中投公司制度性谜局待解

　　随着中投公司外汇资产运用规模的扩大,发行特别国债如果要由财政部和央行在公开市场共同进行对冲操作,可能将改变以央行货币政策为核心的宏观调控体系格局

　　作者:本刊记者杨练/文

　　2007年9月29 日，中国投资有限责任公司(下称“中投公司”)正式挂牌成立，作为专门经营管理外汇储备资产的政府投资机构，它由国务院直接牵头组织，国务院副秘书长楼继伟出任董事长，可见其规格之高。

　　然而，高规格的地位并不能掩盖中投公司从组建到成立期间所发生的种种问题，甚至这些问题会影响到未来中投公司作为一个市场主体的独立性，并最终影响中投公司市场化运作模式制度的正常建立。

　　投资黑石师出无名

　　中投公司的第一笔投资发生在尚未正式注册前，其主体资格还不具备的情况下，却于2007年5月20日宣布完成了第一笔投资，投资对象为美国著名的私人股权基金管理公司——黑石集团公司(Blackstone Group，下称“黑石集团”)，投资金额为30亿美元，购买黑石集团约9.9%的无投票权普通股权。

　　这笔带有试水性质的投资一经披露就引起了轩然大波。从收益角度看，黑石集团上市后股价连续下跌，已经造成了中投公司账面浮亏，非议者认为这是一笔非常不成功和轻率的投资。

　　一位金融法专家分析指出:“短短几个月的账面浮亏并不能作为该项投资成功与否的依据，也不是问题的关键。但这里有两个显而易见的问题，一是投资行为无明确的法律依据，二是投资行为信息不公开。”

　　其时，中投公司进行投资依靠的是行政部门的决策，而没有相关法律制度的依托，在法人还没有成立之时经营行为已经发生，投资黑石集团“师出无名”。

　　管理层也意识到这一问题，该笔投资以中国

建银投资公司(下称“建银投资”)的名义完成相关法律程序——充当中投公司的代理人，代理签署合同。但是，被代理人这个主体还未成立，代理人又如何去获得代理授权，这在法律上也是行不通的悖论。

　　在目前中国强制结售汇的制度下，外汇储备名义上归央行管理，实质上属于央行对境内居民和企业的负债，运用外汇储备即是动用了对公众的债务。从这个意义上讲，外汇储备的运用应尊重公众的知情权，披露详细的信息，履行事先的充分讨论、事中和事后的监督反馈等程序。

　　然而，此次中投公司对外投资的完整方案、决策程序、具体投资过程，以及以何种方式获得外汇储备的投资权等信息对于公众仍是一个谜。

　　中投公司的主要投资方向是国际市场，尤其是国际金融市场。而国际市场更讲究法律规则，中投公司必须要注意规避相关的法律风险，不能将国内市场习惯性的非规范性操作带到国际上去，否则就可能会被当地监管机构认定为违规或违法，甚至被采取实质性的处罚措施。

　　或重蹈汇金公司覆辙

　　中投公司初始注册资本为2000亿美元，并不是由央行直接注入，而是通过一个间接的方式完成。即，财政部在获得全国人大常委会批准后发行1.55万亿元人民币特别国债，然后通过中介机构将发行债券的收入与等额价值的外汇储备互相置换，最后将外汇资产作为资本金注入中投公司。

　　按照国际外汇储备管理模式，一国外汇储备管理可分为两部分，一部分是稳定组合，主要作用是稳定

汇率，具有较高流动性;另一部分是投资组合，主要作用是保值增值，追求较高的收益率。

　　国务院发展研究中心金融研究所长夏斌认为，在稳定组合部分，中国政府大约需要7000亿美元的外汇储备。而截至今年6月底，我国外汇储备总额已达到1.33万亿美元，这意味着剩余的至少6000多亿美元外汇储备可作为投资组合部分，中投公司经营的2000亿美元外汇储备资产尚在投资组合部分的合理范围内。

　　尽管中投公司已经成立，并开始运作外汇资产进行对外投资，然而对国家外汇储备的分类在法律上仍没有明确的说法。如果不解决这个基础问题，就无法对外汇资产持有主体多样化进行有效确定，中投公司就没有合法经营、管理外汇储备资产的主体资格。

　　现行法律规定，外汇储备经营管理职责由央行及外管局承担，具体管理机构则是外管局下设的储备管理司，在中央汇金公司(下称“汇金公司”)和中投公司成立前，它以“中央外汇业务中心”的名义负责外汇储备资产的投资和其他经营活动。

