工程机械：高成长低估值弱周期强于大市

　　中信证券 郭亚凌

　　投资要点

　　基础设施和城镇化建设是行业长远发展的保障。国内基础设施建设落后于经济发展速度，城镇化率远低于发达国家水平，因此基础设施和城镇化建设不仅在过去是我国工程机械行业发展的最主要动力，也是未来行业快速发展的最大支柱，我们预测未来几年国内需求年均增速在20%以上。

　　国际竞争力在不断提高。中国市场为给国内制造厂商提供了一个得天独厚的成长空间。在满足国内需求的过程之中，国内企业的技术水平、管理能力、治理结构、规模效应都得到明显提升，再加上我国特有的人力资本优势以及政府扶持政策，使得国内企业的国际竞争力正在不断提高。

　　行业出口“小荷才露尖尖角”。目前我国工程机械产品只占全球(除中国外)市场4%的份额，随着竞争力提高和海外销售网络布局的完成，中国产品在全球市场占有率必将大幅提高。因此我们预计未来行业出口年均增速在35%以上(近二年仍可在50%以上)，出口市场还只是“小荷才露尖尖角”，目前出口高增长仍只是量的不断积累，未来大的质变还值得期待。

　　行业周期性弱化，提升行业估值水平。尽管过去我们强调了出口平滑周期，但我们认为还有以下几个因素可强化此特征。一是宏观调控手段市场化；二是行业产品种类和系列日益丰富；三是主要企业产品多元化。考虑行业周期性特征逐步弱化，再结合其高成长性和目前整体市场估值水平，我们认为工程机械行业估值水平还存在提高空间，可以至08年30-35倍。

　　投资建议：强于大市。像中国造船业一样，我们预计中国工程机械行业将会逐步体现出其国际竞争力，成为中国优势产业之一。在国内外强劲需求推动下，预计行业未来几年年均收入增速在20%—30%，利润增速可更高。再考虑其估值水平的提升，因此维持行业“强于大市”评级。

　　维持重点公司买入评级。考虑到其细分行业的成长性、竞争格局的差异以及进进入壁垒的高低。我们建议重点投资成长性好、竞争格局稳定且进入壁垒高的细分行业龙头企业，如三一重工、柳工、山推股份、中联重科、安徽合力和山河智能等。

　　前言：

　　2006年中期，我们发表了《装备制造业将进入黄金发展时期》，并在年底又发表了《中国机械装备全球---ODI演绎行业新的成长故事》的投资策略报告。

　　在报告中，我们提出了“中国工程机械将成为中国造船业之后逐步具有国际竞争力的产业”的观点；还提出了“工程机械出口高增长可平滑行业周期波动”的观点。并重点推荐了工程机械行业中的主要龙头公司，如三一、中联、柳工、合力等股票，取得了较好的效果。而2006年和07年上半年行业走势也基本映证了我们前期的判断，行业增速位居机械行业首位，企业业绩也高速增长。

　　经过近两年行业的高速增长和股价的巨大涨幅，目前对行业的投资策略又走到了一个十字路口，许多投资者对这种美景是否能长久持续产生了疑惑。经过认真研究分析，我们仍然看好中国工程机械行业，并认为在目前市场估值水平下，工程机械行业属于高成长但估值相对较低的行业，且行业周期性在不断的减弱。我们新的观点主要如下：

　　1.我国工程机械行业正逐步具有国际竞争力(技术更新速度慢、研发投入要求不高，人力成本优势和巨大国内需求培育)，未来其竞争力会进一步加强，就像我国的造船业一样。而这种国际竞争优势目前国内许多产业还并不具备。

　　2.随着中国经济的高速增长，基础设施建设和城镇化建设还将有很长一段时间的发展历程。如此大的国内需求是过去中国工程机械行业发展的最主要动力，也是未来中国工程机械行业长时间快速发展的一大支柱；3.随着中国工程机械制造企业竞争力的提升，他们正纷纷扬帆出海，进军国际市场。随着竞争力的进一步提升和海外销售网络布局的完成，再考虑到国际市场的旺盛需求，出口还将是行业快速发展的另一大支柱。目前出口高增长还只是处于“量变”的积累过程之中，“质变”仍值得期待。

　　4.除以往强调过的出口平滑周期波动外，另外几个因素也可强化此特征：宏观调控手段市场化、调控政策有保有压；行业产品种类和系列日益完善；企业产品向多元化系列化发展可弥补单一产品波动对业绩的影响。据此，我们认为工程机械行业周期性将逐步弱化，其估值水平还存在提高空间。

　　下面我们将详细论述我们的观点。

　　行业正在步入快速发展期

　　2006年中国工程机械行业销售收入以28.36%的增速创出1620亿元新高。

　　进入07年后，工程机械行业依然取得辉煌成绩，上半年全行业销售收入增速达35.5%。主要产品中，工程起重机、挖掘机和叉车销售额增长最快，分别达55.8%、38.5%和34.4%。其他如装载机、推土机、平地机和摊铺机等也保持较快的增长。

　　基础设施、城镇化和新农村建设构建国内需求大市场

　　工程机械行业是固定资产投资驱动型行业，特别是固定资产投资中的基础设施建设投资和房地产投资对工程机械影响最大。它的增加会直接带动对工程机械的需求。在已经过去的六年间，我国固定资产投资额从2001年的27827亿元增长到2006年的93472亿元，固定资产投资增长了2.36倍。与此同时，国内工程机械的消费额从2001年的630亿元增长到2006年的1534亿元，增长了1.43倍；行业销售收入从2001年的560亿元增长到2006年的1620亿元，增长了1.89倍。

