细分行业分化较大 关注三大主线

山西证券 王腾蛟

一、未来业绩仍面临较大压力

行业整体下滑明显，未来仍面临较大压力。根据国家统计局数据，2018年医药制造业规模以上企业实现主营业务收入23,986.3亿元，同比增长12.6%，较去年同期下降0.1个百分点;利润总额3,094.2亿元，同比增长9.5%，较去年同期下降8.3个百分点。2019年一季度主营业务收入与利润总额分别同比增长9.4%、7.6%，较去年同期分别下降6.7、14.9个百分点。上市公司层面，剔除不可比数据，2018年医药行业收入增速17.43%，较去年同期下降1.61个百分点，净利润增速12.35%，较去年同期下降5.84个百分点。不论是工业数据还是上市公司数据，可以看出18年由于流感行情导致年初医药行业业绩爆发，之后在医保控费的大环境下开始逐渐回落，特别是在18年年底由于部分公司进行大额商誉减值导致净利润大幅下滑;而进入19年后，由于带量采购开始实施，再叠加18年1季度的高基数，导致19年1季度整个行业业绩增速下滑明显，未来随着集采的持续推进，整个行业仍面临较大压力。

二、细分行业分化较大

细分行业分化较大，非药板块表现亮眼。从细分行业的业绩增速来看，18年医疗服务及医疗器械由于行业高景气持续表现亮眼，19年一季度由于带量采购影响化学制剂下滑明显，医疗服务、医疗器械依旧维持较高的业绩增速，医药商业净利增速不论同比环比都有明显的回升。总的来说，受制于医保控费的大环境，整个制药板块特别是医保范围内的药品都面临较大的压力，以量换价将是未来药品行业的一大趋势，而以中药注射剂为代表的“落后产能”则面临量价齐跌的压力，医保基金迎来腾笼换鸟，那些疗效不明确且占用大量医保资金的药品将逐步被那些疗效明确且临床急需的药品所替代，19年随着带量采购的持续推进，制药板块将持续承压;而非药板块中以服务、部分器械为代表，受政策影响较小，且仍处于较高的景气周期，业绩正处于快速释放期。

三、医药行业市场表现

今年以来医药生物行业上涨24.57%，跑赢沪深300指数0.77个百分点，在28个申万一级行业中排名第九。医药行业子板块中，化学制药领涨，医药商业及中药涨幅靠后。截至2019年5月15日，申万一级医药行业PE(TTM)为34.53倍，相对沪深300最新溢价率为189%，今年以来行业估值有所抬升，但仍处于历史相对低位。医药子板块估值分化明显，其中医疗服务估值最高，达到78.17倍，中药及医药商业估值较低，分别为25.05倍和16.86倍。

四、投资策略

当下医药行业的主要矛盾主要是快速释放的医疗服务需求与增长乏力的医保基金之间的矛盾。在医保控费的大背景下，医保基金面临腾笼换鸟，医药行业的“落后产能”将逐步被淘汰，取而代之的是那些临床急需疗效明确，符合政策鼓励方向的“新动能”。建议投资者关注以下三条主线：

1、关注以生物药为代表创新属性较强的研发型药企，研发实力将成为未来药企的最重要的核心竞争力，特别是随着科创板的推出，创新药的估值中枢有望得到抬升，建议关注那些研发投入大且研发管线丰富的药企，例如恒瑞医药、复星医药等。

2、关注“政策避风港”的确定性机会，目前可以说不论世界经济还是资本市场未来都面临着较大的不确定性，在这种不确定的市场下确定性将会明显受到资金的青睐。对于医疗服务、部分医疗器械及药店等子行业来说，同属“政策避风港”，而且业绩确定性较强，建议投资者关注这些不确定市场下“确定性较高”的行业及公司，例如爱尔眼科、鱼跃医疗、一心堂等等。

3、关注仿制药龙头企业，在带量采购等政策背景下，仿制药行业进入大洗牌阶段，尽管整个行业面临比较大的利空影响，但之后一定会有真正优秀的企业走出来，对于投资者来说只是需要一个合适的价格参与。对于一些研发实力突出的药企，由于政策压力导致公司的仿制药业务面临较大压力，但如果公司能持续有新产品上市，将逐步实现由仿制药企到创新药企的转型，建议投资者持续关注研发实力较强的仿制药龙头企业的中长期投资机会，例如中国生物制药等。

风险提示。行业政策风险、药品安全风险、研发风险、业绩不达预期风险、医疗事故风险。

链接：个股分析

鱼跃医疗(002223)

线下渠道改革效果显著

鱼跃医疗2018年呼吸供氧板块收入10.3亿，增长26.4%，制氧机预计增长20%左右，战略新品睡眠呼吸机在2018年增长80%以上。家用医疗板块收入15.3亿元，增速约为17%，核心产品电子血压计和血糖预计保持30%左右的快速增长，新产品电动轮开始实现销售，预计2019年将实现快速放量。渠道方面，2018年公司对线下渠道进行调整，收入增速恢复到10%以上，改革效果显著，未来持续稳健增长可期。(西南证券)

一心堂(002727)

省外市场进一步加强

公司2019年第一季度新开门店275家，搬迁门店22家，关闭门店6家，净增门店247家，报告期末门店数量达到6005家。其中医保门店4832家，占比80.47%。按照区域划分，2019年第一季度云南门店增加144家，达到3703家，四川增加34家，达到712家，重庆增加11家，达到204家，广西增加26家，达到570家。其中云南省外门店占比达到35.33%，云南省外市场进一步开拓。根据年报披露，公司2019年计划新建1200家，其中云南省内550家，云南省外650家。我们认为未来云南省外市场对于公司业绩贡献有望进一步加大。(华泰证券)

爱尔眼科(300015)

开发儿童青少年近视药品

5月8日，拟以自有资金1020万元与莱美药业合资公司。合资公司将开发儿童青少年近视及干眼症等一系列眼科药品及护理产品，逐步搭建眼科类相关产品平台。考虑国内儿童青少年近视发病率高，且国家已经将儿童青少年近视防控纳入基本公共卫生服务综合考核目标，上升至国家战略层面，爱尔适时把握发展机遇，已经开始相关布局，例如爱研发人工智能近视防控产品“云夹”等，本次也开始了上游生产领域的尝试，产品前景广阔。(太平洋证券)