A股含权概念奠定股权分置改革成功基础

　　记者 李侠

　　自5月初中国证监会果断启动股权分置改革试点以来，截至目前，首批4家试点已圆满结束，第二批试点表决即将开始。整体来说，试点基本达到了预期的目的，而其最大的亮点就是试点企业均承认在股权分置状况下流通股含权并通过不同方式向流通股股东作出一定的补偿，亦即确立了A股含权的概念，这为股权分置改革的全面推开奠定了一个良好的基础。

　　客观地说，由于股权分置问题是由诸多历史原因形成的，1380多家上市公司间的股权结构千差万别，极为复杂，而不同股东间又存在着不同的利益诉求———由此注定股权分置改革将是中国证券市场发展进程中一场最艰难的攻坚战。虽然市场各方对于股权分置改革有着种种设想，对于A股是否含权问题也一直争论不休，但事实上直到试点启动时止，无论是管理层还是市场各方对此并无定论。

　　按照“国九条”的精神和要求，中国证监会为启动改革试点作出了一系列制度安排，通过赋予公众投资者知情权、表决权，通过保荐人制度安排，对非流通股股东减持股票所作的时间和数量上的安排等，为投资者创造了一种公开、公正、公平的市场化解决股权分置问题的市场环境。自首批试点正式揭开改革序幕，到目前第二批试点正在平稳推进，市场已出现了可喜的变化：一是已形成市场化的博弈局面，表决机制赋予了流通股股东充分的话语权；二是非流通股股东对流通股股东的意见建议更加重视，力求改革方案兼顾各方利益；三是国企大盘蓝筹股积极参与改革，为市场树立了风向标作用，打消了市场对改革前景的疑虑。最为重要的是，在现行法律、法规和试点通知要求的指导下，所有试点公司根据自己的实际情况，一致选择了由非流通股股东向流通股股东支付一定的对价换取流通权的市场化方式，最终确立了A股含权的概念。而这一点对于股权分置改革取得最终的成功非常重要。

　　根据前后两批46家试点企业的改革方案，市场所关注的非流通股股东向流通股股东支付对价的底线也渐趋明晰：平均支付的对价底线基本在10送3左右，10家中小企业板试点企业平均支付的对价略高，约为10送3.5。但投资者似乎并不太满意，近期市场的不断走低并且再次逼近千点大关，正是这种失落情绪的直接反映。因此，市场迫切地想知道，在确立了A股含权概念的前提下，非流通股股东到底应该向流通股股东支付多少对价才是合理的？在改革全面推开之际，管理层能不能确立一个支付对价的底线？这不仅对于稳定投资者预期、提升投资者信心极为重要，更是决定改革能否全面顺利推开、能否以尽可能小的成本在尽量短的时间内完成改革并取得成功的迫切要求。

　　事实上，回答这个问题既很困难也很容易。困难的原因是，虽然流通股股东和非流通股股东对改革一致欢迎，但二者的利益诉求完全不同。一方面流通股股东期望通过改革能够弥补4年多熊市所造成的损失，对改革预期过高；另一方面非流通股股东期望以最小的成本获得流通变现的权力，不愿意向小股东作出很大的让步。说容易，是只要博弈的双方都能站在中国证券市场发展全局的战略高度来看待股权分置改革的意义，通过股权分置改革，塑造共同利益基础，健全共同利益机制，为市场的进一步发展奠定基础，那么就一定能够通过互相协商、互相妥协，找到一个非流通股股东和流通股股东双方都能接受的“平衡点”，推进股权分置改革试点的顺利进行。

　　而在这场制度变革中，政府和管理层最重要的责任就是通过总结试点经验，不断完善规则，平衡非流通股股东和流通股股东各方不同的利益诉求，为双方找到一个共同的价值判断基础。但无论采取何种方式，保护公众投资者的利益在改革中不受损失，则是管理决策层在股权分置改革过程中始终应该坚持的底线和标准。