　　规模庞大的基础设施建设将继续拉动市场需求

　　我国人均GDP、工业化和城市化仍处于较低水平，包括铁路、公路、港口、机场、水利等基础设施均落后于我国经济发展，未来建设任务仍然十分巨大。

　　另外，像高速铁路、南水北调、西气东输、上海世博会场馆建设等重大工程项目依然处于投资高峰期，这些都将拉动对工程机械产品的需求。

　　铁路建设投资跨越式增长

　　“十一五”期间国家铁路建设总投资将达12500亿元，是“十五”建设投资规模的近4倍，是“八五”、“九五”和“十五”总和的1.3倍。同时，“十一五”国家铁路建设不仅投资大而且时间紧，中国铁路客运专线建设周期在4年左右，而欧洲同类铁路的工期一般为5～8年。要在如此短的时间建设如此高标准、大工程量的项目，施工的机械化程度需要大幅度提高，对工程机械，包括旋挖钻机、混凝土搅拌机、泵车、挖掘机、装载机、压路机、起重机、盾构设备等的需求量将大幅增加，将给整个工程机械行业带来强劲需求。

　　城市轨道交通将逐步升温

　　当一个城市的人口超过50万时，就要发展城市轻轨运输系统；当一个城市的人口超过100万时，就要发展地下铁路。根据《国务院办公厅关于加强城市快速轨道交通建设管理的通知》规定现阶段申报发展地铁的城市应达到的条件，国内多数省会城市和部分东部沿海发达地区的计划单列市都具备了发展城市轨道交通的基本能力，未来地铁和城市轨道交通的工程建设需求将是旺盛和可持续的。

　　目前我国大约有20个城市正在编制发展城市轨道交通规划，已经规划的轨道交通线路有90余条，2200km长，约需投资1万亿元人民币以上。到2010年，提出建设轨道交通项目的城市预计将达到30座，不同形式的城市轨道交通总里程将达2000km以上，投资规模将达4000亿元左右。

　　水利建设和电网建设投资稳健

　　“十五”期间，全国水利基本建设累计完成固定资产投资3625亿元，比“九五”增加1492亿元。根据“十一五”规划，“十一五”期间水利投资需求将达到5000～6000亿元。

　　新农村建设投资后劲十足

　　近年来，中央把三农问题作为全党工作的重中之重，采用很多措施加强农业基础设施的建设，农业建设快速发展。“十一五”期间，预计新农村建设投资规模接近3万亿元。

　　财政部提出“十一五”期间将较大幅度增加农业综合开发投入，着力加强农业基础设施建设，改善农业生产基本条件。

　　交通部提出“十一五”将新改建农村公路120万公里，基本实现全国所有具备条件的乡镇、建制村通公路。中央安排农村公路沥青(水泥)路改造工程投资1000亿元，通达工程投资400亿元。国家每年用于农村公路建设的资金在200亿元以上，地方各级人民政府也将加大对农村公路建设的财政投入，工代赈资金、扶贫资金、国际金融组织贷款等资金也将被引入农村公路的建设之中。

　　水利部提出将优先解决1亿农村群众饮水不安全的问题，加快大型灌区节水改造和配套建设，实施中部地区低洼地排涝工程。

　　新农村建设投资的加速也将为工程机械的发展提供了良好机遇，特别是一些适合农村需求和购买能力的小型工程机械将面临更佳的发展良机。

　　国内企业竞争力迅速提升

　　国内市场带给中国工程机械行业的不仅仅是一个庞大的需求，而且是一个得天独厚的成长空间。中国工程机械制造企业在满足不断快速增长的国内需求同时，自身的技术水平在不断提高，规模也逐步扩大；同时很多公司也建立了一整套的现代化企业制度和组织结构，公司治理明显优化；再加上中国政府的扶持政策，国内企业近些年在迅速成长，其竞争力在不断提升。

　　技术水平在不断提高

　　为了满足国内需求，我国工程机械制造企业从上世纪70年代末开始大规模引进消化吸收技术，我国加入WTO及世界经济全球化浪潮无疑加速了这一发展过程。二十多年来，在工程机械各专业产品领域，我国从十几个国家用不同的形式共引进近200项280多个新产品，经过多年的消化吸收，目前已发展了近600个新产品，使我国工程机械产品技术水平大大提高。其中有较大影响的项目有：日本小松的推土机制造技术；法国波坦公司的塔式起重机设计制造技术；日本TCM公司的内燃叉车制造技术；美国卡特彼勒的装载机制造技术；瑞典德纳派克、德国宝玛格的振动压路机制造技术；德国利伯海尔的全路面起重机制造技术；德国ABG的摊铺机制造技术；瑞典ATLAS的凿岩机制造技术等。

　　“十五”期间，中国工程机械不仅优势产品得到强劲发展，而且紧缺产品也在填补国内空白。

　　优势产品强劲发展

　　“十五”期间，中国工程机械优势产品机械得到强劲发展。其中有：装载机、推土机、平地机、压路机、汽车起重机、塔式起重机、内燃叉车、混凝土机械、建筑装修机械、摊铺机等主导产品，牢牢控制了国内市场，而且出口量逐年上升

