岳阳纸业：充分享受原木价格上涨带来的收益

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　　李大刚 安信证券

　　国内木材紧缺将会推升价格上涨：受全球变暖、中国因素、俄罗斯调高原木出口关税、能源替代等因素，全球原木未来供给紧张；国内原木供给增长受天保工程的限制，供给增长缓慢，根据国家十一.五森林砍伐计划，2006-2010年国内原木砍伐量平均增长率仅为2.2%，而下游原木消耗行业的产量年均符合增长率均在10%以上，相关行业甚至能够达到30%以上；如此大的缺口通过进口来填补，而国内最大的原木提供国俄罗斯(占中国进口市场的69%)未来的出口关税将会从2006年的6.5%上调到2009年的80%，国内木材紧缺的形势将会进一步加剧，价格上涨势在必行。

　　公司105万亩速生林将会持续受益原木价格上涨：公司105万亩速生林自2001年开始种植，目前已经进入轮伐期，其中以杨树为主，大约70万亩；松树25万亩左右，其他树种包括桉树、苏柳等。中报显示：公司砍伐木材2万立方米左右，收入1147万方，利润649万元，利润率56.68%，成为未来最值得期待的投资亮点。

　　我们判断原木价格2007—2009年的上涨幅度分别为：10%、10%、30%，由于存在原木涨价的预期，我们认为公司可能推迟木材的砍伐进度，预计2007—2009年的砍伐量分别为40、80、90万方。

　　调整纸品适应市场：由于新闻纸市场持续低迷，公司在2007年上半年调整了自己的产品种类，未来将不再生产新闻纸，转变为颜料整饰纸、低定量涂布纸等制品，提高产品附加值，规避行业风险。同时公司中报中披露将回收购湘江纸厂100%股权，主营业务为牛皮箱板纸，产能19万吨，13万吨自制浆，预计2007年将会为公司贡献3000万左右的净利润。随着湘江纸厂和定向增发计划投产的40万吨SC纸，公司2009年的产能预计可以达到100万吨左右。

　　盈利预测及投资评级：随着原木价格上涨和公司砍伐量的增加，以及造纸产能的增加，我们预测2007—2009年公司每股收益分别为：0.47元、0.90元、1.59元，考虑到2009年公司木材采伐进入平稳时期，能够充分反映公司价值，我们以2009年每股收益1.59元作为标准，以25倍市盈率进行估值，目标价40元。

　　风险提示：自然灾害，如水灾、火灾等可能对公司林业资产造成重大损失，40万吨SC纸能否按照预期投产存在一定的不确定性。