胡立峰：抓住机遇、承担责任 大力发展权益基金

　　抓住发展机遇，承担股市责任，大力发展权益基金

　　中国银河证券基金研究中心  胡立峰

　　2019年10月7日

　　随着我国资本市场发展建设向纵深推进，外资不断提高A股持有比例的同时，公募权益基金数量与规模不足、持有A股市值比例不高的问题日益突出。大力发展权益基金，是服务支持资本市场进而服务支持实体经济的重要举措，应借助股市基础好转的有利时机，在基金产品注册、投资运作和投资者教育等领域，全力推进权益基金的发展。

　　关于我国公募权益基金的定义。对于我国公募基金从1998-2019的21年发展实践看，权益基金包括股票持有比例不低于80%的股票基金、股票持有比例不低于60%的混合偏股基金两类。有不少混合基金的股票持有比例下限不是60%而是50%甚至更低，这类基金不是严格意义上的权益基金。

　　一、明确基金产品风格特征至关重要

　　基金行业发展驱动因素主要有业绩驱动、营销驱动、产品驱动三大驱动。从之前的“业绩好基金就好卖”到加大营销推广再到现在的产品设计开发，产品驱动已经进入独立、大规模推动行业发展的阶段。从实践看，简单地按照所谓的“市场需求”来进行产品设计存在一些问题。很多“市场需求”是销售机构短期营收或投资者短期投资诉求，而来自5年以上的长期投资需求很难充分表达出来，依据这样的“市场需求”来设计产品容易形成“个体经济但整体不经济甚至负面”的后果。因此要加强顶层设计，加强对我国公募基金产品、资本市场以及养老金的长期性、根本性、规律性等因素的研究探索，主动加大长期性、规律性、标准化的权益基金与养老金中权益组合产品的发展。

　　对公募基金产品实行严格的分层管理是大势所趋。一般来说，基金分为基础产品与混合配置产品两个层面，二者要进行严格的区分，不可混淆。大力发展并强化标准基础产品，突出主动管理的标准股票基金、主动管理的标准债券基金，让股票的更“股票”，债券的更“债券”。同时推出资产配置产品指引，统一规范混合配置类（FOF）基金产品与管理人中管理人（MOM）基金产品。

　　鼓励基金管理人大力发展股票投资比例不低于80%的股票基金，聚焦主动股票投资。加强对基金名称的管理，基金名称中代表投资方向的，至少80%非现金资产要投向该领域。股票基金的股票下限是80%，上限95%，留5%的现金及现金等价物，业绩比较基准中股票指数的比例值确定为87.5%（（80+95）/ 2），股票投资的“锚”确定在资产净值的87.5%，围绕中间值上下波动7.5个百分点。通过80%、95%、87.5%这3个基金合同有约束力的比例值确保股票基金的本色。

　　希望监管部门与行业协会推出有约束力的股票基金产品审核指引，严格按照上述80%、95%、87.5%三个数值进行审核。截止2019年6月30日，股票基金数量948只，资产净值10523.03亿元，占当期全部基金资产规模亿元的7.85%。其中，标准股票型基金208只，资产净值1472.82亿元，市场占比1.10%；行业股票型基金108只，资产净值927.25亿元，市场占比0.69%；指数股票型基金632只，资产净值8122.97亿元，市场占比6.06%。从以上数据看，主动股票型基金发展较为缓慢，与公募基金的发展定位不相称。

