【兴业金工于明明徐寅团队】风险偏好快速收缩，短期风格偏向防御|风险偏好_新浪财经

来源：XYQUANT

观点速览

综合结论：对于长期投资者而言当前市场以及进入越跌越能买的阶段，如果由于短期风险偏好的快速收缩中长期投资者可以在估值下降的同时逐步增加仓位；对于灵活投资者而言，短期利空因素显著增加导致模型评分快速下降，从仓位的稳定性角度出发模型依然建议对A股的配置维持在中性仓位，但在风格上可以更偏向防御。大小盘风格上推荐大盘蓝筹，行业层面可适当超配金融+消费。

核心观点：在五月的市场观点报告中，我们月度观点认为市场逐步进入宽幅震荡行情，大小盘风格推荐大盘蓝筹，行业风格推荐消费+金融组合。从五月市场的表现来看，基本符合模型判断，市场波动明显放大但跌幅略高于模型预期，另外风格层面过去一个月消费+金融组合的抗跌属性最为明显，能够有效降低组合回撤。

从中期（半年-年度）维度来看，随着最近一个月以来市场一波较为明显的调整，多维度指标表明市场估值水平重新回归到吸引力区间：一方面，当前A股PB中位数处于历史20%分位点吸引力较高，且估值离散度处于历史30%-35%分位数；另一方面从我们重点跟踪的可成熟定价股票指数板块风险溢价来看，当前ERP数据反弹至9.37%，处于历史70-75%分位点。对于中长期投资者而言，A股已逐步进入越跌越能买的阶段，市场存在较为明显的超额空间。

从短期（月度）维度来看，短期模型评分相对月初有显著下滑，从高频数据来看，盈利预期、流动性和风险偏好评分均出现了下降，尤其是流动性评分和风险偏好评分下降最为明显。一方面，可以看到无论是银行新增中长期贷款的同比出现较为明显下降，还是民营企业与地方企业信用利差的再次扩大，均反映出实体风险偏好在边际上的收缩，贸易摩擦对宽信用进程可能会产生一定的负面影响；另一方面，市场的风险偏好收缩则更为明显，股市、汇市都出现了一定的调整，A股市场结构来看也更多呈现防御特征。结合基本面和市场面指标的判断，市场大概率延续震荡行情，且旬度效应显示A股下旬下行压力更大。

从市场风格来看，大小盘风格轮动模型阶段性维持看好大盘蓝筹指数，大类行业风格划分当前依然推荐消费+金融行业板块。2019年以来，大小盘风格轮动模型相对等权基准的获得了6.42%的超额收益。对于大类行业风格判断，在市场方向不明的前提下，我们优先推荐业绩确定性较强的行业板块，优选金融+消费组合，在最近一个月的调整当中金融+消费组合的跌幅明显最小。

市场观察

企业盈利维度：本周无模型关注的重点经济数据发布，盈利预期层面模型评分维持中性观点。从经济数据来看，市场盈利预期利好利空因素并存，一方面我们观察到高频的产出数据和M1同比数据都有所下滑，包括发电量、汽车产量下滑速度都较为明显，对当前及下一阶段企业盈利都有负面影响；另一方面，可以观察到年初以来PPI持续回暖，同时CPI处于温和区域，对企业盈利修复有正向影响。从模型关注指标来看，PMI综合指数处于震荡状态，同时PPI/CPI剪刀差也处于中性水平，对市场盈利预期的影响为中性。

流动性维度：最近一周货币市场利率维持平稳太少，各期限shibor利率走势有所分化，其中短端shibor利率有所下降而中长端shibor利率有所反弹，结合对货币政策的观察我们认为未来短期货币市场利率会维持在低位震荡水平，投资者无需过度担忧；另一方面，从最新公布的社融信贷数据来看，同比数据均出现了一定下滑，新增贷款和新增中长期贷款同比下滑超过13%，主要原因在于节假日效应导致今年和去年的信贷投放节奏出现差异，考虑到未来货币增速与名义GDP保持同步的要求，我们对未来社融信贷增速并不悲观，维持中性判断。除此之外，我们观察到民企和地方国企间信用利差出现了重新走阔的现象，同时整体利差水平处于历史高位，反映出实体经济的风险偏好依然偏低。短期来看货币市场利率维持平稳，而由于前期市场对实体流动性预期过高，新发数据对流动性评分存在一定负面影响，并且从民企信用利差走势来看当前实体风险偏好依然有待提升，流动性评分相对前期下降明显。

风险偏好：最值得关注的事件是近期以来市场风险偏好的快速收缩，从具体指标来看：市场趋势已从前期的强势转为弱势，另外由于贸易摩擦的影响短期人民币汇率贬值预期显著提升，对市场风险偏好存在负面冲击。除此之外，可以观察到市场自身的防御偏好有所抬头，近期食品饮料、医药行业的超额收益明显提升。整体来看，市场整体的防御特征明显，市场风险偏好层面评分处于偏弱水平，市场风险偏好的持续收缩会对市场短期估值造成不利影响。

策略跟踪

我们依据《A股市场择时研究之四：面向战术配置的量化择时方法》报告中的市场判断及仓位构建方法来构建面向战术配置的市场择时策略。自2017年6月起模型提示逐步建仓机会，进一步在7月底建议提高仓位至9月底，10月11月两月逐步降低仓位，12月至5月维持中等仓位，6-7月重新提示市场风险，8月、9月连续逐步提高仓位，10月开始回归中性仓位水平，12月末再次转向谨慎，2月提示市场机会。

五月万得全A下跌6.44%，择时策略同期净值下跌3.25%。自2018年以来，策略净值上涨9.08%，同期市场下跌13.52%，模型表现出良好的收益和抗风险能力。

风格分析

我们综合经济增长、流动性（利率和汇率）、市场情绪（趋势、结构、IPO）等数据来对大小盘指数（300指数vs1000指数）进行择时分析，从最新指标来看，趋势、传媒板块风格和IPO指标均利好300指数，其他指标均处于看平状态，综合来看沪深300指数占优。2019年以来，大小盘风格轮动模型相对等权基准已有6.42%的超额收益。