积极尝试保荐合伙制

　　□ 顾连书

　　我国保荐制度自2004年2月1日正式实施以来，对证券发行市场产生了很多积极影响。但从整体实施效果来看，只能说是实现了对原有证券发行上市制度的改良，而未达到真正改革的效果。如何使保荐机构和保荐代表人权利义务关系更加合理？如何使保荐机构和保荐代表人的风险收益更加对称？笔者认为，借鉴国外经验，可尝试引入保荐合伙制模式。

　　合伙制公司是公司的发起人邀请有限的合伙人出资或以其他形式参股所形成的公司。在合伙制形式下，企业组织结构更趋扁平化。合伙人一般既是公司所有人也是项目操作人，委托人和代理人趋于同一主体，其他从事保荐工作的人员所做出的一切业务行为，最终都应由合伙人审议签字才具有法律效力，这样可以最大程度地降低保荐机构和保荐代表人之间的信息不对称范围和程度，隐藏风险的可能性大为降低。同时在合伙制下，保荐机构与保荐代表人的风险收益完全正相关，使两个经济主体的风险收益保持最大程度的对称性。因此，保荐合伙制有强烈的理论要求，也是保荐人制度得以发挥作用的最佳组织形式。

　　而我国目前保荐制度下，主承销商和保荐机构合为一体，传统券商既是主承销商又是保荐机构。由于我国

证券市场普遍的诚信缺失及市场不规范，很多证券公司存在大量的国有体制缺陷、违规行为、不良资产、经营亏损，保荐代表人作为证券公司的从业人员在这样的平台和组织结构下也难“独善其身”，甚至受制于公司的不规范而影响其正常履行保荐职责。

　　再从目前证券发行保荐项目实际运行状况来看，一个证券发行保荐项目在证券公司内部的承揽、尽职调查、材料制作、内部审核、发行承销、上市保荐的工作流程与以前“通道制”下并无重大差别，只是形式上多了保荐代表人签字。在很多证券公司，最终是否承销保荐某一发行项目，主要还是公司领导决定，而不是保荐代表人从专业角度判断。部分券商只把保荐代表人看作“签字义务人”，实行固定年薪制，保荐代表人并不参与发行保荐成功项目的奖金分配，却承担了尽职调查、材料制作、内部审核、后续督导的大部分工作。保荐代表人不但承担大部分核查、保荐工作，还承担了远高于保荐机构的风险和责任。

　　我国保荐制度规定，综合类证券公司必须有两名以上保荐代表人才能取得保荐机构资格，尽管还有其他条件，但保荐机构资格的取得，主要依赖于保荐代表人资格及其人员数量。因此，如果由保荐代表人自然人合伙成立新的法人机构，也可以承担证券发行上市的保荐工作。

　　证券发行保荐工作主要靠保荐人自身的专业知识提供专业中介服务。保荐人制度的核心在于成熟的市场环境、完善的法律体系、专业诚信的保荐人。在英国和香港等地，自然人保荐人一般会请社会名流或者业界公认的专家来承担，保荐人制度也因而得以充分发挥作用。同时，国际上专业中介机构通行采用由中介专业人员组成的合伙制形式，比如律师事务所、

会计师事务所、咨询公司等。目前我国律师事务所基本都是采用了无限合伙制，合伙人(也是出资人)为取得资格的律师，而会计师事务所大多采用了有限责任公司制的合伙制，合伙人(也是出资人)为取得资格的注册会计师。

　　此外，证券发行上市保荐业务中，保荐职能具有和证券承销职能分离的可行性。2004年6月，我国

中小企业板第一家上市公司“新和成”发行上市时，主承销商为华西证券，而保荐机构为第一创业证券。

　　因此，保荐制度创新的一种设想是引入合伙制文化，尝试让投行业务逐渐从券商整体运作中独立出来，借鉴国外投行采取的方式，即采取通行的合伙人制，建立合伙制的保荐人公司。