国投瑞银2020年策略：关注较确定的4大投资线索

　　国投瑞银：2020年A股投资策略

　　理财不二牛

　　回顾2019：今年以来，A股市场投资者经历了收获满满的一年。我们认为决定2019年A股市场走势的三个关键词是：经济换档、低利率、合理估值。同时，外资是2019年A股市场的主要增量，外资的投资风格和估值也深刻影响了今年的市场走势。

　　展望2020：我们认为经济换档环境+低利率+合理估值的组合会有所变化，但依然将是决定A股市场的核心因素。大周期上看，2020年实体经济将依然处于调整阶段，这点已经是市场共识，差别只在于增速到多少。从现在到明年二季度，实体经济层面将迎来一段相对的好时光，CPI会带来扰动，但权益性价比还在，只是需要降低预期收益率。市场总体估值不高，但结构分化极致，剪刀差继续维持还是修复，需要重点关注结构性机会永远是正确的说法。消费和科技白马蓝筹估值经历较大修复后，系统性再提估值有难度，传统行业总体估值到位后，也会有结构性机会。2020年的机会同2019年比可能更加零碎。总体有机会的可能是低估值、高现金流、高分红偏周期品种。

　　一、2019年市场回顾

　　2019年以来，A股市场投资者经历了收获满满的一年。如果以20%涨幅为牛熊分界线的话，指数级别已经可以定位为牛市，Wind白马股指数表现则更加突出，而公募基金收益率也是历史上少有的大年。

　　三个决定因素：经济换档、低利率、合理估值

　　回顾2019年，我们认为决定A股市场走势的三个关键词是：经济换档、低利率、合理估值。经济换档环境导致实体经济对资金需求减少，利率不断下行，同时又在加速清理三方平台、房地产信托、P2P理财，居民理财收益率大幅下滑。房地产在“房住不炒”背景下，收益预期也被压缩，结果就是“资产荒”，白马龙头公司被抱团。同时由于投资者对经济增长长期来看进一步降档存在担忧，所以盈利稳定性被投资者给予了高溢价。实体经济增长放缓，没有在指数层面得到反应，但反应到了行业结构上，资金集中到了消费、医药、电子、养殖等少数景气行业上，实体经济相关性较高的行业和公司估值被极度压制，估值剪刀差持续扩大。

　　只有少数公司涨幅超过了指数

　　行业表现分化非常显著，指数脱钩，经济换档反应在结构上

　　外资是A股市场走势的叠加因素。2017年6月21日，MSCI宣布将A股纳入MSCI新兴市场指数，纳入因子为2.5%，9月A股纳入比例将提高至5%，2019年5月，MSCI大盘A股纳入因子增加至10%，8月27日，增加至15%，11月自纳入因子提升至20%，并且首次纳入中盘股。外资成为2019年A股市场的主要增量，同时外资的投资风格和估值也深刻影响了市场走势。

　　陆股通持续买入，贡献了绝大多数增量

　　二、2020年市场展望

　　· 依然是经济换档环境+低利率+合理估值组合

　　展望2020，经济换档环境+低利率+合理估值的组合会有所变化，但依然将是决定A股市场的核心因素。

　　大周期上看，2020年实体经济将依然处于调整阶段，这点已经是市场共识，差别只在于增速到多少。

　　大周期看中国经济还在调整过程中

　　好的地方是，未来两、三个季度，实体经济或将迎来一段相对的好时光。

　　低利率是2019年市场上涨的核心动力，展望2020年，低利率环境会因为CPI而有所扰动，但总体上看，低利率环境依然会维持不变。受猪肉价格扰动，CPI在接下来的两个季度中会大幅上扬。

　　居民储蓄已经超过80万亿，在理财收益率持续下行的背景下，居民理财需求难以得到满足，从大类资产比较的角度看，A股市场依然是潜在回报率极有吸引力的地方。

　　2020年， MSCI进程短期或有放缓。目前MSCI还没有就继续提高纳入比例征询意见。所以，至少上半年没有大的扩容计划。出台征询意见后，按经验，需要半年到8个月才有扩容。2020年可以确定的扩容是：2020年3月，A股在FTSE的纳入比例继续提高，届时A股纳入因子达到25%。在经历过去两年的加速流入后，A股当前的外资占比为4%左右。参考对外开放已步入成熟阶段的经济体水平，A股在全球市场中仍然是处于大幅低配的水平。

　　从估值水平看，A股市场当前依然处于合理偏低位置，但结构分化比价显著。从三季报增速看，建筑、房地产、非银、家电、农林牧渔、食品饮料、通信超预期，并且增速超预期在行业比较多，我们理解是上市公司盈利优于行业。

　　· 依旧看好A股市场，只是要降低收益预期

　　从现在到明年二季度，实体经济层面将迎来一段相对的好时光，CPI会带来扰动，但权益性价比还在，只是需要降低预期收益率。市场总体估值不高，但结构分化极致，剪刀差继续维持还是修复，需要重点关注结构性机会永远是正确的说法，但2020年的真实状态可能就是如此。消费和科技白马蓝筹估值经历较大修复后，系统性再提估值有难度，传统行业总体估值到位后，也会有结构性机会。2020年的机会同2019年比可能更加零碎。总体有机会的可能是低估值、高现金流、高分红偏周期品种。可能存在的变数：房地产销售开始下滑后会带动开工出现多大的下滑？美股牛市到底会不会终结？

　　当前市场认知中的共识和分歧

　　较确定的投资线索

　　周期底部反转的行业，汽车、造纸、养殖后周期。低估值、高现金流、高分红的传统周期股。还有中游制造业中的部分行业龙头公司，这些公司过去一年估值被压缩，但我们也要看到，这些公司进一步改善了行业竞争格局，长期来看，这些公司会呈现出螺旋式上升的特征。

　　消费、现代服务业里面的细分行业：如冷冻食品、休闲食品、调味品、宠物食品等。

　　科技创新：新能源汽车、5G相关、芯片、医疗信息化。

　　中国企业出海：一个方面是海外建厂，另一个方面则是海外市场放量。

责任编辑：常福强