立即满足偏差：牛短熊长与克服多动症

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 郝旭光

　　中国股市牛短熊长的一个重要原因是行为短期化。人们决策时往往会选择能立即获得收益和避免直接花费的方案。对常人来说，现在获得好处比未来获得好处更能引起兴趣。究其原因，还是惧怕未来的不确定性。监管者要克服多动症，不要试图调控市场。

　　抢红包，金额很少，但乐此不疲。为什么？为什么许多中小投资者要时时看盘、喜欢天天操作？为什么被套后喜欢做T加0希望摊低成本？监管部门为什么过分关注短期指数涨跌？为什么券商的责任心不强、基金公司追求排名？这些现象的出现，都是因为可以立即得到满足。

　　心理学家塞勒1997经过研究发现： 纽约出租车司机在小时平均收入高时，常早下班。而小时平均收入低时，常晚下班。显然这是一个奇怪的现象，不是一种理性的决策。一般说来，当某一天小时平均收入高时应该多干，因为机不可失失不再来。为什么会有这种有违常理的做法？通过访谈发现，他们是将一个决策问题同其他问题分开考虑，或将一个决策的各个方面分开考虑。而且，他们只以今天1天为标准，而不是根据2天或多天的收入来考虑。

　　现在的行为短期化情况比较普遍。例如，地方政府追求短期GDP增长而常常忽视环境的承载能力。为了追求短期利益不惜劈山填海。足球俱乐部宁愿花巨资购买巨星以求短期成绩提高，也不愿意在青少年足球人才培养上做些工作。监管部门过分关注短期指数涨跌而常常忽视长远的、保护中小投资者及其他方面的基础制度建设等等。股民入市，希望马上就能利润翻番。行为短期化的原因很多，人们存在的立即满足偏差是一个重要方面。

　　1。立即满足偏差的含义及其危害

　　立即满足偏差，指的是人们对即时满足的要求更高，人们决策时往往会选择能够立即获得收益和避免直接花费的方案。对常人来说，现在获得好处比未来获得好处更能引起兴趣。究其原因，是对未来不确定性的惧怕。如果在下个月的两份利益和本月的一份利益选择，按照人的理性思维，绝大多数人应该选择前者，但前提是二者都是必然现象。如果下个月的两份利益不是必然的，人们可能更愿意选择本月的一份利益。许多人有立即满足偏差的主要原因，第一，人们对未来事件发生可能性的判断不准确。在比较眼前和未来利益时，人们常常低估未来利益发生的可能。第二，面对享乐，人们希望越快越好，现在享乐远远好于留在将来。

　　需要指出，过分注重短期收益有可能损害长远利益。立即满足现在的要求，有可能损害长远利益，不利于长远目标的实现。生活中这样的例子很多。例如，在平稳的雪地里要比较直地快速达到对面100米左右的目标，如果一直盯着脚底下很可能走歪。而以对面的目标为主兼顾脚下，才可能更有效率地达到目标。地方政府注重短期GDP增长而忽视环境，会使这种增长不可持续从而影响到长远发展。企业开山填海，短期可能有更多的盈利，但长远看会破坏环境。某著名足球队几十年积累、形成的技术细腻、配合流畅、符合现代足球发展规律的风格。但因为过分追求短期利益，要求球队迅速出成绩，所以就忽视青少年足球人才的培养，并且选择了身材高大、强壮、冲击力极强的外援球员，整个队伍围绕着这样的外援量身定做战术打法，常常从本方后场就开大脚找前场的外援，短期成绩非常好。但这样的选援和打法，显著改变了球队技术流的风格，对青少年足球人才的成长，也起了负面的示范效应。损害了俱乐部的长远利益。

　　需要特别强调指出，监管部门过分关注短期的股市涨跌，反而造成了牛短熊长的尴尬局面。因为，为了追求短期利益，往往不敬畏、尊重股市及其运行规律以及及其他市场参与者，忽视股市的长远制度建设。当股市低迷时，鼓励加杠杆；一旦股市向好，指数上涨，又简单行政化、粗暴地去杠杆，这些年牛短熊长，2015年的数次千股跌停，2016年的实施熔断又暂停熔断，原因固然很多，监管部门的监管多动症、过分关注短期目标而忽视长远发展也是重要的原因。

　　人们过低估计未来收益的可能，往往是因为未来的不可预期。因此，整体而言，在管理过程中，管理要克服多动症，政策要连贯，其修改和调整也应当是可预期的，以保证其相对稳定性、可预期性。

