券商设立投行子公司正当时

　　作者:顾连书/文

　　投行子公司是组建证券控股公司的探路者

　　随着我国金融业自由化、市场化、国际化的不断加深，分业经营向混业经营过渡的步伐不断加快，组建证券控股公司，使其逐步发展为金融控股集团已成为我国部分大型证券公 司的发展战略和追求理想。随着我国证券市场逐步趋稳和规范，设立专业子公司是组建证券控股公司的最佳模式和必由之路，也正在成为证券公司推进优势业务的发展从而实现做优、做强的有力手段。投资银行业务由于具有很强的专业性，设立投行类专业子公司也就成为组建证券控股公司的最先探索。

　　已有的实践

　　在一些成熟资本市场国家，大型投资银行通常会采用设立专业子公司的方式构建其内部组织结构，从而实现经营方式的专业化和经营效率的最大化。美国

摩根士丹利、德国德累斯顿银行、香港中银等大型海外金融机构都设置了包括投资银行子公司等在内的专业子公司。

　　根据我国2002年3月开始实行的《证券公司管理办法》规定，证券公司可申请设立证券经纪业务、网上证券经纪业务、投资银行业务、资产管理、证券投资咨询等业务的子公司。自此之后，我国证券公司出于强化业务发展、引进战略投资者、成立证券控股公司、剥离亏损业务等不同目的不断进行设立业务子公司的积极尝试。

　　东吴证券已通过剥离经纪业务设立了证券经纪子公司；光大证券、申银万国证券已把研究所改制为独立的金融研究子公司；原南方证券资产管理业务也曾被分拆为华德资产管理公司。

　　2003年4月，经中国证监会批准，湘财证券与法国里昂证券合资的投资银行——华欧国际正式成立，作为湘财证券旗下专业投行子公司专门从事投资银行业务。2003年11月由长江证券和法国巴黎百富勤合资的投资银行——长江巴黎百富勤也正式开业。2004年12月高盛高华也以同样的方式设立。到目前为止，我国证券市场中中外合资证券公司都以主要从事投资银行业务为主，也取得了良好的经营业绩和示范作用。

　　　有益之处

　　1.革新组织模式，建立有效的激励机制

　　我国目前证券市场投资银行业务组织形式主要为，投资银行业务部门为大多数证券公司内的一个业务部门，事业部制、准合伙制或准子公司制更多只是理论探讨，并未取得一致的认可和有效的实践。作为证券公司一个部门的投行部，由于受制于整个公司的体制陈旧、管理落后、经营亏损、分配不公等诸多因素，投行管理制度的僵化、投行组织模式的单一、投行人员的高流动性、投行业务的低专业化成为我国证券市场普遍现象，也制约了我国投资银行业务健康快速发展。

　　保荐人制度的实施对证券公司投行业务的管理制度和激励机制提出了严峻的挑战，证券公司对保荐代表人和保荐项目的争夺更加激烈，保荐代表人和保荐机构的权利义务的不对称问题也引起了业内广泛争论。如何变革现有投行组织模式、如何稳定投行团队、如何尽快实现投行专业化成为我国证券市场的面临重大课题。引入保荐合伙制这一国外最成功的投资银行发展模式也一直得到很多学术界和投行界人士的强烈呼吁，但由于我国现实的政策环境和法律制度的约束，其实践难度非常之大。

　　而设立投行专业子公司既符合我国现行市场发展状况、政策规定和法律制度，也可以通过实施相对独立的管理制度和激励机制，促进投行业务的快速发展。通过设立投行专业子公司，可以重建科学高效的管理制度、健全严格的风险控制制度、公平合理的激励机制，同时积极赋予包括保荐代表人在内的核心投行业务人员以期权或股权。由此可实现在市场投行业务人员流动中不断吸引和稳定优秀人才，从而最优化配置投行人才和投行资源，并真正走向专业化发展之路。无数国内外成功企业的发展历程已证实，建立富有竞争力的股权激励机制是企业快速、健康、持久发展的最有效的内在动力和有力保障，以所有权所体现的股权文化才是企业文化最核心的部分。

　　2.组织形式更趋扁平化，提高经营效率

　　通过设立投行专业子公司，比原来投行部门为证券公司一个业务部门的结构形式更加独立化和扁平化，利于市场信息和组织计划的流畅传达，可以提高投行业务面对市场变化的反应效率和运作效率，使投行子公司能在独立、高效的状态下运营。

