股指：2018执手相看泪眼 2019守得云开见月明？

　　基本面分析

　　经济有待改善，基本面底尚未来临

　　2018年国内经济表现欠佳，产出端受到需求端拖累出现持续回落，至三季度已经步入主动去库存阶段。需求方面的减速主要是基建投资的拖累，房地产虽相对稳定，但已经难以提供经济动能的增量。外需方面是主要的避险情绪来源，虽然年内对基本面的实际负面影响显现不足，但对经济仍是潜在拖累。

　　需求方面，2018年总体呈现明显的走弱态势。目前极低的库存带来补库需求，推动房地产企业增加投入。库存一旦回升，企业层面继续投入的动力将会减小，因此房地产投资持续加速的潜力不高。但不能排除决策层重新“放开”房地产市场的可能性，这也是未来重要的政策松动方向之一。这一点对房地产板块将是一个潜在的政策利好。

　　基建投资明显回落是拖累总体投资需求的最重要因素。而随着政策的推进，四季度开始基建投资增速已经有所恢复，预计至少至2019年年中基建仍有可能持续好转，总体投资将逐步改善。但是随着投资项目的空间缩小和政府资金来源的限制，资产端和负债端的约束越来越强，从中长期来看基建投资并非经济增长的引擎，依然只是缓解经济下行程度的稳定器。

　　外需方面受到中美贸易冲突的负面影响，但“抢出口”也令出口也没有出现明显的下行，尤其是对美国出口。2019年外需尤其是对美出口或会出现更明显的萎缩。从结构上看，涉及外贸商品的产业链，和抗冲击能力更弱的中小企业将受到更明显的影响。发达国家从三季度开始出现一些扩张放慢的迹象对未来的外需利空。人民币自贬值对外贸有一定的支撑但优势有限，且汇率难以出现快速大幅的贬值，无法对冲其他负面冲击。综合来看，外需难有增长，中长期看依然是重要的风险点。

　　通胀方面，2018年以来下游消费价格持续缓慢上行，猪肉、蔬菜油价等对部分时间段通胀水平有扰动。总体上看自身的内生通胀压力并不强。未来CPI中的猪肉价格上行幅度可能超预期，国际油价波动仍有不确定性，贸易冲突导致的输入型通胀风险不容忽视。中长期看，货币金融、消费等因素均仍不支持通胀持续上行，因此，CPI结构性上行的压力有所上升但并不严重，尤其是核心通胀大概率保持稳定。

　　PPI方面，总体来看供给侧改革对上游产品价格的正面影响依然存在，但是推升PPI的力度已经开始缩小。未来PPI依然重点要关注国际能源价格局势的变动。国内在经济偏弱的情况下其他商品价格难有大幅波动。另外贸易冲突对农产品的冲击也需要警惕。

　　产出端上游由于受到供给侧改革以及环保政策等的影响明显，虽然行业整体产出增速下降甚至负增长，但是供改带来的行业集中等因素也保证了企业有一定的盈利，尤其是黑色产业链相关行业。另外车辆购置税减免政策取消等冲击对汽车制造业影响明显。专业设备和电子行业维持高增长表明经济转型在继续。总体来看，去库存仍在路上，短周期的主动去库存持续至2018上半年，对需求的响应或在年中前后出现，周期上看经济增长或呈现前低后高态势。可以预见的是，供改行业了利润增速可能将会继续下降，同时受到年内经济趋弱的影响，2019年中前后的年报行情或受到抑制。

　　虚拟经济好转，实体融资有待改善

　　总体来看，2018年以来虚拟经济层面延续了近一两年以来的金融去杠杆。从二季度开始这一趋势已经出现一定的放慢，尤其是表内杠杆增速开始回升，表现为银行系统对实体经济的总体债权增速回升，这也反应了表外收缩之后，杠杆向表内转移的情况。影子银行规模的下降与表外去杠杆互为因果，反映了央行货币政策的转变。但是实体经济融资环境改善依然有限，融资利率下行不大，同时连续的违约事件导致信用利差明显上升，中小盘股等信用条件较弱的板块尤其受此打击。对市场而言，直接影响主要体现在流动性支持方面，表外去杠杆一定程度上加剧了A股下跌的程度，尤其是在上半年叠加资管新规等因素的影响下。同时在市场走弱的情形下，存量资金更注重博弈和交易波段而非趋势。

