胡良：中小股民不需要人造的牛市

　　胡良

　　中国股市的病根到底是什么，这是一个首要的问题，这个问题不搞清楚，就不可能真正并长久地解决股市问题。

　　第一、股市的制度性缺陷和圈钱的理论分析

　　缺乏做空机制，助长了由于制度性缺陷而导致的价格高估的倾向。缺乏做空机制，强化了股市的政策市特征(由政策市带来的信息不对称性，对政府的权威和信用造成了极大伤害)。缺乏做空机制，使市场的流动性下降，资金使用效率降低。从成熟的股市发展历程来看，做空机制的引入，极大地扩大了市场交易规模，从而大大提高了市场的稳定。

　　从理论分析，企业通过发行

股票直接融资的成本要高于通过银行间接融资的成本。一是股权资本由于承担的风险比债权资本要大许多，因而，股东所要求的回报自然要大大高于债权人。二是通过股权融资要支付一些债务融资所无须支付的成本费用，如股票代理发行费用。但是在现实生活中，目前我国企业股权融资的实际成本要大大低于债务融资的实际成本。这主要是由于没有做空机制，股价远高于股票的真实价值。许多上市公司没有能力支付相应水平的红利。但是，从银行借入的资金，无论企业经营好坏，有无盈利都必须支付利息。

　　第二、害怕做空机制的内在原因和理论分析

　　证券市场存在的泡沫体现在整个运行机制上。管理层为了使圈钱计划继续进行，只有拼命维护这个泡沫不让破灭。因此，每当在股市下跌的关键时刻，总有管理层出政策护盘，政策底也由此而产生。政策底最重要的目的是维护泡沫，并让新股参照泡沫的价格高比例圈钱。而做空机制恰恰就是刺破这个泡沫的一把利刃。

　　没有做空机制的股市就象传销，在牛市的初期，一些庄家(或机构投资者)充当第一批“传销者”的角色，他们提出了所谓的最新投资理念，首先吹起了牛市的号角，自然股价大幅上升。而股价上升的魅力，又吸引了众多“下线”加入“传销”行列；同时，大大高估上市公司的价值，使得这些上市公司有可能以较低的融资成本“圈钱”。因为股价上涨带来的利润远远大于实业投资的回报，因此一些上市公司将募集的资金通过各种形式加盟“股市传销”，又进一步抬升了股价，从而又吸引了更大规模的新一轮“下线”(中小股民)，泡沫不断膨胀(只有做多，大家才能赚钱)。因此，在股市传销的初期“下线”是急速增加的，但它无法永远增加下去，因为市场的资金供给毕竟是有限的，泡沫最终将破灭。股市由此再次进入漫长的熊市，中小股民血本无归。漫长的熊市导致社会财富巨大的损失，直到泡沫基本消失。新的一轮“股市传销”又重新开始。有效配置社会资源的股市变异成掠夺中小股民的股市传销。

　　第三、破解股市问题的方法论和具体方案

　　引入做空机制是破解股市问题的关键。在我国，不但股市没有做空机制，就是中国整个社会也是缺少做空机制的。大家都知道，世界上的万事万物都是对立统一的，就是上帝在创造人类的时候都加入了痛苦这个做空机制，为什么我们要讳忌做空机制呢。现在是放开对舆论管制，废止舆论导向的时候了。其实言论越自由，大家的智慧越容易被激发，是与非自然就更容易分辨出来，真理总是越辨越明的。

　　提一个具体的建议供参考。股改的程序应该是，首先制定流通股的保护价；然后引入做空机制，彻底消除股市泡沫；再通过市场连续叫价，从而实现全流通。也就是采用分步支付对价的形式(尤其是流通股保护价加市场连续叫价的股改模式)。让股市恢复自已的生态平衡，中小股民需要的是真正的牛市，而不是人造的牛市。

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