　　紧缺产品填补空白

　　原来在国内生产的技术含量高的紧缺大型施工机械，通过国内外技术合作和自主开发相结合得到了发展，填补了国内空白。其中有：大型商品混凝土成套设备、旋挖钻机、大型架桥机与箱型混凝土梁转运车、80t以上大型轮式起重机、集装箱正面吊、盾构机、大型缆索起重机、摊铺机、铣刨机等产品。

　　企业治理结构得到优化

　　中国工程机械制造企业成长过程中，公司治理好的企业得到了快速发展。

　　其中，民营企业发展最为迅速，进行了竞争机制、激励机制好和技术创新机制改革的国有企业发展也较为迅速，而国有体制改革进展缓慢的企业则经营规模和运营效率下滑，市场竞争力在下降。强者亦强，弱者亦弱，工程机械制造企业治理结果的调整有利于企业的长远发展。

　　集中度提高，规模效益显现

　　过去的二十多年里，中国工程机械行业的生产集中度不断提高，企业规模效益不断显现。1999年销售额没有一个企业达到10亿元以上，现在已经发展到27个，占全行业规模以上1000个企业销售额的55%；亿元以上百强企业销售额已占到全行业的75%，比“十五”初期提高15个百分点。

　　而在产品方面，装载机行业市场份额在逐步向柳、龙工、厦工等企业集中，混凝土机械则集中在三一重工、中联重科、方圆集团等企业；起重机则向徐州重型、中联重科等企业集中；推土机市场份额则向山推股份等龙头企业集中。

　　政策扶持

　　国家大力提倡发展装备制造业，政策扶持利好频频，工程机械也收益颇多。

　　最近的利好政策就有两个：

　　1.财政部1月22日发布公告：《国内投资项目不予免税的进口商品目录(2006年修订)》将于2007年3月1日起执行，这是我国继2000年后再次对该目录进行全面修订。

　　2.财政部、国家发展改革委、海关总署、国家税务总局日前发布《关于落实国务院加快振兴装备制造业的若干意见有关进口税收政策的通知》。通知指出，对16个重大技术装备关键领域内的部分关键零部件和国内不能生产的原材料所缴纳的进口关税和进口环节增值税实行先征后退。

　　新增不予免税商品种类，将增强国内

　　工程机械企业的竞争实力。关键零部件进口关税先征后退，也将增强国内企业装备整机的生产和研发能力。出口市场：小荷才露尖尖角尽管近几年我国工程机械出口增长很快，但目前中国工程机械产品仍只占全球(除中国外)市场4%的份额，占有率很低，出口空间巨大。随着国内企业竞争力的进一步提升和海外销售网络布局的完成，中国工程机械产品在全球的市场占有率必将大幅提高。机械行业中，我国集装箱和港口起重机全球占有率已经世界第一，今年上半年造船新接订单也已经世界第一，我们判断工程机械也有可能成为占全球市场份额很高的产业之一。考虑到国际对工程机械的旺盛需求和中国产品全球市场占有率的提高，我们预测未来几年行业出口年均增速为35%，将会成为中国工程机械行业快速发展的另一大支柱。

　　近年来中国工程机械出口增长迅猛

　　随着国际经济环境的好转，发达国家经济运行比较景气，发展中国家基础建设工程不断兴起，凭借我国工程机械产品性价比优势，出口增长势头正在崛起。我国工程机械的出口额，2001年仅有6.9美元，2006年达到50亿美元，增长了7倍，出口年均增速45%以上。在工程机械上市公司中，出口增长也非常迅猛，好几家企业的出口增速达到了三位数。

　　全球经济前景光明，国际市场保持旺盛需求

　　03年以来，世界经济出现了新一轮周期性复苏，据世界银行统计，05年全球经济增长达3.5%，06年增长率达4.0%，尽管面临高油价等不确定因素的风险，但世界银行等组织仍看好未来几年世界经济的增长，并认为发展中国家经济不低于6%的高增长仍是拉动世界经济高增长的主要动力。全球经济的发展将带动全球工程机械的需求，基于对全球经济的良好预期，我们判断工程机械国际市场仍将保持旺盛需求。

　　东南亚市场：持续增长的前景明确

　　97年金融危机，东南亚很多国家经济受到了重创，缺乏足够的资金进行大规模基础设施建设，导致了交通堵塞、电力缺乏、海运薄弱等限制经济发展的瓶颈。近年来这些国家的经济状况开始好转，因此他们加大了对基础设施建设的投资，以印尼为例，印尼政府计划在未来几年内，基础设施建设投资大约1450亿美元。

　　今后5年内，印度基础设施建设所需资金在2000亿美元以上，遍及电力、通讯、港口、公路、铁路、石油等基础设施领域。据了解，印度现200万公里以上的公路网络，国家级公路只占2%左右。印度正在实施的连接新德里、加尔各答、金奈和孟买四大城市的黄金四边形公路网和铁路网等建设项目，现已得到世行、亚行等国际组织提供的优惠贷款。未来数年，印度将投资300亿美元建造12条高速公路，32亿美元改造铁路，20亿美元修建港口。近几年印度每年工程机械设备销售额在15亿～20亿美元，年增长率20%～30%。

　　中东地区：发展重心转向建筑业

　　油价大幅高涨为中东地区的石油产出国带来了大量的外汇收入，更是刺激了当地经济的高速增长。在过去的10年中，中东地区的建筑业经历了一次大繁荣，无论是在公共设施还是在私人建筑都取得了稳定的增长。其中，公共设施包括新建的一批数量可观的旅游设施、医院、清真寺、消防站和教育机构等，而私有领域则把重点放在了宾馆、商业休闲设施、大型购物中心、公寓楼和贸易大厦。预计未来几年，收益油价高涨的中东地区国家仍将会加大对建筑业的投资，并以此来推动第三产业的发展。

