步长制药遭漫天质疑，却有研究员大胆抢先给出"增持"评级

上市公司频频抢头条，前有双康，后有步长！

在经过几日震荡之后，今日步长制药再度低开低走，全天大跌9.76%，接近跌停。而在12日晚，公司发布公告称，收到上交所对山东步长制药股份有限公司2018年年度报告的事后审核问询函，要求公司对中药注射剂相关产品疗效、是否存在媒体报道的不良反应或质量问题、80亿销售费用、高毛利率等13项问题进行说明，并请年审会计师对所有问题发表意见。

这是继康美药业之后，上交所对热点公司的又一次全面、细致的专业发问。在这种直白的逼问之下，上市公司无论是老实作答还是狡辩，市场判断起来会变得很容易。

然而，值得关注的是，就在步长制药刚刚发布年报和一季报的时候，西南证券研究中心朱国广团队于4月28日发布研报称，预计公司2019-2021年EPS分别为2.26元、2.39元和2.53元，对应估值分别约为14倍、13倍和12倍，公司业绩增长稳定，研发布局积极，首次覆盖给予"增持"评级。

那么，朱国广团队是否注意到了上海证券交易所提到的问题？如果说没有注意到，是否意味着他们的研究不够严谨？上交所的发问完全是基于年报等公开信息，研究员们为何不能注意到这些问题？

步长制药再度抢头条

对于媒体而言，昨晚有个幸福的烦恼：康美药业、康得新和步长制药到底该哪个上头条呢？发生这三家公司上的事皆有成为“热搜”的可能。

昨晚，步长制药发布公告称，收到上交所对山东步长制药股份有限公司2018年年度报告的事后审核问询函，问询函直指市场最为关心的问题。

首先，关于销售模式与销售费用的问题。公司本期销售费用80.36亿元，占营业收入比例为59%，高于行业平均水平。对于这一销售费用，市场一直有颇多质疑，其中最大质疑就是“是否涉及关联方”。对于交易所要求上市公司披露补充披露市场、学术推广费及咨询费和其他费用的主要核算内容及对应金额、主要支付对象及是否为关联方。

其次，之前有媒体曾报道，中药注射剂相关产品存在不良反应和质量问题。对此交易所要求上市公司，结合上市前后的试验及审批情况，说明中药注射剂相关产品的疗效，自查是否存在媒体报道的不良反应或质量问题。

第三，针对步长制药的高毛利率问题，交易所有也发问。年报显示，该公司主要从事中成药业务，近年开始布局化药与生物药，产品涉及心脑血管、妇科用药等领域，毛利率水平较高、前五大客户较为集中。交易所要求公司对如下问题进行回复：

（1）分药品类别及治疗领域，列示营业收入、营业成本、毛利率及其变化情况，并选取同行业同类型产品可比公司情况，对比分析毛利率水平的合理性；

（2）分药品类别及治疗领域，补充披露近三年前五大客户名称、是否为关联方、年度交易金额及占比，如出现重大变化，请予以必要的解释说明。

五一小长假期间，步长制药董事长赵涛卷入“斯坦福大学招生舞弊行贿”事件，赵涛夫妻或花费650万美元(约合人民币4400万元人民币)送女儿进斯坦福大学，该事件一度登顶“热搜榜”。节后第一个交易日该公司股价一字跌停。随后，跌停被打开，并小幅震荡了几天。今日，公司股价架不住交易所问询，再度大跌，盘中一度跌停，收盘下跌9.76%。

西南证券刚刚给予增持评级

从东方财富的数据来看，步长制药极少有研报覆盖，唯一的两篇报告皆来自西南证券，一份来自2017年4月26日，一份来自2019年4月28日。

最新的研报这样写到：公司2018年营业收入、扣非净利润分别约为136.7亿元、15.3亿元，同比增速分别约为-1.4%、5.2%；2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为28.8亿元、2.8亿元，同比增速分别约为18.6%、68.3%。Q1业绩超市场预期，全年预计平稳增长。

西南证券预计，该公司2019-2021年EPS分别为2.26元、2.39元和2.53元，对应估值分别约为14倍、13倍和12倍，公司业绩增长稳定，研发布局积极，首次覆盖给予"增持"评级。

事实上，这又并不是西南证券第一次给予步长制药“增持”评级。在2017年4月26日的一份研报上，西南证券朱国广团队亦给过该股票一次增持评级。当时，该团队在研报中写到，预计2017-2019 年EPS 分别为3.24 元、3.90 元、4.61元，对应PE 分别为25 倍、21 倍、18 倍。考虑到公司产品、研发和营销优势明显，业绩增速回升，我们首次覆盖，给予“增持”评级。给予公司2017 年30 倍PE，对应目标价为97.20元，按今日收盘价算，目前的价格已与当时的目标价相差了72.78元，仅相当于目标价的25%。

“增持”评级让人瑟瑟发抖

对于上交所的发问与研究员发布的研报，似乎可以得出一个结论，那就是研究员无视公司的风险。从交易所的角度来看，关于中药注射剂相关产品疗效、是否存在媒体报道的不良反应或质量、80亿销售费用、高毛利率等13项问题对市场来说皆是风险，皆需要上市公司作答。但研究机构并未在研报中对上述问题进行揭示，反而给予“增持”评级，实在是令人费解。

也许有人会反驳，研究机构并没有权力要求上市公司回答上述问题，比如销售费用是否涉及到关联方等，然而针对财务上的问题、疗效问题、甚至销售费用是否涉及到关联方的问题，皆应该可以通过调研得出科学结论。若无法回答这些问题，则也根本无法判断一家公司的真正价值，更何况是长篇大论地给予一家公司“增持”评级。

西南证券朱国广团队已不是第一次“踩雷”。在2018年7月份，疫苗事件发酵过程当中，西南证券医药团队首席朱国广敏感时刻推出疫苗事件专家会议，并在描述中表示“莫被误导，对国内疫苗产业充满信心”。此次顶风站台事件引起轩然大波，当时该团队另一名成员陈铁林所在的微信群一片哗然，面对微信群的指责，陈铁林表示“想想相当年的塑化剂和三鹿奶粉事件，再看看伊利和茅台股价”。但这显然打错了比方，目前长生生物已暂停上市。

随后又有业内人士曝光。2018西南证券朱国广医药团队踩中三只“医药雷”，分别是虚增利润的尔康制药，“神药”莎普爱思，到一月腰斩的圣济堂。2015年8月，2016年4月，2017年4月朱国广团队共计发布3份关于尔康制药的研报，并给出2次“增持”与1次“买入”评级；2015年1月朱国广团队发布了两份关于莎普爱思的调研报告，均给出增持评级。2016年4月1日，在对莎普爱思的年报点评中，朱国广仍然给出了增持的建议；2018年5月发布的对于圣济堂的年报点评。同样，朱国广团队对圣济堂给出了增持评级，那时圣济堂名为赤天化。

2019年3月29日，西南证券朱国广、陈进、陈铁林发布了《消费观念提升下，男人性福市场空间巨大》的研报，该研报称，国内40岁以上人群整体勃起障碍患病率40%，国内潜在人群1亿左右。再度引起巨大争议，有媒体辛辣点评，这是“一本正经地胡说八道”。