短期融资券考验商业银行智慧

　　主持人：李倩

　　嘉宾：唐棣华 金融学硕士，曾任中国银行信托咨询公司总经理，中国银行驻圣保罗代表处首席代表，现任中国银行全球金融市场部总经理。

　　策划人手记

　　7月15日，中国联通在银行间市场发行两期、共计100亿元短期融资券，这是继华能国际6家企业之后，又一家央企利用这一创新融资工具。企业青睐短期融资券，已成为市场关注的焦点。那么它对商业银行具有何种意义？我们通过记者与中国银行专家的对话，可以从战略高度来加以了解。

　　主持人：今年以来，货币市场的发展不断获得新的突破，继证券公司短期融资券推出后，企业短期融资券再次掀起了热潮。虽然商业银行是短期融资券的承销机构，分享着手续费收入，但也是短期融资券替代流动性贷款的直接承担者，承受着流动性贷款下降所带来的利差收入损失。那么，商业银行应该如何迎接机遇与挑战呢？

　　嘉宾：一直以来，我国商业银行中间业务的发展十分滞后，主要原因有三方面：一是货币市场和资本市场欠发达，企业融资偏重于间接融资，商业银行缺乏相应的非利息收入工具，提高非利息收入的机会不多；二是利率市场化程度不够，商业银行多依赖相对固定的利差收益；三是商业银行自身管理和业务创新方面存在着不足。在这种情况下，短期融资券的推出，我认为是给商业银行带来许多机遇。

　　简单说来，通过向市场发行短期融资券，原本由一家银行承担的信用风险转为多个投资人共同承担，扩大了直接融资的比例，既可降低银行的系统风险，也会降低单个商业银行的风险。

　　主持人：根据国际清算银行的数据，发达国家直接融资多数在50%以上，美国的直接融资占融资总额的比重高达88%。但在目前我国的融资结构中，据央行2004年货币政策执行报告显示，银行贷款所占比重高达82.9%，国债为10.8%，企业债为1.1%，股票为5.2%。这反映出我国直接融资比例很低，也凸显了银行的系统风险。

　　嘉宾：你说的非常对。我国的直接融资不仅很低，而且债券融资规模与股票融资规模还很不协调。我们知道，发达国家债券市场规模一般都远远大于股票市场规模，如美国的债券市场余额为股票市场市值的2倍多。在近两年债券发行量持续增长，股票市值持续缩水的情况下，我国的债券市场规模仍然偏小。2004年，债券余额约51625亿元，股票市值36309亿元。

　　而且，在债券市场上，公司债券所占比重又极低。发达国家公司债券市场一般规模较大，有的甚至超过国债规模。如美国2004年的公司债券发行量为7112亿美元，与同期国债的发行量不相上下，而2004年末其公司债券余额47000亿美元，是国债余额的1.2倍，占整个债券存量的20%，与GDP之比为40%。2004年，我国公司债券发行仅为326.24亿元，占债券发行总量的1.2%，仅为同期国债发行量的6.8%，公司债券余额为1232.5亿元，仅为国债余额的5%，占整个债券存量的2.4%，与GDP之比为0.9%。

　　主持人：看来，我国融资结构存在的这一系列问题，使整个金融体系蕴藏着极大的风险。那么产生这一系列问题的原因是什么呢？

　　嘉宾：这主要是我国金融机构以商业银行为主，而商业银行业务又以传统的存贷业务为主，对风险的把握能力和控制能力都不是很高，这是其一；其二是我国金融市场不够完善，股票市场基础不健全，货币市场发展有限，债券市场不统一，外汇市场还有待完善，机构投资者发展有限；其三是我国利率市场化水平不高，商业银行还多依赖获取固定的利差收益，获取非利息收入的空间和主动性都相对有限；其四是我国金融业目前仍然是分业经营分业监管，金融创新的环境不够理想，在一定程度上制约了商业银行的业务创新。