　　2、维持原股票基金但不新批。2014年8月8日起实施的《公募证券投资基金运作管理办法》第三十条规定“百分之八十以上的基金资产投资于股票的，为股票基金”。根据该条款，运作管理办法生效之前相当一部分股票投资比例下限为60%的股票基金不再符合股票基金的分类。法规给予一年的调整期，2015年8月，陆续有基金发布更名公告或契约修订公告。基金更名或修订契约，并未改变基金原有的投资策略。此次原标准股票型基金大批量成建制调整为混合偏股基金，是1998年以来我国基金行业规模最大一次的分类调整，有376只原股票基金调整为混合基金。由于调整对象是我国基金行业最重要、规模也最大的标准股票型基金，对基金销售、基金投顾、投资者服务等领域产生重大影响。考虑到此类基金已经现实存在，建议继续维持，但不能新批混合偏股基金，以免造成混乱。但遗憾的是，2014年8月8日到2019年9月30日，已经成立混合偏股基金（股票下限60%）是180只（其中转型成立16只），混合行业偏股基金（股票下限60%）是44只（其中转型成立4只），另外还有120只股票下限突破60%的混合偏股基金（其中转型成立的17只）。虽然新的《运作管理办法》 在2014年8月8日正式实施，但这5年以来公募基金行业仍然发行了这344只（180+44+120）混合偏股基金。如果说股票下限60%是主动权益基金的基本要求的话，新发行募集了120只股票下限低于60%的混合偏股基金则不利于聚焦发展权益基金。

　　3、停止套着“灵活配置”或“混合偏股”马甲的股票方向基金。当前，混合基金对基金产品风格特征稳定性与易识别造成了较大干扰，号称股票基金但股票投资不足并且不确定性大，号称债券基金但却持有一定比例股票甚至相当比例股票。我们按照基金业绩比较基准中股票比例值60%及以上来确定基金的股票方向属性。按照这个标准，从2014年8月8日到2019年9月30，新成立混合偏股方向基金886只，数量超过主动股票基金。股票基金数量偏少与大量放行混合偏股基金密不可分。由于混合偏股基金是发行的主流，造成基金管理人、托管人与基金销售机构都将行业重心放在混合偏股基金上。这批新增的886只混合偏股基金，在实际销售中也有意无意忽略其混合基金的产品属性，而将自身定位为股票基金，只是股票仓位下限从80%可以调整到60%或40%、30%甚至0%。鉴于此，建议停止混合偏股基金的发行，否则在基金销售机构短期目标追求下，很难有真正的股票基金发行。对于现有的混合偏股基金，比照分级基金进行逐步规范，股票下限是60%的则允许正常运行，股票下限是60%以下的甚至是0%，但业绩比较基准中股票比例值是60%以上的，只允许赎回不允许申购，逐步压缩减少直至清盘终止。

　　4、鼓励发展行业股票基金。行业股票基金是未来发展的一个方向。标准股票型基金与指数股票型基金的优点结合形成行业股票型基金。业绩基准是沪深300或者中证800的全市场股票基金，太过宽泛。指数股票型基金完全被动，灵活性与弹性不足。行业股票型基金则吸收了标准股票型与指数股票型的优点，业绩基准是相对具体的某个行业指数，但投资上却是主动运作。在具体股票行业与业绩比较基准中的行业的确定上，选择主流成熟行业，以中国证监会CSRC行业标准或者MSCI行业标准为准，基金管理人定制的行业指数则需要限制。建议监管部门、行业协会与相关指数公司联合推出公募基金股票行业基金指数指引，限制基金公司定制行业指数作为基金产品的业绩基准指数，原则上只允许在指引中确定的成熟、主流的行业指数中发行股票行业基金。

　　5、超常规大力发展股票ETF基金。股票指数基金分为传统的场外申购赎回股票基金与ETF股票基金两大类。场外申赎的指数基金主要缺点是申购费用与赎回费用较高，基金销售机构收取高昂的销售费用阻碍了股票指数基金的大规模普及。建议大幅度降低场外申赎的指数基金的费用。ETF股票基金方面，要打破原来的主流宽基ETF仅限少数几家基金公司的局面，鼓励有条件的基金公司均把ETF股票基金作为标配产品体系，例如上证50、沪深300、中证500等，鼓励基金公司大量发展主流的宽基指数ETF，如有可能每家基金公司鼓励标配上述主流指数ETF。ETF基金方面，限制所谓的定制指数ETF，多年以来的经验也表明，这类定制的基于主题类ETF，由于基础指数太多狭窄，指数编制规则太过另类，无法获得市场更多资金的青睐。上证50ETF、沪深300ETF、中证500ETF、深证100ETF这些股指期货对标的宽基ETF基金的数量还是太少，如果市场中上述4个主流ETF基金各自有30只到50只，形成一个200多只的主流ETF基金群体，应该还会吸纳更多的主力机构资金，尤其是养老金等长期机构资金。