　　换届效应

　　政府换届刚结束，在将“GDP增长”作为干部政绩考核重要指标没有改变的前提下，各地新上任官员都想多出政绩，多出政绩最直接的办法就是加大投资。因此，政府换届效益会对固定资产投资保持平稳产生促进作用。

　　资金来源相对宽松

　　从历年全社会固定资产投资构成也可以看到自筹资金的比重越来越高。近几年，随着企业效益好转，工业企业利润大幅度增长，企业自有资金十分宽裕，投资欲望强烈。

　　出口增长和进口替代可平滑周期波动

　　随着中国工程机械企业制造能力的增强，国内企业的工程机械产品已经基本上能满足国内用户的需求，由于国内产品良好的性价比优势和本土优势，国产品代替进口产品的趋势明显。同时，近几年中国工程机械出口大增，到2006年末出口已占销售额的25%。随着中国工程机械制造企业竞争力的进一步提升和海外销售网络布局的完成，出口占消费额的比例将尽一步提高。显然，中国工程机械进出口良好发展形势对未来行业波动的平滑作用是不言而喻的。

　　行业产品种类和系列日益完善

　　中国工程机械行业在发展壮大的的过程中，很多产品都是从无到有，填补国内空白，如：混凝土泵车、挖掘机、旋挖钻机、履带式起重机、盾构机、摊铺机、铣刨机等产品。中国工程机械行业不仅产品种类日益丰富，产品的系列也在完善，如：装载机、推土机、平地机、压路机、汽车起重机、叉车等产品。

　　中国工程机械产品种类和系列趋于完善也会起到平滑行业周期的作用。

　　企业产品多元化系列化发展

　　近年来，中国工程机械制造企业自身的产品趋于多元化系列化，很显然，这也将会使得中国工程机械制造企业的业绩波动趋于缓和。

　　投资策略

　　行业评级：强于大市，超配

　　国内需求大市场带给中国工程机械行业的不仅仅是一个庞大的需求，而同时也培育中国工程机械制造企业不断发展壮大，再加上中国企业特有的人力资本优势，中国工程机械制造企业的竞争力正在迅速提升。从满足国内需求到扬帆出海进军国际市场，拥有国内国际需求大市场，竞争力迅速提升且未来业绩波动趋于缓和的中国工程机械制造企业正在迈入快速发展期。我们判断未来五年行业收入年均增速20%—30%，目前工程机械行业估值依然偏低，我们给予行业强于大市的评级和超配投资建议。

　　推荐：成长性好、竞争格局好且进入壁垒

　　高的细分行业优势企业根据前面的分析，我们看好工程机械整体的发展前景，但考虑到其细分行业的成长性有快慢之分，竞争格局有优劣之别，并且进入壁垒也有高有低。我们建议重点投资成长性好、竞争格局好且进入壁垒高的细分行业中的优势企业，主要有：三一重工、柳工、山推股份、中联重科、安徽合力和山河智能。

　　混凝土机械

　　混凝土机械主要包括：混凝土托泵、混凝土泵车、混凝土搅拌运输车和混凝土搅拌站等。目前国内工程机械生产企业中生产混凝土机械的龙头企业是三一重工和中联重科，产品主要集中在混凝土托泵和混凝土泵车。

　　龙头公司市场占有率高，竞争格局稳定

　　三一重工和中联重科是生产混凝土机械的行业排头兵，两个公司加起来占80%的混凝土泵车市场份额和41%的混凝土泵市场份额，竞争格局稳定。需求旺盛，竞争环境良好，使得三一重工和中联重科的主要产品混凝土泵和泵车多年保持30%-40%的高毛利率。且行业竞争格局以及进入壁垒决定了龙头公司产品的高毛利率将会在相当长的一段时间得以保持。

　　产品性能和售后服务高要求构筑进入壁垒

　　混凝土机械的主要客户是大型施工单位，因为由于机械故障或者售后服务的不及时而造成的工期延误或者返工通常会给这些客户带来非常大的损失，所以混凝土机械的客户对施工机械性能的稳定性和售后服务的及时性有很高的要求，他们往往更愿意用较高的价格购买性能稳定和售后服务有保障的品牌产品。而制造性能稳定的产品和构建完善的售后服务是需要一个日积月累的过程的，产品性能和售后服务的高要求是新进入者很大的进入壁垒。

　　城镇化建设和国家政策推动混凝土机械快速发展今后几年，随着我国经济建设步伐的加快，许多大的国家基础工程建设项目相继上马，再考虑到城镇建设是我国长期发展战略，城市禁止现场搅拌政策的实施、商品混凝土是行业发展趋势等因素，我们对混凝土机械国内需求依然看好。

　　由于预拌商品混凝土发展

　　初期缺乏规模效益，价格高于现场搅拌混凝土，如没有限制或禁止现场搅拌的政策法规出台，预拌商品混凝土市场开拓十分艰难。建国初期，我国在一些大型水利工程中采用了预拌混凝土，但是由于种种原因，我国预拌混凝土的生产发展比较迟缓，与发达国家相比，形成了很大的差距。我国目前预拌混凝土所占比例只有20%，与发达国家水平仍差异很大(如美国比例为84%，瑞典83%，日本、澳大利亚均在70%以上)。近几年来，国家对发展预拌混凝土高度重视，出台了一系列强有力的政策法规，为预拌混凝土的快速健康发展提供了保障。