　　特别是由于目前我国直接融资的股票市场持续低迷，企业债券市场规模有限，资本市场很难快速承担起直接融资的大任。因此，短期融资券的大规模发行将在一定程度上增加直接融资的比例，这既可增加企业和金融机构短期融资的渠道，也可改变其对银行贷款的过度依赖。

　　主持人：短期融资券的出现，是不是增加了商业银行对信用风险和利率的敏感度？有人认为短期融资券有助于商业银行资产结构的多元化，而购入高信用等级、较贷款更为透明、期限更短且更为分散的融资券，有利于促进银行主动适应“短期贷款票据化”的趋势。

　　嘉宾：可以这么认为。而且，商业银行通过投资短期融资券将促进银行信贷资产向非信贷生息资产的调整，逐步改善银行的资产结构。

　　与此同时，短期融资券还将推动商业银行业务结构和收入结构的调整。按照目前承销手续费0.3%至0.5%的行业标准，短期融资券到期后还可滚动发行，假定第一年的规模在3000亿元左右，第二年为6000亿元，第三年为1万亿元，第四年达1.5万亿元，第五年达2万亿元，那么，第一年的手续费收入在9-15亿元，第二年为18-30亿元，第三年为30-50亿元，第四年为45-75亿元，第五年为60-100亿元。当然，这种收入还会随着市场的发展而发展，这对于丰富银行中间业务收入来源，改善商业银行收入结构具有积极作用。

　　此外，银行还可以将融资券开发成投资理财新产品，也会有利于银行中间业务的发展。从收入结构看，商业银行承销及投资短期融资券将带动收入结构中利息收入向投资收益和中间收入的转化。而且，投资优质的短期融资券或者通过二级市场交易短期融资券，可增加商业银行的投资收益。

　　主持人：谈了这么多短期融资券给商业银行带来的好处，但我们也要清楚地认识到商业银行所面临的挑战，您认为挑战有哪些方面？

　　嘉宾：短期融资券给商业银行带来的挑战首先表现在商业银行不得不进行内部业务的替代。在1年期贷款利率高达5.58%的情况下,短期融资券的成本优势非常显著，企业和金融机构发行短期融资券的积极性很高，这就导致商业银行内部业务的替代。商业银行短期融资券的承销业务和投资业务将替代部分流动性贷款业务，尤其是优质公司的流动性贷款业务。随着短期融资券市场的发展，这种情况将更为突出。当然，商业银行承销短期融资券获得的承销收入距离原来的流动性贷款收益会有较大的距离。

　　由于短期融资券为企业和金融机构构建了短期的直接融资渠道，优质客户出于降低成本、树立品牌、增强融资主动性和灵活性等多方面考虑将主动要求发行短期融资券，并通过短期融资券融来的资金偿还银行的流动性贷款，尤其是将优先偿还非承销其短期融资券银行的贷款。如果拥有企业流动性贷款的银行不能主动去帮企业和金融机构发行短期融资券，银行除了将失去其流动性贷款外，还极有可能失去优质客户。优质客户因其资质好，也很容易得到市场的认同甚至追捧，势必成为各家商业银行竞争的对象，从而使商业银行面临着更为激烈的客户竞争。

　　主持人：商业银行既是短期融资券承销商，又是短期融资券的投资者，这就要求商业银行提高对发行人信用风险的评估能力。同时，还要关注其对商业银行资本充足率的影响。

　　嘉宾：是的。由于短期融资券属于无担保资产，投资这一产品将占用相应的资本金，这就要求商业银行的资本金和银行的风险资产有恰当的匹配。除此之外，尽管优质企业和金融机构短期融资券违约的概率比较小，尤其是持有到期所受的影响不大，但是如果进行短期融资券二级市场交易，或者将短期融资券纳入理财产品之中，那么，短期融资券将受到发行人经营情况和财务情况的直接影响。随着市场体系的完善，短期融资券的发行主体也将继续扩大，信用风险也将随之扩大。虽然信用风险越高的短期融资券收益率也会越高，但持有和交易短期融资券将面临更大的风险。

