邵阳首富上市记2：天山铝业再借壳 高负债的铝业帝国

　　邵阳首富上市记2：天山铝业再借壳

　　来源：香菇派 湘股策

　　剧透与反剧透PK，段子手与炫耀狂齐飞。4月24日这天，朋友圈里满是复联4的消息。

　　作为一枚高端冷艳的财经写手，我的内心是充满鄙夷和拒绝的。美帝制造的那些超级英雄们早就中年危机了，复联粉们不过是在一场漫长告别的尾声自嗨。

　　什么也比不过资本与金钱的演出，比如正在热映的邵阳首富上市记2。

　　前不久，历时近一年的天山铝业借壳紫光学大事项宣告终止，理由是重组推进期间宏观经济环境及国内外资本市场情况发生较大的变化，继续推进无法达到双方预期，存在较大风险和不确定性。

　　期待已久的邵阳首富上市记1就此潦草结束，让坐等刷新富豪榜的湘股策（xiangguce）有一丢丢小失望。

　　然而，时隔一个多月，天山铝业便顺利找到了“下家”新界泵业，并公布了全新的交易预案。这一次，交易作价大幅缩水28%，业绩承诺也几乎打了对折。

　　不一样的配方，还是熟悉的味道。这次，天山铝业能借壳成功吗？

　　1、身价缩水的二次借壳

　　3月26日，深交所上市公司新界泵业发布重大资产重组预案，天山铝业借道上市二号方案由此浮出水面。此时，距离天山铝业终止借壳紫光学大不过短短5周。

　　预案显示，本次交易中，天山铝业100%股权预估值为170亿元。新界泵业拟将上市公司原有全部资产及负债（扣除年度分红及预留货币资金）作为置出资产，预作价14.85亿元；并以4.79元/股发行股份32.39亿股，募资155.15亿元购买资产。

　　同时，新界泵业实控人许敏田、杨佩华及其一致行动人许龙波拟将持有的上市公司1.43亿股转让给天山铝业实控人曾超懿、曾超林，转让价为5.8元/股，共计8.3亿元，曾超懿、曾超林以现金或经双方认可的其他方式用于支付受让目标股份的对价。

　　上述资产置换、发行股份、股份转让三项交易同时生效、互为前提。本次交易构成重组上市，交易完成后，上市公司将持有天山铝业100%股权，上市公司的控股股东将变更为锦隆能源，实际控制人变更为曾超林、曾超懿。

　　说来也巧，去年的这个时间，双方同时都在筹划借壳事项。谁知一年过去，“壳股”依旧，人面全非。

　　时间改变的远不止交易方。一年前借壳紫光学大时，天山铝业100%股权作价236亿元，是最新交易价格的139%。

　　当初的业绩承诺也很美好，天山铝业全体股东承诺2018年至2020年公司每年实现扣非净利润分别不低于13.36亿元、18.54亿元和22.97亿元。

　　然而在与新界泵业的交易预案中，天山铝业预测的2019年至2021年扣非后净利润已降为9.64亿元、14.65亿元和19.99亿元，其中2019年和2020年的业绩承诺分别缩水48%和36%。

　　一年前后标的资产的估值变化引起了深交所的密切关注，重组问询函如期而至。

　　在4月16日召开的重组说明会上，独立财务顾问华泰联合证券称，借壳紫光学大时“是站在2017年底展望2018年、2019年”，而当前交易基准日是2018年，2018年天山铝业净利润下滑逾20%。

　　基于宏观形势的变化，华泰联合证券对天山铝业的后期盈利预测采取了保守的原则，估值也产生了较大变化。

　　2、“铝二代”的上市决心

　　其实，在2018年的熊市环境下，天山铝业的首次借壳尝试失败，多少也算是情理之中的结果。

　　紫光学大重组事项终止，或早有预兆。

　　2018年5月，厦门象屿突然宣称拟受让锦汇投资100%股权，后者是天山铝业股东之一，持有天山铝业10.22%股权。在天山铝业首次借壳方案公布前4个月，厦门象屿突击入股，其目的可想而知。