　　2003年，商务部、公安部、建设部、交通部发布了《关于限期禁止在城市城区现扬搅拌混凝土的通知》，确定了124个禁止现场搅拌的城市，并且明确规定了城区禁止现场搅拌的时间表。2004年国家七部局又统一出台了《散装水泥管理办法》(5号令)，《办法》的第十四条规定：县级以上地方人民政府有关部门应当鼓励发展预拌混凝土和预拌砂浆，根据实际情况限期禁止城市市区现场搅拌混凝土，具体规定由国务院商务行政主管部门会同国务院建设行政主管部门制定。《办法》同时还指出，违反本办法第十四条规定，擅自现场搅拌混凝土的，由有关部门依据有关规定处罚。各地政府根据国家政策法规，根据本地实际情况，也纷纷出台了相关文件，大力鼓励和支持预拌混凝土，大力促进建设单位和施工队伍使用预拌混凝土。

　　随着国家对环境和能源的关注，我国预拌混凝土占混凝土总量的比例将有显著的提高，2010年预计将达到40%，实际产量将增长一倍以上。

　　国产品牌替代进口且进军国际市场是发展趋势

　　混凝土机械的国外竞争对手主要是德国普茨迈斯特、德国施维英、意大利利赛玛以及日本石川岛等。我国混凝土机械起步于八十年代初，经过二十多年的发展，龙头公司三一重工和中联重科的产品性能已经与国外竞争对手相当甚至在某些方面已经超越国外对手，而其价格却比国外品牌低15%～20%，因此国产混凝土机械具有很高的性价比。

　　国产品牌不仅性价比高，而且销售灵活便利。进口产品大部分是采用以销定产的生产模式，用户首先交付定金，制造商根据订单生产设备，然后一手交钱，一手交货。相反地，国产设备在销售过程中提供了很多除了价格以外的优惠政策，比如分期付款、融资销售、银行按揭，这些都给用户带来很多便利条件。

　　国产品牌高性价比和灵活便利的销售，使得进口设备在国内市场的销售越来越难，未来国产品牌全面替代进口品牌且进军国际市场是一个大的发展趋势。目前，三一重工已经在美国设立分公司，专门负责北美市场的生产和销售，据了解，相同的产品在国外的售价比国内的售价要高很多。

　　工程起重机

　　工程起重机包括汽车起重机、履带起重机、全路面起重机和随车起重机。

　　我国工程起重机目前主要以汽车起重机和履带起重机为主。其中，汽车起重机的主要生产企业是徐重和中联，履带起重机的主要生产企业是抚挖、徐重、三一和中联。

　　“十五”期间，我国工程起重机行业高速平稳发展，年均增速35%。2006年工程起重机全行业产品销售收入超过100个亿，同比增长51.6%；利润总额近9个亿，同比增长168%；各类工程起重机销售18884台，同比增长34.3%；产品出口大幅增长，进口减少。

　　汽车起重机是主导产品，生产集中度高

　　我国是世界第一大汽车起重机生产国，汽车起重机销量占各类工程起重机总和的80%以上。我国汽车起重机的生产集中度高，竞争格局良好。行业龙头徐重的市场占有率很高，排在前四家的生产企业汽车起重机销售之和占行业的80%以上，并有逐年增加的趋势，竞争格局良好。

　　国内挖掘机市场需求潜力大

　　挖掘机和装载机都属于土石方机械。装载机以装卸散状物料为主，挖掘机以挖掘为主。在国外工程施工中，有近60%的土石方量均由挖掘机完成，挖掘机和装载机保有量配比约为2：1。而在我国，受挖掘机国产化程度、购买力水平和部分施工单位不正确使用设备等因素的影响，装载机的销量和保有量还多于挖掘机。随着挖掘机功能的还原和购买力水平的提高，从长远看，未来两机型配比会向国外靠拢，因此挖掘机在我国仍大有潜力可挖。

　　进口二手挖掘机市场将被国内厂商替代

　　中国工程机械协会的统计，2006年中国挖掘机生产厂商(包括外商独资与合资企业)在中国的销量是48201台，而当年进口挖掘机28390台，进口机占到当年中国总需求的37%。这些进口挖掘机基本上是来自于日本的二手挖掘机，由于二手挖掘机的保修没有保障，且部分设备的排放和噪音不符合我国的标准。随着国内用户的逐渐成熟和国家对二手挖掘机的管制，未来几年二手挖掘机的进口量将会迅速减少，相应的市场将会被国内的挖掘机生产厂商替代，相当于国内厂商的市场容量每年增长10%-15%。

　　国内小挖生产企业将大有可为

　　小挖关键零件国产化提升竞争力

　　2006年我国共销售小型挖掘机1.75万台，占我国挖掘机市场比重超过了37%。自2000年以来，我国小挖市场爆发式增长，从2000年的285台，增长到2006年的1.75万台，年均增速超过了100%。我国企业在小型挖掘机方面的竞争力要高于中大型挖掘机，目前市场占有率接近37%。

　　目前，国产小型挖掘机的液压系统和发动机系统主要依赖于进口，其它零部件都已经实现国产化。小型挖掘机的液压系统和发动机系统约占总成本的50%，其关键技术掌握在德国、日本、韩国等小数国家厂商手中初步估计再有3年时间，小挖的液压系统和发动机系统可以实现国产化，届时中国小挖的零部件配套体系将达到完善和成熟，为国产小型挖掘机的长远发展打下坚实的基础。