　　2。 监管者如何克服立即满足偏差的影响：不要过分关注短期指数涨跌，要注意制度建设

　　证券市场上，监管部门存在立即满足偏差。其表现就是多动症，注重短期收益、规避损失。一方面，面对收益时，相比于未来的利益，监管者更愿意获得眼前利益；另一方面，面对损失时，监管者则会尽量避免目前的损失发生。例如，在监管者的监管实践中面对股市的巨幅波动时，常常不会积极应对，要么多动，不断地频繁运用行政手段试图调控市场，要么借助监管手段尽量拖延，避免损失。监管者之所以会出现立即满足偏差可能与三个原因有关：一是自我利益驱使，因为监管部门作为一个独立的经济体，监管工作也是其获取生活来源的方式，在生活压力和个人利益的作用下，很容易为了眼前利益而忽视了长远利益：股市的长期发展。二是害怕承担责任，因为我国证券监管部门具有浓厚的行政色彩，监管部门的从业者既有着较高的社会地位，又承担着比较大的政绩压力，市场的巨幅波动和低效率是国家、社会、公众坚决不允许的，所以，在面临较大的监管损失时，监管者也害怕被追究、被处罚，害怕承担责任，所以宁可无限期地推迟损失的直接发生。三是认为自己有足够的行政资源，有能力调控市场。

　　立即满足偏差容易使管理者对问题治标不治本，为了快速出政绩而走形式，不愿意花力气从根本上解决证券市场的问题，没有把主要精力用于完善监管制度。实际上，我国证券市场制度的建设还有很多工作，例如，对投资者保护、发行制度、交易制度、上市公司诚信等等基础性问题，还未形成解决问题的长效机制；过分关注指数的涨跌，而忽视了影响指数涨跌背后的因素。而监管就是要保证证券市场持续、稳定、健康的发展，这可以让市场参与者有稳定的预期。在证券市场中，监管部门的监管制度、法规、政策、措施在市场参与者预期的形成过程中有着重要的作用。监管活动能否给参与者一个稳定的预期，在很大程度上影响着证券市场的稳定和发展。但是，如果监管过分重视短期效果而忽视长远要求，就不会主动预测未来的变动，就不能保证监管法规、政策的连贯性，也就很难保持市场稳定。政策要连贯，就需要长远的监管效果。而且，监管规则及其修改也应当是可预期的，这样就能保证监管规则对其他市场参与者的相对稳定性、可预期性和可确定性。就会在相当程度上避免数次千股跌停、实施熔断又不得不迅速暂停熔断的不利局面。

　　3。券商如何克服立即满足偏差的影响：增强责任心

　　笔者一直在跟踪和调研券商的行为，接触了大量的一手资料。券商在2015年初及以前，热情推销两融业务，审查两融业务客户的资质并不严格，对客户所谓的风险测评，大部分也是工作人员代为填写的；随意降低开设两融业务的门槛。多多少少表现出急功近利，扩大客户的特点。很多开设两融业务的客户，几乎就没有风险意识，也不清楚平仓的道理和机制。但在出现股灾以后，券商立马翻脸，对客户在追加保证金后不强平的承诺也不守信，使得很多投资者倒在了2015年7月9日上午被解放前。

　　4。基金公司如何克服立即满足偏差对行为的影响：业绩考核需要重新设计

　　基金的发展和盈利模式同样应该反思。对基金的考核，肯定是希望业绩增加。但用什么考核业绩？显然是考虑基金净值或理财产品净值。这样的考核思路，就会引起基金的短期行为，为了获得短期内的高收益，基金显然不喜欢做大盘蓝筹股，因为大盘蓝筹股涨得慢，如果投入太多资金做大盘蓝筹股，就会影响自身产品净值增加，业绩不增加竞争力就不强。因此，为了短期内取得更好的业绩，基金公司就非常大的动力在牛市中追求高净值的增长。而盘子小、故事多的创业板就成了基金公司的宠儿，这就是为什么创业板能在短短6个月，从1500点左右涨到了4000点以上，涨幅达1.7倍。而且基金公司之间的囚徒困境，导致它们愿意扎堆抱团取暖，但是，2015年6月以来这次踩踏事件发生后，创业板的股票连着无量跌停，导致基金非常被动。

