化工行业：一夜春风来 千树万树梨花开(3)

　　氮肥：技术和整合者长期受益，气头尿素或有阶段性机会

　　生产方面，尿素行业成本提高、产能扩张速度加快、结构复杂的特点仍将长期存在。

　　行业成本及格线越来越高，不达标者处境艰难。电力、运输等都有涨价压力，中石油、中石化等天然气供应商逐渐占据博弈有利地位，天然气上涨趋势明确，气头尿素企业毛利率不断压缩。

　　2007年国内尿素产量2485.7万吨(折纯)，同比增长11.5%，国内尿素产能进一步放大。2007年行业盈利能力提升增加了部分企业扩产的动力，新建项目建设速度也在加快。2008年以后，尿素行业新增产能不会有明显减弱。

　　市场不能忽视中国尿素(甚至氮肥)行业复杂的结构性特征。中国氮肥行业层次众多，各种技术、路线、规模装置并存，不同企业成本相差悬殊。很难简单判断行业趋势和公司盈利，“产能增速超过需求，行业下坡，价格走低、所有企业盈利下降”的逻辑并不成立。随着价格和成本的靠近，高成本装置将不得不降低开工率甚至完全停产，行业供给对价格的敏感性增强，成本领先型企业得到保护。能耗高、技术落后的中小尿素生产企业可能持续亏损，部分被淘汰。

　　中国氮肥行业容量大、行业分散、需求长期刚性，提供了如下几种投资机会：

　　1、技术领先。煤头尿素技术含量高、贡献度大，成为控制成本的关键性因素。新一代移 动床气化技术在碳转化率、规模、环保和成本方面具有先天优势，将逐步替代现有的固定床落后技术。华鲁恒升(600426)已完全掌握水煤浆气化技术，合成氨和尿素成本大幅低于行业平均水平，且具备良好的扩张性，在如今行业整体成本快速提高的背景下，迎来成长的黄金时期。双环科技(000707)壳牌气化装置运行逐步稳定、负荷提高，加之湖北宜化收购后内部管理改善和较高的估值优势，同样存在投资机会。

　　2、行业整合。氮肥行业的大容量和分散性特征也给具备技术、管理等方面整合能力的优势企业提供了良好的整合机遇，外延式发展将可能带来跳跃式发展，湖北宜化(000422)是其中的佼佼者。公司在技术、管理方面均有相当扎实的基本功，在行业整合方面更具有相当成功经验，在贵州、湖南、内蒙等地收购重组颇具成效。

　　3、气头企业短期受益于天然气价格优惠。在政府控制化肥价格暴涨的形势下，化肥用天然气将有价格优势，气头尿素毛利率将有保证，相关公司阶段性获益。但由于资源短缺和定价体制的二元化，气头尿素企业的用气量将难以保证，非生产性被动检修下开工率难以保证。且长期看来，天然气价格涨价压力较大，气头尿素企业高毛利率难以持续，估值空间受到压制。有深厚政府背景和整合潜力的泸天化(000912)最具机会。

　　磷肥：资源凸显价值，一体化企业最具持续优势

　　磷肥(进一步可以扩展到草甘膦、磷矿石、黄磷等更为广义的磷化工，见后文分析)的上涨更有观赏性，几乎在07年完成了其他产品好几年的累计涨幅。磷肥的上涨反应了前几年磷化工行业内部持续整合所积蓄能量的释放，行业供给弹性的逐步降低最终在突发的需求面前演变为具有爆发力的全线飙升。未来磷肥行业将围绕国际需求、中国出口政策、原料(硫磺、磷矿)等主要因素演变。