　　国内需求市场在迅速成长

　　从国内市场来看，我国的基础设施建设逐渐走向成熟，改建、扩建和修缮等小型工程增多。中国城镇化进程的加快也为小型挖掘机的发展带来了极好的契机，大量的基础设施工程诸如市政养护、园林绿化、环保、水电设施及物业管理以及特殊工程等的上马，以及用户小挖使用意识的提高也必将促进小挖的发展，市场前景是相当广阔的。而根据国外小型工程机械产品市场的发展规律，小型挖掘机与大中型挖掘机的产销比率接近1：1。如果按该比例计算我国小型液压挖掘机的市场前景相当广阔。

　　国际需求市场空间很大

　　我国小挖目前的出口占总销售量的15%，从国际市场来看，按照英国工程机械咨询有限公司2005年的统计，全球(不包括中国)的小挖销量是11.65万台。除日本市场外(日本是生产小型挖掘机的强国，目前中国制造商进入有困难)，北美、欧洲和其它新兴发展中国家和地区对小型挖掘机需求量是9万台，并且保持每年20%以上的增速，面对这么广阔的市场，如果中国制造商在当地选择信誉良好的代理商，他们的销售量将成功地达到每年至少1万台。因为尽管需要付出额外的运输成本，而且购买高性能国外零部件也使成本增加，但中国小型挖掘机在欧洲市场的售价仍然比国外竞争对手低30%左右。

　　装载机行业

　　低速稳定增长，年均增速10-15%

　　我国装载机行业经过十几年的发展壮大，牢牢控制了国内90%以上的市场份额。2006年我国装载机行业取得了不错的成绩，在基数很高的情况下，年销售量还同比增长了13.6%

　　在“十一五”规划的指引下，国家将会继续加快新农村建设的步伐，加大对铁路、公路、港口、机场、水利等基础设施的投资，这将极大地拉动装载机的需求。尽管需求旺盛，但考虑到目前国内装载机市场已经有较大的保有量，我们判断未来几年装载机行业趋势将是稳定低速增长，行业年均增速10-15%。

　　市场份额向优势企业集中我国装载机生产企业有30多家至多，行业竞争较为激烈。尽管行业竞争激烈，但从过去的发展历程看，装载机行业的集中度在不断提高，前四位(龙工、柳工、厦工和临工)所占份额由38.6%提高至05年的51.7%。我们预计集中度提高是行业未来发展趋势，产品质量高和售后服务好的企业将会胜出。

　　出口空间较为有限

　　近年来我国装载机出口还是呈上升趋势，出口产品规格以中小吨位为主，5t级及5t以下装载机具有性价比优势，对东南亚、中亚、非洲和南美的用户很有吸引力。但同时我们要认识到中国是装载机的需求大国，而国外对装载机需求量要比中国少很多，出口空间相对较为有限。

　　未来几年推土机行业将快速发展

　　国内公路建设、铁路建设和水利建设等大型基础设施建设和国际市场的需求将带动国内推土机行业快速发展，预计行业未来几年年均增长率为15%以上。

　　国内基础设施建设和出口增长是行业发展的驱动因素

　　公路建设、铁路建设和水利建设等大型基础设施建设中对推土机的需求很大，而“十一五”期间，国内对这些大型基础设施建设的巨额投资也必将带动对推土机的需求。

　　叉车

　　叉车用途广泛，属于非周期行业

　　叉车主要用于在港口、机场、码头、物流中心、超级市场搬运货物，工厂也使用叉车搬运原材料、半成品和成品，在汽车、机械、造纸、烟草、纺织等行业中应用也非常广泛。叉车用途广泛，属于非周期行业，宏观经济调控对叉车行业的负面影响不大，不会像固定资产投资那样出现大起大落。

　　国产叉车占据中低端市场

　　国内叉车生产企业发展很快，市场销售量猛增，安徽合力、浙江杭叉和大连叉车3家销售量占全行业总数的66%，使中国叉车行业形成相对较高的集中度，并在中档产品上显示出了很强的市场竞争力。

　　国内国外需求旺盛，未来行业将保持高增长

　　中国的叉车市场在2001年之后开始出现快速上升，年均增长率在30%以上。虽然经历了2002-2006年的快速增长，随着国际产业链转移和我国逐渐成为世界的制造中心，国内市场对叉车的需求量仍将非常旺盛。预计今后几年中国的国内叉车需求仍然可以保持20-30%的高速增长。

　　旋挖钻机

　　国产机已全面替代进口机旋挖钻机

　　由于价格昂贵(国外产品近千万，国内也近500万/台)，过去在我国应用很少。据不完全统计，99年我国拥有各种机型也仅100台，且全部是进口。而青藏铁路工程的开工成为国内旋挖钻机市场重要转折点，市场需求爆发式增长。从2003年起，三一、宇通、山河智能、福田、中联等国内企业逐步进入，使得国内品牌和国外品牌的占有率发生了很大变化，特别是奥运工程的开工更是使旋挖钻机的市场被迅速提高，至04年底国内旋挖机保有量就达到600台左右。2004年，国内品牌的销量首次超过国外品牌(国内62台，国外47台)；2005年，国内品牌达到109台，国外只有不足10台，旋挖钻机的市场完全转变为国内企业间的竞争。

