化工行业：一夜春风来 千树万树梨花开

　　联合证券 潘波

　　经过2004-2006年调整，化工行业在2007年步入明显上升的景气周期，并将在随后两年维持。行业复苏的根本动力来自于行业低谷期剩余产能消化、投资规模锐减以及落后产能的加速淘汰，吐故而未纳新，整体产能释放得到控制，集中度的提高也减缓了行业无序竞争。

　　根据化工项目建设周期、行业投资数据等方面判断，化工行业周期顶点可能在2009年前后到来，并存在景气周期延续的可能。我们看好磷化工、钾肥等底部启动或持续时间长的资源性行业，提醒投资者注意草甘膦、氨纶等低壁垒行业在强周期顶点的下行风险。

　　高油价背景下燃料乙醇成为重要替代能源，全球粮食价格上涨、产量增加，化肥农药因此获益。氮肥行业容量大、结构复杂，具备技术、管理等优势的成本领先或行业整合型企业最有空间。中国将成为世界磷肥生产大国，一体化企业最具持续优势。推荐湖北宜化、泸天化、云天化和盐湖钾肥。

　　中国煤化工的核心竞争力在于煤炭资源分布广泛、储量丰富且相对于石油较大的价格优势，本质上是高油价背景下的替代机会。我们看好二甲醚等替代能源、具备先进煤气化技术以及产品创新的企业，推荐华鲁恒升、山西三维等。

　　多年来磷化工全行业整合持续进行，供应链发条被一圈圈拧紧，能量也在平静中蓄积。2007年磷肥景气，拧紧的法条被触发，行业景气度快速提高，周期性投资机会来临。磷肥、黄磷、磷矿石等产品从下游到上游轮番上涨，力度逐步加强，行业景气度之高超过市场乐观预期。看好具备矿电磷一体化业务模式和运输优势的龙头企业兴发集团。

　　2007年化工行业进入景气周期

　　化工行业(不考虑石油及加工，即一般而言的基础化工，下同)经过2004-2006年的调整和下降阶段后，于2007年开始步入明显上升的景气阶段，这一趋势将在2008-2009年得以维持，顶点或许在2009年以后到来，由于宏观调控的影响，行业景气延续的可能性加大。

　　本轮景气周期的形成轨迹

　　2004年以前化工行业密集投资形成的大量产能在其后两年集中投放，20004-2006年行业步入下降阶段。表现在行业利润率从2004年底7.15%的高点持续下滑，2005、2006年利润率只有6.09%、5.59%(图1)，行业利润总额增速更从03、04年80%左右快速回落至随后两年15%水平(图2)。

　　然而，即便在下滑阶段，行业层面仍有重要积极因素，突出表现为行业需求仍然旺盛，发展速度并未减慢，消化了大量剩余产能。2004-2006年行业收入依然维持30%左右，与利润总额的剧烈变化相比，下滑速度并不明显(图2)，行业容量快速放大，在快速发展中解决历史上过度投资问题。供需形势在2007年开始发生转折性变化。

　　行业盈利能力的下降和政府对投资规模的控制减缓了投资增速，供需形势开始发生转折性变化。在下游需求的快速推动下(2007年1-11月份行业收入增长30%)，2007年开始化工行业迎来一轮新的景气周期。2007年1-11月行业利润率逐步恢复至6.31%水平，利润总额同比增速超过50%，反转趋势确立。