央行是否遵循了汇率定价新机制

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）机构专栏 盘古看宏观 作者 张明、郑联盛、杨晓晨、周济

　　美元指数转跌为升，市场上人民币兑美元贬值压力加剧，如果央行遵循其宣布的人民币兑美元汇率中间价定价新规则的话，那么人民币兑美元汇率应该出现显著贬值。事实上人民币兑美元汇率中间价近期的确出现显著贬值。

央行是否遵循了汇率定价新机制

　　摘要

   2016年5月初以来，随着美元指数转跌为升，人民币兑美元面临的贬值压力再度上升。近期，人民币兑CFETS篮子大致稳定，而人民币兑美元汇率中间价显著贬值，这表明，至少在2016年5月初至6月初，央行较好地遵循了其近期宣布的汇率定价新机制。

   不过，未来美元指数的持续波动将会继续检验中国央行能否继续遵循其汇率定价新规定。一方面，如果美元指数持续反弹，如果央行继续遵循新定价机制，人民币兑美元汇率将会持续贬值，而这可能面临来自国内资本市场以及美国政府的双重压力。另一方面，如果美元指数再度显著走弱，人民币兑美元汇率能否转而显著走强，也存在疑问。

   迄今为止，人民币兑美元汇率中间价走势尚未摆脱我们概括的人民币汇率“非对称性贬值”模式。

　　我们在2016年5月16日发布的盘古宏观周报2016年第8期中指出，尽管中国央行近期宣布了人民币兑美元汇率中间价的定价新机制，但从2016年年初至2016年4月底，央行似乎并未完全遵循这一定价机制。我们在该期周报中提出了一个检验央行汇率定价机制的情景分析（表1）。

表1

　　最近两三周时间以来，风云突变。随着市场对美联储在2016年6月或7月加息的预期日益变得强烈，美元指数结束了从2016年1月底至5月初的贬值趋势。如图1所示，5月2日至5月31日，美元指数已经由92.6上升至95.9，升值了大约3.5%。此外，从5月初期，人民币兑美元汇率中间价呈现出一波显著贬值态势，由5月3日的6.4565下降至6月3日的6.5793，贬值了大约1.9%。

图1

　　如图2所示，从2015年5月初期，人民币兑CFETS篮子汇率也一举逆转了2016年1月1月下旬至5月初的持续贬值态势，近期大致稳定在97.0-97.5的区间内。

图2

　　结合图1与图2的分析，我们不难发现，2016年5月以来的情形，其实就是我们在表1中列举的情景3。在这一情景下，美元指数转跌为升，市场上人民币兑美元贬值压力加剧，如果央行遵循其宣布的人民币兑美元汇率中间价定价新规则的话，那么人民币兑美元汇率应该出现显著贬值。由于人民币兑美元汇率中间价近期的确出现显著贬值，因此，我们认为，至少在2016年5月，央行较好地遵循了其宣布的人民币兑美元汇率中间价定价新规则。

　　不过，我们还不应太早为人民币汇率形成机制改革的新进展欢欣鼓舞。原因在于，在美元指数上升的背景下，人民币兑美元汇率中间价贬值是符合中国经济基本面利益的。

　　而央行是否能够一直遵循其宣布的定价新规定，面临以下两种挑战：第一，如果美元指数持续升值，从而要求人民币兑美元中间价持续贬值的话，中国央行能否承受来自国内资本市场与美国政府的内外压力？第二，如果美元指数再度转升为跌，人民币兑美元中间价能否相应也转跌为升？

　　换言之，至少目前央行的行为模式，还没有摆脱我们团队成员张明在2016年5月初所概括的人民币汇率“非对称性贬值”模式。这种模式指出，当美元指数走弱时，人民币倾向于跟随美元走弱，而对CFETS货币篮贬值（情景I）；反之，当美元指数走强时，人民币倾向于跟随CFETS货币篮走弱，而对美元贬值（情景II）。换言之，从2016年5月初期，人民币汇率的定价模式，无非从情景I走向了情景II。

　　总之，未来美元指数的波动将会持续检验中国央行是否真正遵循了汇率中间价的定价新机制。我们团队也将持续跟踪这一问题。

　　(本文作者介绍：盘古智库宏观经济研究中心致力于为市场提供持续的、客观的、系统的和有新意的宏观经济与金融分析。我们依托于目前新兴的独立智库——盘古智库，试图整合盘古智库的其他优势资源，实现强强联合。)