　　需求有保证，未来两年仍将爆发性增长

　　随着改革开放的逐步深化，国内市场经济的需求，使得铁路公路水路交通、城市公共设施和工业民用建筑、水利电力设施、港口码头机场的建设全面飞速发展，旋挖钻机潜在的巨大市场已经出现。仅铁路建设方面，到2020年铁路建设总投资要超过2万亿元，特别是9800km高速客运专线有60%以上为桥梁，桥桩的直径大多适合旋挖钻机施工，这将是继青藏铁路以后旋挖钻机在铁路建设中更大规模的应用。

　　压实机械

　　“十一五”压路机需求年均增速约为10%

　　压路机是道路施工的关键设备，随着我国公路交通事业迅猛发展，国内压路机制造业获得了巨大的发展。2003年国内销量达到历史的最高点12372台。

　　2004年以来，国内压路机受到国家宏观调控政策的影响出现了一定的回落，但从国家在“十一五”期间对公路建设的投资规模来看，国内压路机市场需求仍然会比较旺盛，我们判断“十一五”期间，压路机销售量年均增速为10%左右。

　　行业集中度高，竞争格局较好目前，国内主营和兼营压实机械的企业已达20多家，而且新厂家不断涌现，但每个压路机生产企业的销售规模和行业实力却相差悬殊。从2006年上半年的数据(不含进口和合资产品)来看，仅徐工科技和一拖工程的产销量占市场总量的58.5%，行业集中度高是压路机行业的特点之一。

　　机械驱动单钢机性价比高，出口是未来发展亮点

　　我国企业生产的压路机以机械驱动单钢机为主，机械驱动单钢机是“中国特色”的产品，有很高的性价比，它不仅已经和将继续为我国公路建设做出积极的贡献，而且在向一些发展中国家和地区时也极具竞争力。2003年后中国压路机出口快速增长，尤其是18t振动压路机的出口更是大大高于进口。2005年出口量占到总销量的20%，我们判断未来几年出口仍将有快速增长，将对压路机行业的发展起到很强的支撑作用。

　　三一重工(买入)

　　主导产品前景看好混凝土机械是公司最主要收入和利润来源，均占到主营收入和主营利润的70%。考虑未来巨大的城市和乡村建设需求、城市禁止现场搅拌政策的实施和商品混凝土是行业发展趋势等因素，我们对行业未来几年前景依然看好。另外，公司已逐步培育成形的履带式起重机、路面机械、旋挖钻机均已具备较强竞争力，未来均有可能保持高速增长态势，使公司各系列产品全面开花。

　　自主创新能力和优质服务是公司核心竞争力和高增长保障公司技术实力突出，有“中国泵王”美誉。其产品在国内外创造了多项世界第一，其输送泵技术是全国科技大会工程机械行业唯一自主创新奖项。此外，公司全方位、主动、高效的客户服务也是公司另一张竞争王牌，为公司未来快速成长提供了保障。

　　公司海外建厂，未来出口将保持高增长发展中国家大量基础设施建设为我国工程机械产品出口创造了广阔的市场空间，而国内产品物美价廉优势及我国在海外大量基建工程承包项目，为我国产品出口创造了条件。公司目前已经拟在美国和印度投资建厂，预计公司未来出口形势依然乐观，有望保持50%-100%的连续高增长。

　　存在外延式增长的预期除近期已收购的旋挖钻机外，集团另一个重要产品是挖掘机和起重机，目前三一集团的挖掘机已经基本培育成熟，并成功研发了首台国产正流量系统液压挖掘机，目前其市场份额已位居国内厂商前二位(除合资企业外)。起重机也已经开始批量生产，未来这类资产均存在被股份公司收购整合的可能。

　　柳工(买入)

　　装载机行业平稳增长，行业集中度不断提高07年是国家“十一五”的第二年，国家将会继续保持固定资产投资的较快增长，随着新农村建设步伐加快和基础设施投资的加大，我们预计07年我国装载机行业仍将保持平稳增长态势，增速在10%以上。尽管厂商众多而竞争激烈，但市场份额向优势企业集中已是大势所趋，不可逆转。

　　装载机行业龙头，未来增速将超行业平均水平凭借领先技术、强大营销网络、优秀管理制度和知名品牌，柳工一直在激烈竞争中保持行业领先地位。在全行业平稳增长、集中度不断提高以及柳工装载机出口高增长等背景下，预计柳工装载机销量未来几年有望保持在15%左右，超过行业平均水平。

　　国产品牌挖掘机发展前景广阔在国外挖掘机和装载机保有量配比约为2：1，而我国恰恰相反，装载机的销量和保有量多于挖掘机。从长远看，未来两机型配比率有可能向国外靠拢，因此挖掘机在我国大有潜力。另外目前外资品牌占据国内绝大部分份额和我国每年大量进口二手挖掘机的现状更为国产品牌提供了广阔的发展空间。

　　挖掘机有望成柳工未来最大亮点柳工一直在大力培育和发展挖掘机业务，其销量从02年112台稳步增长到06年1330台左右，已位居国产品牌第一位。在行业高速增长、国产品牌份额逐步提高和柳工品牌及工艺水平不断提高的背景下，我们预计挖掘机有望成柳工未来最大亮点，未来几年销量年均增速可保持在30%以上。

　　中联重科(买入)

　　公司市场地位稳固中联重科是国内第二大工程起重机制造商，同时也是国内第二大混凝土机械制造商，市场地位稳固。目前主要产品工程起重机和混凝土机械分别占主营业务收入的50%和25%，是公司的主要收入来源。