　　中投公司面临着与汇金公司同样的难题，即现行法律条文找不到明确授权央行或外汇管理局以外的其他任何机构有权从事外汇储备资产的经营管理活动，这意味着中投公司并没有充足的法律理由获得国家外汇资产的经营权。在法律尚未修改之前，无论以何种形式将国家外汇资产授权中投公司经营都可能存在合法性的问题。

　　2003年，汇金公司为补充中行、建行以及工行的资本金，在没有法律依据的基础上“动用”了670亿美元的外汇储备资产进行注资，这一行为的合法与否至今仍有争议。按香港证券交易所《上市规则》的规定，由汇金公司注资的上述银行均不适合上市，因此还曾一度影响到上述银行的H股发行。

　　上述银行H股上市后，作为大股东的汇金公司自身定位不清，对海外投资者提出的“汇金公司与银行业务是否有竞争性”这一问题的质疑，也难以做出明确的解释。

　　对于上述问题，管理层和汇金公司采取回避的方式，以至于现在中投公司成立后仍然绕不过该问题。未来，中投公司很可能与汇金公司进行整合，而且也面临着对农行、光大银行、国开行等的注资，如果不能从法律上根本解决外汇储备资产经营管理权的授权问题，它也同样会面对与汇金公司一样的难题和质疑。

　　特设成立的法律冲突

　　中投公司是以现行《公司法》为依据并由国务院特批在工商部门登记注册成立的，然而，在中投公司设立和运作过程中仍存在诸多与《公司法》相悖之处。

　　《公司法》实行严格的法定资本制，除货币、实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资之外，不允许以其他的方式出资。中投公司2000亿美元的注册资金来源于外汇储备，这种安排从《公司法》角度讲缺乏直接的法律依据。而且，财政部通过发行特别国债置换外汇储备注资这一行为本身就有刻意规避法律的嫌疑，同时还涉嫌央行向财政部违规转移资金。

　　中投公司的董事会和监事会由国务院、央行、外管局、发改委、财政部、商务部和银监会派员组成，现任国务院副秘书长楼继伟出任公司董事长、现任银监会纪委书记胡怀邦出任监事长、现任财政部副部长张弘力、现任发改委投资司司长杨庆蔚任公司副总经理;五名非执行董事则分别为发改委副主任张晓强、财政部副部长李勇、商务部部长助理傅自应、央行副行长刘士余、央行副行长兼外管局局长胡晓炼。

　　《公司法》规定:“国家公务员不得兼任公司的董事、监事、经理。”中投公司作为有限责任公司，其组织机构的人员构成理应遵从《公司法》的规定。然而，中投公司的董事、监事、经理中均有现任国家公务员。此外，《人民银行法》规定:“中国人民银行的行长、副行长及其他工作人员，不得在任何金融机构、企业、基金会兼职。”

　　作为一家肩负特殊使命的投资机构，中投公司以普通公司的形式进行注册并非不可，但却不是一个最优的选择。毕竟，中投公司不是一家纯粹追求利润最大化的商业机构，从其经营的资产标的为外汇储备资产的角度看，它具有明显经营公共产品的公共机构的性质。中投公司内部组织结构的设置、高管的任命、激励考核机制以及信息透明度等方面应该做出有针对性的特殊安排，从而保证其投资行为符合国家外汇投资政策目标的要求，就不会与现行法律规定发生冲突，致使其法律身份定位模糊而广受非议。

　　而且，对于未来中投公司外汇投资业务的范围限定至今也没有一个明确的法律文件。据悉，目前中投公司主要是按照国务院的指示进行投资，按照国务院的定位，中投公司业务范围主要包括境外金融市场投资、股权投资和国内金融机构注资。但上述投资范围只是国家行政机关在批复文件中的初步界定，并不具备法律上的意义。

　　目前，中国70%的外汇储备投资于美国短期国债，其余部分也多投资于欧美等国的低风险债券，因此风险控制问题尚不突出，但是在风控问题上的“不作为”有可能会给今后的投资行为的随意性以及内控机制的薄弱埋下伏笔。因此，迫切需要在法律上对该问题予以明确规定，以防止给中投公司在未来的市场化运作机制中留下漏洞。

