看好中国经济长线 外资银行高价入股中资银行

　　本报记者 陈宜飚 香港报道

　　随着几大国有银行上市步伐加速，越来越多有关外资银行入股中国四大行的消息开始曝光：苏格兰皇家银行将出资总计31亿美元，购入中国银行10%的股权，无论从资金数量还是入股比例，均创下纪录，突破先前美洲银行30亿美元入股建行9%股份的纪录，成为迄今为止外资入股中资银行的最大一笔交易。

　　在苏格兰之后，外电披露，新加坡国有投资公司淡马锡控股拟出资约30亿美元，买入中国银行最高10%的股份，而且打算斥资14亿美元，购买中国建设银行股权。据悉，淡马锡同意在建行上市前持有该行5.1%的股权，并计划在该行上市时的股票认购中，再花10亿美元购买其股票。

　　在香港，有分析师认为，国有银行的股份现在还不是由市场定价，这些外资入股中资银行所花代价太大，所付价格远超过现有持股的价值。诚若如此，那么外资入股图的又是什么？如何正确认识这些外资入股背后的目的？此外，中资银行在这个过程该如何定位自己的角色，它们应该如何抓住机遇？

　　期许“未来溢价”？

　　外资入股中资银行究竟应该如何出价？里昂证券董事总经理、中国研究主管李慧谈及外资银行的高价竞股行为时，指出这些外资在高价位的时候进来，实际上相当于定了一个坐标。“就国有银行现阶段的质量来看，如果把价格定得太低，就达不到政府的初衷；如果定得太高，而又没有一个坐标来证实和带动，就没有人会跟着进入。”李慧说，“我们的行话：需要有Lost Leader——先亏钱的人，把大家带进来。汇丰和美国银行等实际上正是承担了这种角色，只是它们会寄希望于未来的业务会有所好转，能把原来的付出重新收回。但这些都是下一步的打算，没有哪个外资会目光很短，只看目前是否赚钱，大家根本还是看中中国经济这个长线！”

　　摩根士丹利大中华区首席经济学家谢国忠倾向于把这个问题归结为“会计问题”。他认为，外资入股价格与其所持股份的实际价值确有差异，但对外资显然还是有投资诱因。谢国忠说：“假设外资入股中国的银行时，它们适用的是1.3倍的PE(市盈率)，这种出价也许现在看，高过这些股份的价值，但是可能银行在IPO之后，能达到1.5倍的PE，届时外国股东还是非常有利可图的。”

　　汇丰入股交行很好地说明了这种“财富效应”。一年前，前者以每股1.86元人民币战略持有交行19.9%股份，后又斥资20亿港元以每股1.9港元招股价购入交行股份。如今，交通银行的股价高达3.3港元左右，逾70%的二级市场溢价足以让其他外资银行馋红了眼。

　　承销的诱惑？

　　汇丰获得的好处还不仅仅是战略投资者的财富效应。汇丰旗下的投资银行担任了交行的承销商，为此可获得一笔可观的承销费用。由此，已经有人提出，政府可以复制交行模式，以入股为前奏，在给外资一个未来溢价的希望同时，也可以以担任承销商为诱饵，吸引更多的跨国银行“高价竞标”。

　　李慧对这种做法不置可否。她说：“中国现在上市的公司规模都挺大，盘子大、定价也不便宜，卖起来本身就有困难。例如交通银行，就其现有的‘质量’来说，其定价是很高的。引入在国际上比较获得认可的战略合作伙伴的做法，实际上是一种‘促销’，促销的同时又能促进管理层的改进。我认为，这种做法在现阶段有其特殊的原因。”

　　当然，这种做法的一个担心是，战略投资者跟承销商是同一家公司，这种模式会不会使人对于承销商的中立性产生怀疑，或者说，会否引发潜在投资者的多虑。对于这个问题，李慧认为，“很难说！”

　　她回应说：“或许有近水楼台先得月的考虑，因为它(战略投资者／承销商)其实支付了很大的成本——以交行为例，它现在的定价几乎要比汇丰银行最初的定价还高，而汇丰银行是全球公认的好银行。既然战略投资者(承销商)投入了很大的本钱进去，怎么可能不让它以其他的收入来弥补可能的损失呢？”