　　主要产品发展前景看好国家基础设施建设、城镇化建设以及城市禁止现场搅拌政策的实施将继续带动混凝土机械的旺盛需求，此外，泵车底盘的自制成功也将会进一步降低公司的成本，改善盈利状况。工程起重机产品升级趋势明显，汽车起重机正在快速大型化，而更加重型的履带式起重机也得到了广泛的应用。中联重科在重型汽车起重机和履带式起重机领域都处于国内领先地位。因此，我们看好公司主要产品的发展前景公司外延式发展能力突出公司通过自主研发和收购兼并的方式进入多个产品生产领域，产品从原来的塔式起重机和混凝土机械迅速扩展至工程起重机、路面机械、旋挖钻机、机床等多个领域，而且收购后在每个领域都取得了快速的发展和较为领先的地位，外延式发展能力突出，从另一方面也体现了公司良好的整合能力。未来公司仍存在较多的机会进行整合和收购，为股份公司带来超预期的亮点。

　　出口业务仍将是公司未来发展亮点公司06年出口同比增长248%，随着公司海外布局的进一步完善，出口业务仍将会是公司未来发展亮点。

　　山推股份(买入)

　　道路建设使推土机的需求未来2年保持较高水平推土机属于铲土运输机械，主要用于道路建筑施工和大型土方施工现场，我国“十一五”期间公路建设的投资将会比“十五”期间有进一步的增长，而铁路建设的投资将会增长3倍以上，机场、码头的建设也产生较多的对于推土机的需求。

　　推土机出口处于快速增长期公司出口收入2003年之后快速增长，平均增长率达到50%以上，目前已经占推土机收入的25%左右，预计未来几年还能够保持快速增长。公司的产品价格只有欧美同类产品的40%，在发展中国家市场上，价格竞争力非常明显。

　　在经过几年的摸索之后，公司的国际市场业务逐渐步入快速发展期。

　　国内市场优势加强从2003年之后的情况看，国内的主要生产厂商中，只有山推股份的市场占有率不断提升，而河北宣工和上海彭浦的市场占有率都在不断下降，我们认为这表明公司的竞争力正在不断增强。

　　与其他主要生产厂商相比，山推的主要竞争优势在于关键零部件的质量以及生产能力都达到国内厂商的最好水平。例如与推土机产品质量相关性最大的零部件是液力变矩器、变速箱和履带总成，山推均拥有国内最好的设备与研发能力。

　　零部件和铸钢产品业务也值得关注公司主要的工程机械零部件业务包括工程机械用履带、液力变矩器等，其中履带已经进入了日本厂商的采购体系，可以批量出口日本市场。国际工程机械市场在最近几年表现出的一个重要趋势是零部件需求量增长快于主机，而且零部件的盈利能力也与主机接近甚至高于主机产品。我们同样对于公司零件业务的前景表示乐观。

　　安徽合力(买入)

　　国内需求旺盛，宏观调控影响较小我国叉车需求持续8年保持较快增长，物流市场的快速增长以及商业、机械加工业对叉车的需求拉动，预计未来叉车行业仍能够保持20-30%的增速。由于叉车需求主要来自于物流市场，与固定资产投资关联度不大，因此宏观调控影响较小。

　　国际市场空间巨大，性价比优势明显，出口有望高增长国际市场的容量约为中国国内市场的10倍，与国外产品相比，公司产品具有明显的性价比优势。而公司坚持使用自有品牌开拓国际市场，已经取得了相当大的成功，未来出口仍有望高增长。

　　合力产业园完工扩张产能，提升竞争力合力产业园项目建成投产，一方面扩张公司产能，另一方面加快了其产品结构的转型。通过重点发展大吨位叉车、电瓶叉车和其他高附加值叉车，巩固了公司在行业中的优势地位，提升了竞争力，为其未来向全球叉车巨头尊定了基础。

　　完整的零部件配套体系和低成本是其最大竞争优势公司有完整的零部件配套体系，使其成本低于其他竞争厂商；另外遍布全国的销售网络和售后服务体系，也使公司一直保持行业中的领先地位。同时这也是公司向国际巨头发起挑战的资本。

　　山河智能(增持)

　　小型工程机械领域的民族品牌公司是一家以工程机械为主业的现代化制造型企业，主要生产销售桩工机械、小型工程机械、凿岩机械等三大类具有自主

知识产权的工程机械产品。其中液压静力压桩机在国内同类产品市场占有率40%以上；多功能小型液压挖掘机国内市场占有率及产品出口率在内资生产企业中列第二位；一体化潜孔钻机填补国内空白，是目前我国唯一的民族品牌。

　　公司研发能力突出董事长是我国工程机械行业技术权威，所领导的团队中有多人都属行业专家。公司拥有多项专利，且与中南大学建立稳定的合作关系，实施了“产、学、研”一体化，进一步保证公司在自主研发能力方面的优势。

　　主导产品特别是小挖发展前景看好液压静力压桩机将逐步替代传统打桩锤成为民用建筑桩工机械的重要力量，且公司该产品技术含量高，曾获国家科技进步二等奖，市场前景看好；公司小型挖掘机有很强的市场竞争优势，面对国内外旺盛的市场需求，再考虑到公司小挖大规模的产能扩张，未来该块业务将会呈现高速增长。另外，未来随着大型基建和大型工程项目特别高速铁路的开工，旋挖钻机将快速增长。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。