　　主持人：由于短期融资券的推出，商业银行必须直接面对“金融脱媒”日益深化的挑战。那么，当“金融脱媒”日益成为一种必然趋势并逐步深化时，商业银行如何去面对？

　　嘉宾：“金融脱媒”现象一般是指在金融管制的情况下资金不经过商业银行而到达融资者手里。通过利率市场化等放松管制的措施可以缓解资金的脱媒现象。但是，金融深化(包括金融市场的完善、金融工具和产品的创新、金融市场的自由进入和退出、混业经营和利率、汇率的市场化等)也会导致金融脱媒的深化。

　　如果商业银行不能主动适应这种趋势，“金融脱媒”的深化会产生较大的负面影响，甚至出现银行危机和金融危机；如果商业银行应对得宜，外在条件也允许，商业银行也可能转变成为综合性的金融机构，其非利息收入占比会大幅提高，自身核心竞争力也将大幅提高，进而促进金融体系的健康发展。

　　主持人：美国的Q条例曾使美国出现“金融脱媒”现象，美国政府并未因此停下金融自由化的脚步。但新兴市场国家和地区在最近一二十年也发生大量“金融脱媒”现象，甚至导致一些地方发生金融危机，您是怎么看待这个问题的？

　　嘉宾：从1933年至1966年9月，美国从Q条例开始管制银行存款利率，最终将扩展到储蓄金融机构，如互助储蓄银行和储蓄贷款协会等。为规避利率管制，资金流动存在大量“脱媒”现象，这既导致银行经营困难，也限制了银行吸收存款进行贷款的能力，还使货币政策作用机制受阻。从1970年6月到1986年3月，美国金融当局逐步实现了存款利率的自由化，资金流动的“脱媒”现象得到了明显缓解。但是，存款利率的市场化在剧烈竞争情况下导致了利率的飙升，美国储蓄贷款机构长期贷款难以获得较低利率存款的支持，最终出现了储蓄贷款机构危机。1987年至1991年，平均每年有200家小银行倒闭。美国金融当局动用了大量的资源来解决这一问题。

　　但是，美国政府并未因此停下金融自由化的脚步，而是继续推动金融的自由化进程，使“金融脱媒”进一步深化。许多商业银行通过金融创新和海外经营等来绕开政府尚存的管制。最终，1999年美国出台了《金融现代化法案》，实现了混业经营。在此背景下，美国银行业的并购案大幅增加，银行数量下降很快，但全能银行越来越多，银行也越来越大，其竞争力也越来越强，美国金融体系也越来越稳定。

　　从新兴市场国家的情况来看，在金融自由化和金融全球化背景下的“金融脱媒”现象，往往会带来一些负面影响，甚至包括金融危机，如亚洲金融风暴、拉美金融危机和土耳其金融危机等。除资本账户不当开放外，商业银行依然过多依赖信贷业务和利差收入，在经济不景气时不良贷款大幅上升，同时，资金外逃大幅提高了资金的利率，最终形成恶性循环。客观地说，商业银行未能有效地应对“金融脱媒”的深化是新兴市场国家金融危机加深的原因之一。同样，在危机之后，新兴市场经济体的政府加大了对银行业的支持，包括注资、剥离不良贷款和允许外资并购等措施，并继续推动金融的自由化，“金融脱媒”仍在继续深化。

　　因此，“金融脱媒”深化将使商业银行依赖传统存贷业务为主的经营模式转化为：既依赖传统网点吸收存款，也依赖货币市场和资本市场进行融资；既依赖传统的信贷业务，也依赖货币市场和资本市场的投资和中间业务。当然，在这个过程中，货币市场中大额存单工具的出现、由商业银行发起的其他金融市场中介机构的出现以及创新性的理财产品和衍生产品，允许商业银行混业经营等，都是必要的。