　　李慧认为，在外资入股和承销商之间很难划等号。虽然某些投资者可能担心承销过程中的信息披露方面的公允性，但这种考虑并不足以影响到银行招股。“披露规则本身并不由银行来建立，例如在香港上市，是由联交所来确定的！所以，无论是谁上市，无论承销商在其中有没有股份，都要按照上市地的要求来做。不可能因为做了承销商在披露的时候就少披露一点。”李慧说，“反过来讲，一家银行上市时即便没有外资股东作承销商，也未必就能保证其中立。”

　　政府担保是双赢博弈？

　　外资之所以敢高价入股，还有一个值得关注的因素是，这些外资都不同程度地提出了政府担保的要求。淡马锡控股买入中国银行股份时就要求获得风险担保，以免受这家国有银行财务状况突然恶化的影响。苏格兰皇家银行也获得了类似担保。

　　标准普尔的金融评级师曾怡景认为，外资银行对中国政府提出的担保要求，只是买方与卖方的议价过程，在这场博弈中，卖方是中国政府，买方是外国金融机构，担保只是体现了议价的结果。

　　国际评级机构对这些外资银行的评级结果，已经反映出这种“高价”交易对交易双方都没有负面的影响，显示博弈结果并没有损害到哪一方利益。

　　标普认为，外资入股对中资银行有着正面的影响。“如果能通过与外资建立资金合作以及项目合作，对中国银行的风险管理、公司治理等方面都有裨益。”

　　谢国忠称，实际上外资要求被持股方的政府进行担保，在国际上并非没有先例。例如，美国新桥投资在1998年买入韩国第一银行时，也要求韩国政府进行担保，即如果韩国第一银行发生坏账的话，那么新桥可以按面值把这些坏账转卖给政府。

　　“中国政府在对待这些外国投资者时，是把它们与未来国有银行IPO之后面临的股东平等对待的，如果不是这样的话，市场会面临一定的复杂性。而且更主要的原因是，在当前有很多人愿意入股国有银行的情况下，估计政府不会给这些外资提供过多的担保。”谢国忠说。

　　事实上，可以这么理解，在这场颇为复杂的博弈过程中，外资付出较高的溢价，但是获得了政府担保以及更巨额的潜在商业利益；而对中国政府而言，获得可观收益的同时，又成功地借助外资把国有银行推进国际市场，并借助外资的力量对国有银行实施改革。

　　外资的威胁？

　　“美国银行花了30亿美元在董事局16个席位中才占了1个，怎么可能有控制权？”李慧认为担忧外资威胁是不必要的。

　　而JP摩根董事总经理、中国市场部主管李晶则对本报表示，“像汇丰入股交行这样的比例来说，可以说它会参与到交行的管理之中。但我认为中国政府也是欢迎这种参与的。一方面，政府可以扩大资本，吸引西方投资者，另一方面，也可以利用这一过程促进中国银行业的改革。”

　　李晶认为，大多数情况下，政府并没有把国有银行的股份卖给某一单一的外资股东，其中一个原因是，这些国有银行股份过于庞大，单家外资入股可能起不到融资的作用；另外一层考虑则是多元化股东的需求，要让更多有实力的国际银行加入中国银行的管理之中，而分散的好处是，只有当外资联合起来，才能对国有银行实施有效的影响，这样说来，对国有银行的稳健发展是有正面积极意义的。

　　李慧看法是，不能把外资入股中资银行一味当作想控制中资银行的手段，其实，整个国际银行业因为需要不断地找下一个经济增长点，所以都需要找合适的银行加以投资。外资不是仅仅只进入中国，例如也进入日本、韩国等银行，汉城银行被外资完全收购就是一例。

　　她承认，任何一个公司进入中国，都会首先判断自身有增长的可能性，但是最终能否实现就很难说了。她认为，即便是2006年之后，中资银行也大有机会。“还是会存在地域上的限制。毕竟中国现有的银行网络已经建立并使用了近60年……由于地域、文化等方面的限制，外资银行不可能把中资银行全部都吃掉。”

　　换个角度，即使是未来股权交易变得更开放，也不会使中资银行完全落入国际大行或是国内大行手中。因为各个银行的网络分布都不同、业务侧重点也不同，相互间存在着互补的作用。

　　李慧认为，中国的银行的下一步不是防外，而是应该进行金融体制的改变。“我觉得这也正是此次股改最深远的意义，只有当这个历史问题解决了之后，才能发挥

股票市场应有的融资功能，同时才能减轻银行的负担。”

　　所以，中国要解决中资银行未来的真正挑战，还要从自身找原因。