中国非银金融的Alpha系列之一

资管的四个未来——寻找中国非银金融的Alpha系列之二

互联网券商的4.0时代——转型新金融系列报告之一

②行业热点问题深度分析

两个视角：资管新规对券商资管影响再解读——资管新规系列报告之券商资管专题

资管增值税推动行业回归主动管理——资管行业专题报告

评级又将至，倾杯待曙光——券商分类评级专题报告

寻揽资产，回归本源——证监会修订《证券公司风险控制指标管理办法》征求意见事件点评

监管改革防范系统风险，牌照价值仍不改——“新体系，新方向”系列之一

③行业经营近况

投资驱动行业否极泰来，重视手续费收入弹性降低——上市券商2018年报暨2019年一季报综述

盈利与资金运用尚待改善，估值修复仍在途中——券商行业2018年3季报综述

衍生品崭露头角，投资交易业务是致胜关键——券商行业2018年中报综述

龙头强者更强再印证，投资或成致胜关键——券商行业2017年报暨2018年一季报综述

低基数和IFRS 9有望带来四季度业绩改善——券商行业2017年三季报综述

④个股深度

解密大摩转型：全球顶尖投行的再启航——摩根士丹利首次覆盖报告

解密中金：一流投行的高增长发展路径——中金公司首次覆盖报告

凤凰涅槃，昂首起航——兴业证券首次覆盖报告

皖江老牌券商，财富管理新星——华安证券深度报告

股东优势助力区域券商腾飞——东兴证券深度报告

自营高弹性，业务多元化稳步推进——东方证券深度报告

转型新希望，烁金依华创——宝硕股份深度报告

互联网资管平台扬帆起航——国金证券深度报告

多元金融

①信托行业

信托业务收入增速下行，龙头租赁业绩保持稳健增长——多元金融行业2018年3季报综述

业绩分化加速，稳规模和控风险成下阶段关注焦点——多元金融行业2018年中报综述

银信合作十年路，监管新规浪淘沙——资管新规系列报告之信托专题

规模持续增长，龙头强则恒强——信托基本面解密系列之一

信托变形记——寻找中国非银金融的Alpha系列之四

②创投行业

一日同风起，扶摇九万里——VE/PC行业深度报告

③AMC

 供给侧改革引爆不良资产管理行业超新星

④金控平台

产融结合先行，融融协同进阶，央企金控迎来机遇期——金控专题报告

金控燎原——寻找中国非银金融的Alpha系列之三

⑤消费金融和现金贷

监管趋严下，现金贷商业模式何去何从？

下一站消费——消费金融专题研究报告

⑥租赁行业

金融新贵快速崛起，租赁行业值得期待

⑦期货行业

大宗商品复兴，期货行业受益

⑧个股深度

业绩进入高速增长期，业务模式向嘉信理财看齐——东方财富深度报告

金融科技驱动的互联网保险龙头——众安在线深度报告

产业运营能力逐步验证，C2M平台价值不断升华——复星国际深度报告之二

产融结合优势突出，资金和机制端迎来双重突破——中航资本深度报告之二

勇拓不良，方兴未艾——吉艾科技深度报告

业绩高增长可期，估值极具安全边际 ——经纬纺机深度报告之二

崛起中的AMC新贵——摩恩电气深度报告之一

金控龙头沐浴资本春风，静待业绩之花绽放——五矿资本深度报告

金融+火电双主业转型，国资平台再启航——江苏国信（维权）深度报告

越过樊篱，优秀可期——越秀金控深度报告

均瑶集团入主，协同发展可期——爱建集团深度报告

“金”声玉振，“网”罗天下——国盛金控深度报告

非银金融

①非银投资策略

冬日待春——2019年非银金融行业年度策略报告

资管新规的影响与机遇——2018年非银金融行业中期策略报告

龙头优势有望延续——2018年非银金融行业一季度策略报告

坚定价值，坚守龙头——2018年非银金融行业年度策略

并驱争先，王者恒强——2017年非银金融行业中期策略报告

降杠杆、寻机遇——2017年非银金融行业一季度策略报告

②金融监管专题研究

政策放松超预期，券商和信托龙头有望迎来估值修复——资管新规执行细则点评

资管新规专题报告：较征求稿略有宽松，主动资管时代来临

金融监管协同加强，非银龙头强者恒强——金融监管改革系列之三

中国版IFRS9推动行业返璞归真，优选非银金融龙头

解密特朗普金融新政——金融监管改革系列之一

特别声明：