　　主持人：短期融资券是中国“金融脱媒”深化的一个重要标志。其实，中国的“金融脱媒”现象早已发生了。股票市场、债券市场、货币市场、外汇市场、黄金市场和商品期货市场等的发展，既促进了商业银行从传统业务向非传统业务的发展，也促进了金融市场非商业银行中介机构的发展，最终要么促进了直接融资的发展，要么促进了直接投资的发展，导致“金融脱媒”的深化。这也是利率市场化、金融监管发展和金融产品和工具创新的结果。

　　嘉宾：一点不错。我们从1999年至2004年金融机构人民币信贷收支的结构变化可知，信贷资产在6年时间里占比下降了8.85%，外汇占款6年里上升了8.1%，有价证券投资上升了1.7%，可以说是“金融脱媒”现象的表现。而且，在资金来源中，活期储蓄存款占比增加了3.91%，而定期储蓄存款占比下降了6.65%，表明居民有更多的投资渠道，减少了定期储蓄存款，增加了活期储蓄存款，以便在时机恰当时买入其他资产；在资金运用中，短期贷款占比下降了18.7%，中长期贷款占比上升了9.8%，除信贷资产占比整体下降外，表明企业的短期贷款需求除被中长期贷款上升替代外，还被别的融资渠道代替，包括新增自有资金、FDI、股市和债市融资等。从2003年到2004年，新增存款少增4668.7亿元，新增贷款少增9335亿元，其中，新增短期贷款少增了6237亿元，表明“金融脱媒”在进一步深化。

　　在目前股票市场低迷，企业债券市场发展有限的情况下，央行推出一系列新的货币市场工具，如短期融资券、债券远期交易和资产抵押债券等，这都是“金融脱媒”的进一步深化。央行大力发展短期融资券市场将给央行利率市场化留下足够的空间，包括可逐步将超额存款准备金利率降至零，并进一步推动利率市场化，完善货币政策传导机制等。而且，短期融资券既是企业和金融机构中长期债券的定价基础，又将是形成央行基准利率的基础之一。因此，可把短期融资券看作是“金融脱媒”继续深化的一个重要标志。

　　在中国“金融脱媒”深化之路上，还有和将有以下标志性事件：第一，通过已经启动的股权分置改革最终完善股票市场；第二，在银行间市场发行企业债券，最终统一银行间市场和交易所市场；第三，商业银行在货币市场发行大额存单；第四，商业银行规模化信贷资产的大规模证券化；第五，人民币汇率形成机制的完善，人民币汇率市场工具的完善；第六，允许金融业混业经营；第七，资本账户的开放等。

　　主持人：在“金融脱媒”日渐深化的大趋势下，面对短期融资券市场的发展，我国商业银行如何积极主动地应对挑战？

　　嘉宾：商业银行应该打破观念上的束缚，大力承销企业和金融机构的短期融资券，争取获得相应的手续费收入市场份额，同时巩固和开拓优质客户资源。

　　一方面，提高风险控制能力，促进授信业务的转型，尤其要注重中小企业客户的贷款需求，通过满足其需求获取较高的利差收入；另一方面，提高对企业信用风险的识别能力，积极开展理财产品和货币市场基金业务，并适度有选择地投资短期融资券，以提高收益。

　　此外，商业银行要积极做好货币市场新产品推出的准备工作，包括资产证券化、大额存单和其他衍生产品。特别是企业债券市场将在短期融资券市场的引导下有所突破，极有可能大举进入银行间市场，因此，商业银行应做好企业债券发行的承销和投资准备工作。

　　最后，商业银行应该做好混业经营的准备工作。

　　总之，短期融资券的出现，给商业银行带来了机遇，也带来了挑战，它将考验商业银行管理者的智慧。

　　相关链接

　　5月26日、6月9日和7月15日，华能国际、振华港机、国际航空、国开投、五矿集团、中国铝业和中国联通发行了总量229亿元的企业短期融资券。

　　4月11日和7月6日，国泰君安和招商证券分别发行了6亿元和3亿元券商短期融资券。