【申万宏源新三板重磅】一张图看懂新三板问题与改革方向—聚焦新三板改革系列报告之一

原标题：【申万宏源新三板重磅】一张图看懂新三板问题与改革方向—聚焦新三板改革系列报告之一 来源：申万宏源S新三板

“新三板”是多层次资本市场不可替代的一环，服务中小微企业意义重大，但制度建设也存在天然困难。我国已经初步建立起多层次资本市场，新三板定位于服务中小微企业，挂牌公司是“非上市公众公司”，实质上新三板介于交易所与场外市场之间，挂牌公司兼具公众与非公众特性。从全球经验来看，服务于中小微企业的市场具有天然的建设难度，主要源于两大矛盾：1)降低中小微企业融资成本，与防范金融风险的矛盾。2)中小微企业高经营风险，与投资者匹配的矛盾。新三板在经历辉煌之后，逐步遇到困难，未来需要通过改革来重塑投资生态。

新三板市场面临困难，市场全面萎缩。1)挂牌锐减，摘牌激增，优质企业流失。2019年9月新三板挂牌仅9家，创下2014年1月新三板扩大至全国市场以来的最低水平，而该月摘牌却达到72家;2)融资下滑超50%，估值下降，老股东和关联方出资居多;3)流动性较差，换手率普遍低。仅50家公司在2019年前三季度的日均换手率超过0.5%;4)投资账户少且增长慢，产品投资兴趣低，投资流程一级化。新三板目前由内外两方面因素影响，当前外部因素影响较大，包括注册制改革与一级市场融资困难，未来依赖于内部改革推动。

预计两条改革主线，五大改革方向。1)两条改革主线：提升融资便利性，增强市场流动性;2)五大改革方向：精细分层、小IPO、降门槛、连续竞价交易、转板机制。a.“精细化分层”旨在差异化服务企业，培育内部流动性，预计推出精选层，留住优质企业;b.“公开发行”是解决多个问题的主要手段，保荐制的公开发行能让企业完成股票的初始定价、改善初始的信息披露并迅速增加股东人数以提升流动性;c.适当降低投资者门槛，引入更多合适的投资人。与市场不同认识的是，我们认为公募基金参与新三板无制度障碍，如何调动积极性是关键;d. 交易变革：混合做市与连续竞价;e.转板机制：打通多层次资本市场，注册制是关键。从美国来看，2019年从OTC市场上转到纳斯达克的公司占到转板+IPO数量的28.6%，是重要的上市力量。随着A股注册制的推进，无论是A股还是新三板均慢慢建立起了以信息披露为核心的监管制度，精选层的监管有望向A股靠拢，从而使得转板更加顺畅。

改革带来短期制度套利机会，长远将回归投资本质。从宏观来看，“新三板”的改革是中国多层次资本市场完善的重要一环，推动金融服务实体才是本质。当前在注册制与审核制双轨运行期间，跨市场套利仍是机会，但长期来看，流动性将向优质企业集中，跨市场的估值边界更加模糊，投资者的核心是寻找优质资产。

图片来源：123RF

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