　　加上所有权安排上使投行业务人员拥有一定的投行子公司的期权或股权，这样使核心投行业务人员一般既是投行项目的操作人，也是投行子公司的所有人。委托人和代理人趋于同一主体，可以有效地降低投行子公司和投行人员之间的信息不对称范围和程度，隐藏业务风险的可能性大为降低。同时在这种模式下，投行子公司和投行人员之间的风险收益正相关，使两个经济主体的风险收益保持较高程度的对称性。作为以提供专业服务为主要特征的投行业务，采用独立子公司的组织形式也是在我国目前现实环境下能较好替代投行合伙制的一种选择。

　　3.独立灵活经营，加快专业化发展

　　我国证券市场具有明显的新兴加转轨的特征，因此我国证券公司长期以来都处于低水平、同质化、不规范的竞争格局中，各券商的投行业务内部管理和外部竞争也很粗放化。但随着保荐制度的实施、证券发行的市场化改革、私募并购的逐步活跃、金融衍生产品的快速兴起，我国投行业务面临着制度调整大、创新性加快、专业化程度高的变革潮流，专业化之路越来越近。

　　以“专业户”的形式而设立投行子公司，可以使投行子公司拥有较大的自主经营权，有利于其按市场需要及时调整投行业务经营策略，并集中专注于提高专业领域内的研发能力、投行工具的创新能力。通过设立投行子公司，提高了投行人员的稳定性和积极性，并通过引进一些国内外优秀的战略合作伙伴，可以有效地配置专业人员和专业资源，增强投资银行的业务创新力，从而建立专业投行品牌，加快专业化建设步伐，在资本市场加快对外开放背景下缩短与国际投行的竞争差距。

　　4.引入战略合作者，增加竞争力

　　由于投资银行业务具有较强的专业性、人合性、品牌性，而不存在过多的资本投入和遗留问题，设立投行子公司是引入外部战略合作者的一个有效途径。尤其设立合资的投行子公司也就成为国外大型证券公司与国内证券公司合作的首选方式，也是我国证券公司引入海外战略合作者的一个重要途径。

　　我国已成立的几家合资投行专业公司的成功运行经验表明，合资投行专业公司具有明显的跨境资源优势，凭借双方股东在境内外两个市场上的资源和经验,能为客户在境内外两个市场上融资、并购等做通盘考虑,提供最佳战略选择,以最佳的方式、最低的成本、最小的风险、最快的速度满足客户的需求。合资投行专业公司竞争力得到加强，品牌建设取得实效，作为股东之一的国内证券公司也在经营效益、管理体制、国际化视野等方面得以明显提高。

　　　法律环境与操作模式

　　我国新的《公司法》、《证券法》将于2006年1月1日正式实施，我国资本形成制度、证券市场建设面临深层次的重大调整，尤其是《证券法》赋予了证券公司更多的经营范围、更多样化的组织形式，我国证券市场日益自由化、市场化、法制化。

　　新《证券法》按业务类型划分证券公司，并按不同业务类型要求不同注册资本规模，为证券公司未来设立专门从事某一业务的专业子公司预留空间。新《证券法》第127条规定，“证券公司经营证券承销与保荐业务的，注册资本最低限额为人民币一亿元；经营证券承销与保荐业务、证券自营、证券资产管理、其他证券业务中两项以上的，注册资本最低限额为人民币五亿元”。尽管目前实行的《证券公司管理办法》规定：“综合类证券公司持有子公司股份不得低于51%，不得从事与控股子公司相同业务”、“子公司注册资本不少于人民币五亿元”。但随着新的《证券法》的实施，《证券公司管理办法》必然要做相应调整。因此，关于设立证券子公司尤其是设立投行子公司门槛进一步降低，有利于投行子公司的设立和运行。

　　我国证券公司设立投行子公司主要可以采用以下几种模式：第一种模式，由原国内证券公司出资控股，同时引进国外大型优秀证券公司作为合资方，共同组建中外合资投行子公司。我国目前已成立的中外合资投行子公司都采用了这一模式；第二种模式，由原国内证券公司出资控股，同时吸引以保荐代表人为主的投行业务骨干自然人出资，共同组建由原法人和自然人合作的投行子公司。这种模式是投行合伙制最佳替代模式，能最直接激励投行业务人员，有效地吸引和稳定优秀投行人才，为投行实现专业化分工发展打好坚实基础；第三种模式，由原国内证券公司出资控股，同时引进国内外其他实力战略投资人作为合资方，共同组建投行子公司。可供选择的战略投资人具有一定规模和实力的信托投资公司、风险投资公司、上市公司等。采用这种模式能有效结合各合作方的专业、资金、项目等优势，具有一定的扩散性；第四种模式为以上三种模式的混合或交叉，具有一定的综合性。

　　(作者单位为国盛证券)