　　6、限制一家基金管理人复制同一股票基金。例如，同样是医药行业或者消费行业股票基金，有个别基金公司同时推出2只甚至3只基金，由不同的基金经理进行管理。现在基金公司的股票方向基金数量不是太少而是缺乏章法。背后的原因可能是某家销售机构委托基金公司定制某个类型的股票行业基金。多只同类型股票行业基金，造成一家基金公司对外的股票投资形象的杂乱，也造成内部股票投资资源的重复建设。例如：某基金公司发行了3只医药医疗行业股票基金，业绩比较基准均是一致的。由此，建议限制一家基金公司发行同一个业绩比较基准的行业股票基金。不过业绩比较基准是宽基指数的标准股票型基金则不受此限制。

　　二、基金管理人公司治理层面鼓励发展股票基金

　　1、基金管理人的股东与董事会对经营层的考核的内容主要是基金业绩、规模、收入、利润等指标。在规模考核方面，经过努力，货币市场基金的规模占比与重要性在持续下降，也陆续体现在日常工作中，主动调整货币市场基金规模评价方法取得成功。股票的投资分析、风险识别、行业与企业研究，是基金公司绕不开的核心竞争力。股票投资管理能力是一家基金公司最重要的管理能力。建议加大股票基金的考核占比系数或者单列股票基金的考核权重。在基金业绩考核方面，提高3年及3年以上的长期投资业绩占比的考核。

　　2、优化“基金经理负责制”，增加基金管理公司作为一个整体形成持续、稳定的投资理念与投资文化。股票基金长期业绩优异，到底是基金经理主观能动性优秀还是基金行业工业化选股的制度红利呢。我们分析认为既有基金经理的努力，也有行业的制度红利、产品设计红利等因素。基于这些思考，建议基金管理公司对于股票投资进行改进与优化。主要建议有：在基金经理负责制之前加上投资委员会，明确为“投资委员会领导下的基金经理负责制”；在基金季报、半年报与年报的信息披露中，披露投资委员会成员名单，位置在基金经理名单的上方，二者在同一个地方同样醒目；披露基金的股票仓位调整比例、具体股票选择与比例的权限划分与具体实施情况。

　　三、行业协会与基金评价机构层面

　　1、建议监管部门、行业协会召集基金评价机构等，讨论股票基金的标准、业务规则，形成全行业对股票基金的投资比例范围、投资比例上限值与下限值、业绩比较基准中股票比例值与债券比例值等指标的共识，压缩机会主义投资理念的空间。进一步明确股票基金任何时候股票投资比例下限是80%，正常值是87.5%，业绩比较基准中的股票指数收益率比例值应该稳定在87.5%。建议监管部门与行业协会形成更为明确、更为统一的基金产品审核指引标准。

　　2、建议行业协会发布基金管理人股票基金规模与长期收益率。2017年12月8日基金业协会召集基金评价机构开会，明确货币市场基金规模从基金公司规模评价中予以剔除，实施以来效果很好，市场与社会以及基金公司股东等均接受了货币市场基金是流动性管理工具，应该高度重视货币市场基金的流动性风险防范工作。由此，建议再次明确基金评价机构在基金公司规模评价中只发布股票投资比例下限是80%的股票基金，分为主动股票基金与指数股票基金，发布股票基金管理规模与加权平均收益率。由此，引导基金公司大量发行股票基金，而不是继续套着混合基金马甲发行股票基金。

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责任编辑：常福强