　　特别国债挑战央行独立性

　　中投公司的行政级别和地位都相当高，从其7人管理委员会由国务院副秘书长挂帅，且其他组成人员基本上都是中央直管干部的身份来看，该公司至少也是部级单位。因此，中投公司的成立由国务院直接主导，而不是交给某一个部门牵头组建。这说明国家对外汇储备资产管理非常重视和慎重。

　　一位接近中投公司的人士说:“在一些部门看来，中投公司在未来很可能扮演‘第二财政’的角色，而且随着外汇储备资产规模的不断扩大，它所经营管理的外汇储备资产也会越来越多，其重要性不言而喻。甚至在其正式成立之前，就已经有一些机构开始伸手要钱了。”

　　中投公司由国务院直接领导，对国务院直接负责的安排方式，可以最大限度的规避上述问题。然而，在中投公司筹备组建进程中，由于无明确的法律依据，即使在国务院主导下，行政决策的随意性导致部门利益的冲突仍然不能完全避免，而且央行有限独立性的法律基本原则也有被颠覆的危险性。

　　今年6月27日，全国人大常委会批准财政部发行特别国债以购买外汇。这一决议本来是为了让中投公司的成立获得相应的外汇储备作为资本金有一个明确的依据，但由于没有明确这次特别国债的发行对象，以至于引起了证券市场的极度恐慌。

　　其时，业界人士分析，如果1.55万亿元特别国债在银行间市场发行，就相当于央行一次性上调10次存款准备金率，这对市场流动性无疑是一次巨大的冲击。尽管后来财政部为此专门做出说明，解释特别国债的发行对象只是针对央行，而不是一般的金融机构，等于是在事后弥补了这一疏漏，但它对市场产生的冲击已无可挽回地发生了。

　　除此以外，根据《人民银行法》的规定:“中国人民银行不得对政府财政透支不得直接认购、包销国债和其他政府债券”。

　　虽然，财政部在实际的操作中也并不是真正“直接”向央行发行，而是通过农行这个所谓的中介机构在中间过了一下手，从而完成对1.55万亿元特别国债和2000亿美元外汇储备资产的置换，财政部和央行认为这一操作可以规避上述法律规定。

　　然而，这样的操作手法在法律上也是站不住脚的，通过中介机构完成外汇储备资产与特别国债的置换，虽然中间多了个过手的机构，但这一行为的实质仍然是央行以外汇储备资产向财政透支。这一行为明显有规避法律规定的主观意图，应是没有法律效力的。

　　而且，央行是独立制定、实施货币政策的政府机关，为保证货币政策的独立性，它一般不与财政性资金发生直接的联系，否则就极有可能成为财政赤字的承担者。因此，法律做出禁止向财政透支的规定，确立了央行有限独立性的法律原则，目的就是保证央行货币政策的独立性。

　　央行在执行货币政策时，一般是通过公开市场操作的方式进行，主要的手段是发行央行票据，通过发行票据的数量、时间间隔等来控制流动性的松紧，在发行央行票据的过程中，央行一般都是利率的支付者。

　　财政部以特别国债与央行的外汇储备资产相互置换，将至少会造成两个方面的负面影响:一是央行将变成利率收益者，将会改变它在执行货币政策时固有的角色定位和利益取向，而且财政部发行特别国债吸收流动性，将导致财政部同央行职能和分工的改变，以及财政部与央行在货币政策执行方面发生错位。

　　二是如果财政部发行特别国债替代央行票据发行，那么财政部在货币政策方面将会拥有更多的话语权，就会导致财政部与央行由于利益取向不同而在货币政策操作过程中发生冲突，极大地削弱央行货币政策独立性的基础，甚至动摇央行有限独立性的法律地位。

　　财政部发行特别国债可能并不是一次性的，随着外汇储备规模的增加，中投公司会逐渐增加外汇储备资产的经营数量，以特别国债吸收新增外汇储备将成为财政部的常规性手段。这对以央行货币政策为核心的宏观调控体系格局将造成严重的冲击和根本性的变化。

　　社科院学部委员、前央行货币政策委员会委员余永定表示:“目前根据国务院指示，央行马上能决定对冲多少，一个机构就能完成稳定汇率和紧缩货币两个目的。如果由财政部来承担部分对冲流动性的责任，央行与财政部必然产生货币政策和汇率政策的协调问题;即便最终能够协调好，其间也会付出一定代价。虽然不少国家的财政部和中央银行分别负责汇率政策和货币政策，但多有历史原因，运行中明显存在协调难题，这种方式在中国恐怕并不适合。”

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