黄山旅游：新增资本助力景区 增值业务成长

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　　毛峥嵘 安信证券

　　公司定向增发顺利完成：公司的定向增发自首次董事会公告日起历时8个多月终宣告完成，最终锁定7家机构投资者，发行价为18.05元，发行1700万股，募集资金净额3亿元；鉴于黄山旅游长期向好的发展趋势，私募基金、保险公司、证券公司以及QFII成为了定向增发的投资主体；

　　依托

中国经济最为活跃的长江三角洲，黄山景区发展潜力巨大：黄山风景区是国家级风景名胜区，作为目前中国唯一、世界仅有的同时拥有世界文化与自然遗产和世界地质公园三项桂冠的景区，依托经济发展、居民消费均较为发达的长三角地区，即使经历20多年的发展，但其旅游市场潜力依然十分巨大。在可预见未来，前往黄山国内、外游客将逐年增加，客观上也需要公司不断提高、完善现有景区基础及增值业务的资产运营能力；

　　新增资本助力景区经营主业多层次发展：门票、索道仅是景区经营的基础性业务，此次定向增发募集资金投资改造的云谷索道将实现运力的大幅提升，而后的提价预期也将为公司业绩注入新的增长动力；然而，从长期来看，由于受国家对门票提价的限制以及游客增长终将趋于饱和，景区逐步向大的旅游目的地方向发展已是大势所趋，此次北大门五星级酒店的建设和黄山国际大酒店的改扩建项目将有力推动公司旅游业务向多层次发展；..上调07~09年盈利预测及维持“增持-A”投资评级：根据定向增发完成后公司各项业务发展可能变化，我们上调公司2007~2009年每股盈利预测分别至0.371元、0.545元和0.634元，动态市盈率分别为73.9倍、50.3倍和43.2倍。

　　基于资产重估背景下，作为资源垄断性的旅游景区经营企业，黄山旅游应给予较高的估值溢价。我们维持公司“增持-A”的投资评级，给予38.3元的12个月目标价。

　　1.定向增发顺利完成，私募基金走向前台8月6日，黄山旅游发布公告，自首次董事会公告日起历时8个多月的定向增发终宣告完成，最终锁定7家机构投资者，由于当前市价较最初公告时的价格出现较大幅度的上涨，发行价最终锁定在18.05元，发行数量也较最初设定的3000万股低了很多，仅发行1700万股，即完成募集资金净额3亿元的目标。在黄山旅游此次定向增发的机构投资者中，原先一直是定向增发主力军的公募基金这次却不见踪影，取而代之的是私募基金、保险公司、

证券公司以及QFII(见表1)，尤其是，随着国内

资本市场的日益高涨，“蛰伏”多年的私募资金走到了前台。鉴于黄山旅游长期向好的发展趋势，在“价高者得”的基本原则下，具有长期性、无短期排名之忧且更为追求稳定绝对收益的资金成为此次定向增发中最大的赢家。

　　2.新增资本助力主业多层次发展黄山风景区是国家级风景名胜区，作为目前中国唯一、世界仅有的同时拥有世界文化与自然遗产和世界地质公园三项桂冠的景区，依托经济发展、居民消费均较为发达的华东地区，即使经历20多年的发展，但其旅游市场潜力依然十分巨大。在可预见未来，前往黄山国内、外游客将逐年增加，客观上需要公司不断提高、完善现有资产的运营能力，包括索道运输能力、酒店食宿的服务接待能力等。

　　公司此次定向增发募集资金投向主要为云谷索道改建工程、黄山国际大酒店改扩建工程以及新建黄山北大门五星级酒店。索道经营为国内景区的基础性业务，云谷索道已运行多年，运输能力已不能适应景区游客人数的增长，高峰时游客乘索道往往需要排队2、3个小时，而改建后，云谷索道游客运输能力将大幅提高，能够满足公司未来20多年营运业务发展的需要。而从景区经营的长期来看，由于受国家对门票提价的限制以及游客增长终将趋于饱和，景区逐步向大的旅游目的地方向发展已是大势所趋，其中，服务设施的进一步完善将成为旅游目的地发展的重要环节。受风景区整体规划限制，公司山上酒店数量和接待能力将不再增加，同时，随着外部交通条件的改善，黄山作为距离中国经济最为活跃之长江三角洲最近的著名自然风景区，山下和周边地区酒店作为都市人休闲度假旅游的重要依托将获得长期增长的市场空间。公司此次北大门五星级酒店的建设和黄山国际大酒店的改扩建项目正是瞄准了这一潜在市场，并力争优先占领高端市场。虽然我们对酒店建成后短期经营状况持一定的保留态度，但从长远来看，这将成为非常有价值的资产，而且，势必将推动公司旅游业务的多层次发展。

　　3.上调盈利预测，维持“增持-A”投资评级根据定向增发完成后公司各项业务发展可能变化，我们上调公司2007~2009年每股盈利预测分别至0.371元、0.545元和0.634元，动态市盈率分别为73.9倍、50.3倍和43.2倍。基于资产重估背景下，作为资源垄断性的旅游景区经营企业，黄山旅游应给予较高的估值溢价。我们维持公司“增持-A”的投资评级，给予38.3元的12个月目标价。

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