　　市场融资成本下降，资金总体流出

　　资金方面，银行间市场融资成本持续下降，上证50指数、沪深300指数和中证500指数年内均有一定流出，陆股通在国内股市调整过程中持续流入，偏股型基金的数量增长放慢，年初开始新成立偏股型基金持续减少，融资买入金额持续下降，融资余额减少，融券卖出则继续维持在极低水平。

　　政策底已然出现，等待基本面底

　　国内政策方面，监管政策中的资管新规是年内最大的风险点之一，对市场产生明显的利空影响，加剧二季度市场走弱。三季度后期股票质押融资业务风险暴露明显增加，导致决策层成立股权质押纾困基金，以应对可能产生的系统性风险。财政政策方面，个人所得税和增值税的减税方案开始实行。贸易政策上，中美在11月暂时达成协议不采取新的贸易限制措施。货币政策边际放松，逐步修复年初过渡的表外去杠杆，但从金融系统向实体经济传导流动性的信用扩张途径依然受限。

　　海外市场中，美国的政策依然偏紧，资产负债表持续收缩，但2019年的紧缩速度将会放慢。欧洲央行预计在四季度停止QE，2019年下半年开始加息。美国特朗普政府年初开始减税并取得一定成效，助推了美国经济复苏。

　　估值水平持续下降，市场预期仍悲观

　　从估值水平上看，2018年市场总体估值持续降低，上证指数滚动市盈率降至两年多低位，创业板滚动市盈率则在六年低位附近，确实具有了一定的长期配置价值。可能有部分抄底资金在10月和11月进入中证500指数等中小板块，相关指数的成交量出现一定放大，但由于总体表现较弱，市场预期依然偏悲观。

　　潜在风险因素仍存，警惕避险情绪传导

　　2019年美国经济将出现一定的放缓。短周期来看，库存变动、期现利差变动等均预示着美国的经济基本面已经走过了最好的时间段。美联储持续的紧缩对对美股估值的负面影响正在体现。2019年美国股市上行的步伐将会进一步放慢，且不排除出现深度调整的可能性，外部因素对国内市场的传导影响不可忽视。

　　技术分析

　　沪深300指数整体处于下降通道之中，均线分散向下排列，MACD也成向下发散走势且绿柱成扩散形态，不过下方3010一线支撑位还没有打破，IF自年初以来延续下跌走势，中期形态继续振荡概率仍较大，下方关注前低附近支撑力度。

　　上证50指数整体处于下降通道之中，均线分散向下排列，MACD也成向下发散走势且绿柱成扩散形态，2350一线支撑也已经下破，相较其他两大股指更加弱势。

　　中证500指数整体处于下降通道之中，均线系统相对其他两大指数较强，MACD也成向下发散走势且绿柱成扩散形态但力度不那么明显，关键点位上4350一线已经下破，但是4140以及3950两线都有支撑存在。

　　综述

　　上证50前几日再创新低2319点，跌破了前期低点平台，形成向下突破的态势，说明基金年底前赎回套现压力较大。后市如果上证50不能止跌企稳，大盘难言见底。目前上证50还在补跌过程之中，因此，大盘后市走势仍不太乐观。在没有具体重大利好政策出台前，市场仍将维持弱市寻底的格局。利空的因素需要时间消化，短期内股市振荡下行概率较高。

　　2019年的股市，上半年经济短周期底部可能将会确认，届时市场或完成二次探底，下半年有出现中期反弹的可能，全年总体呈现前低后高走势，但长期趋势尚未扭转，反弹高度取决于经济基本面的表现，以及中美贸易摩擦的强度等。技术面上看，目前市场总体位于底部区间附近，但仍有待夯实。

　　本文内容仅供参考，据此入市风险自担

　　注：本文有删减

责任编辑：牛鹏飞