　　但在2018年12月底，厦门象屿又宣布签署了前述股权转让的终止协议。不出2个月，天山铝业借壳紫光学大事项宣告终止。

　　双方给出的终止理由是重组推进期间宏观经济环境及国内外资本市场情况发生较大的变化。这听着像是凑数的套话，其实再真实不过。

　　在天山铝业借壳紫光学大的交易预案中，双方交易采用发行股份及支付现金方式。其中，现金仅占7500万元，在236亿的总价中，几乎可以忽略不计；剩余235.25亿元均以发行股份支付，发行价格为25.05元/股。

　　但在紫光学大长达半年多的停牌后，A股形势已发生了剧烈的变化，上证指数从3200点啪叽跌到了2600点。10月12日复牌之后，等待紫光学大的是接二连三的跌停板。

　　到了厦门象屿打退堂鼓时，紫光学大的股价已跌至18元/股左右。若按此时股价计算，根据原交易方案，天山铝业的股东们拿到手的上市公司股权价值将仅仅只有169亿元。

　　这个数字，是不是有点眼熟呢？对的，在此次与新界泵业的重组中，天山铝业100%股权估值正是170亿。

　　2019年春节过后，A股一改去年的萎靡不振，大盘重新站回3000点。此时回头看，紫光学大和厦门象屿更像是倒在了黎明前的黑暗里。

　　在重新出发之前，天山铝业的股东队伍还有一个引人注目的小调整。2019年3月，曾氏铝业帝国的奠基者、邵阳首富曾小山及其妻子邓娥英将手中直接持有的全部天山铝业股权（约占总股本5%）转让至其子曾超林、曾超懿手中。

　　这或许正是曾氏家族二代全面掌舵的标志。

　　估值下滑28%，借壳不动摇，“铝二代”的上市决心可见一斑。

　　新界泵业公布的170亿元交易价格中，实行了差异化定价。天山铝业财务投资者所拥有的股份合计作价50亿元，与首次借壳价格几乎无差，这意味着降低的超60亿元估值几乎全摊在了曾氏家族头上，还不包括那高达8亿元的股权转让费。

　　实际上，这一安排与一份对赌协议有关。

　　天山铝业在2017年引入九位外部投资者，签署的《股东协议》约定，天山铝业应于2020年6月30日前借壳上市，或者在2021年6月30日前直接上市，否则投资人有权要求义务人回购股权。

　　好在A股善解人意，新界泵业重大重组事项公布之后，5个涨停股价一度飙至9.77元/股。

　　目前，新界泵业股价维持在8元/股左右，若以该价格计算，天山铝业二次借壳所涉及的上市公司股份估值已达270亿元。

　　3、高负债的铝业帝国

　　抛开外界因素不论，就天山铝业自身来说，估值的下降也有迹可循。

　　2018年，天山铝业实现营业收入214.15亿元，同比增长15.44%；实现净利润10.82亿元，同比下降23.66%，不仅结束了连续三年的增长，距离初版业绩承诺13.36亿元也相去甚远。

　　在对深交所问询函的回复中，天山铝业2018年净利润下降的原因被归结为税金及附加较同期增加2.86亿元，财务费用较同期增加约6.3亿元。

　　其中，天山铝业出于生产经营需要2017年新增了长期借款，导致利息支出增加了约1.7亿元。

　　2016年-2018年末，天山铝业合并资产负债率分别为75.39%、70.34%和69.58%，虽呈逐年下降趋势，但明显高于同行业上市公司58.6%、57.25%和57.18%的平均值。

　　天山铝业表示，报告期内，公司正处于持续建设扩张阶段，其电解铝厂项目、电厂项目建设需要较大金额的资金投入。

　　同时，正在建设的南疆碳素厂、广西氧化铝厂等项目建设尚需一定的资金投入，天山铝业需要进行债务融资以满足项目前期建设及日常生产的资金需求，使得公司的负债规模相对较大。

　　作为重资产企业，天山铝业居高不下的资本负债率，或许正是促使其寻求更大融资平台、优化资本结构的原因。

　　尽管还未尘埃落定，但4月16日的重组说明会后，天山铝业离借壳成功再进一步。

　　看起来，今年的湖南富豪榜可以看到邵阳首富曾氏家族的面孔了。

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责任编辑：陈志杰