　　5。投资者如何避免立即满足偏差的影响

　　（1）减少操作频率。

　　沪深股市的换手率高居世界第一。以2015年5月的换手率为例，沪市为546%，深市666%，香港股市72%，台湾股市69.5%，日本东京股市103.2%，韩国股市137.7%，美国纽约股市53.3%，德国股市73.4%。换手率高说明操作很频繁。在美国，每人每年平均交易6次，大约8周交易1次。但在中国，很多中小投资者做股票有典型的“多动症”——交易次数过多。笔者在北京某证券营业部做过实地调研，拥有100万以下资金的中小投资者，平均2天交易1次，最高的1年做了578次交易。而拥有1000万以上资金的投资者，平均3周交易1次。笔者又通过网络、微信访谈了数百位投资者，他们平均2天交易1次。近10%的投资者1天交易3次。有20%的投资者，几乎每天都会交易1次。还有一位业余投资者，在7月20日这一周，交易了近百次，平均每天近20次交易。这些投资者盈利不多，甚至亏损。可以看出，频繁操作，往往事与愿违，是引起股民亏损的一个重要原因。频繁交易，失误的比例可能会增加，一旦判断失误又会盲目加仓，容易积小错为大错。频繁交易还极大地增加了交易成本：佣金和印花税随交易次数而不断增加。投资者不断寻找短线交易机会，稍有盈利便迅速卖掉，没有盈利的积累，而且往往是丢了西瓜拣了芝麻。中小投资者为什么频繁交易？很重要的原因是受立即满足偏差影响，这种立即满足偏差缺乏耐心，急于求成，希望一夜暴富。股市幻觉和股评、媒体、研究报告的诱惑，更强化了立即满足偏差。

　　真正的股市投资，要有较高的收益，应该适当减少交易次数。为什么？笔者深度访谈了几位资金量比较大的成功投资者。他们在正常市场情况下，平均每月交易1次，熊市半年交易1次，但收益率很高。据证监会的数据显示，持股时间长短与收益率成正比，持股时间越长（交易次数越少）的个人投资者收益率越高。以2012年的数据为例，专业机构持股平均期限为143个交易日，而个人投资者平均持股期限为44个交易日。个人投资者，资金越多，平均持股时间越长，交易次数越少。

　　在牛市中，在上涨的途中，更要拿得住股票，大幅度要减少交易次数，坐等主力抬轿。此时，不操作就是最好的操作。

　　（2）谨慎做T加0操作。

　　为什么许多中小投资者喜欢T加0操作？因为中国股市的交易制度是T加1，买进股票后第二个交易日才能卖出。所谓的T加0，指的是原先持有某只股票，某天若再买进这只股票，可以不必等次日当天可以卖掉原先持有的这只股票。人们之所以愿意做T加0，是它可以提前一天兑现利润——立即得到满足。这在操作逻辑上是有问题的。如果投资者原先持有的某只股票未来趋势看涨，当天再补仓为什么当天要卖？为什么不再持有几天以便增加利润？如果未来趋势看跌，为什么要再买？如果趋势不明的平衡市为什么不休息？如果希望通过这种方式降低持仓成本以便解套，那就要问：解套带来的收益大还是再买别的股票收益大？只是为了解套，不就是求得心理上眼前得到满足吗？如果能问问自己：现在盈利较低和未来盈利较高比较，自己喜欢哪个？选择哪个？很多人喜欢前者，但显然理性的人应该选择后者。实际上要做T加0，需要短线盘感非常好，而且当天补仓买进出现大利空。

　　（3）学会空仓。

　　频繁交易的投资者，既拿不住股票，更无法忍受空仓。他们会不停地在两个极端中摇摆。

　　大样本研究结果表明，在中国股市，真正的投资高手，操作次数不多，而且空仓的时间比满仓的时间长。有些高手，这些年就做了几波行情，519、6124、4万亿的3478、2010十一后的“煤飞色舞”行情。

　　尤其在熊市中，在下跌途中，要捂得住钱，不盲目抢反弹，能忍受空仓的煎熬。

　　种子撒到地里，不可能马上发芽。一朝分娩，需要十月怀胎。股市盈利，不应频繁交易，需要长期的努力和耐心。

　　总结：股票投资，要学会管住自己的手，克服多动症，避免频繁交易；要尽可能避免做T加0。还要学会空仓。股市有的是机会，不怕错过，就怕做错。

　　(本文作者介绍：对外经济贸易大学国际商学院教授，博士生导师。)

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