市盈率处于底部平台运行 基金重仓股已跌无可跌

　　银河证券 李海滨

　　经过三季度反弹之后，市场重新进入了调整。投资者不仅对于前期基金重仓股没有较好表现颇有微辞，而且开始担心基金重仓股是否会引发大盘的深度调整。我们认为，基金重仓股都是目前市场上最优质的上市公司，在目前价格普遍较低情况下，这些重仓股的价格走向，将会非常大程度地取决于宏观经济与这些公司的盈利能力前景。因此，我们不妨从这 两个方面并配合定价指标市盈率来作一个综合分析。宏观经济指标中的利润指标形成投资者看淡预期，但实际情况并不一定成为看淡依据。

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宏观调控以来，市场普遍预期2005年的国内生产总值增长率会下降到9%以下，并以此为据推断上市公司会遭受较大影响，并因此导致今年上半年股市持续调整。不过，实际数据与预期存在一定差异。一方面，宏观经济高速增长的速度并没有降下来，固定资产投资依然以较高速度增长，继续维持高位运行，而且CPI指标也非常理想。但另一方面，在原材料价格上涨刺激下，企业利润指标快速下滑。进入2005年，企业利润增速从38%迅速下降到17%，亏损增速从11%迅速攀升到34%。总量没有控制下来，质量却出现快速下降，凸现了经济结构不尽合理的特征。是不是宏观经济的状况不理想，就一定导致基金重仓股在目前情况下会继续下跌呢？我们必须从基金重仓股的实际情况来分析。

　　附表显示，基金重仓股主要指标远远优于宏观经济指标，在收入与净利润方面表现出非常稳定的上升势头。这充分反映出在宏观经济的总体高速增长过程中，基金重仓股处于优势竞争地位。相对于全国企业利润15%的增速，基金重仓100的21.66%增速显然优异，而且每股收益创出六个季度的新高，表明基金重仓100股的收益增长态势完全没有回落的迹象。资本项目规模维持率能够反映出上市公司资产增长情况，该指标显示出基金重仓100上市公司依然具有很好的增长基础。主营业务收入、存货周转率在今年一、二季度都处于较好水平，没有明显滑落迹象，反映出上市公司的销售情况良好，增长稳定。我们把基金重仓100与其余A股的净利润总额作一个对比，更能够清晰地看出宏观经济结构调整中的特色。其余A股二季度的净利润总额明显下降，而且总量远远低于基金重仓100股。

　　两者的强烈反差，说明在宏观经济结构性调整过程中，基金重仓股不仅没有受损，反而受益更多。

　　而一般性公司则遭受明显冲击，在宏观经济调控中处于不利状态。我们还注意到，其余A股在去年四季度净利润突然转为负数，与年末财务指标调整有密切关系。因此，投资者对一般性

股票的业绩担忧完全是合理的。相比这一项，基金重仓股去年四季度虽然总额比三季度略有下降，但并不明显，显示优质股在财务指标公布的均衡性方面做得非常规范，这可以减少投资者的不必要的担忧。

　　市盈率指标显示，基金重仓股的下跌空间非常有限。虽然，我们没有看到市盈率有上升的势头，但至少，市盈率已经处于底部平台运行状态。附图说明，基金重仓100组合的总股份加权市盈率在2004年4月初处于非常高的状态，达到62.23倍，在去年9月27日反弹高点，市盈率也处于50倍之上。这正是重仓股持续调整的重要理由。但是，在今年五月股改之前，基金重仓100的市盈率就已经下降到16.38倍。8月份的反弹高点，市盈率最高也只有18.25倍。考虑到未来的

股权分置改革因素，基金重仓100的市盈率可能会因此而继续下降。不过，对于投资者来说，由于得到了对价补偿，这种下降并不会导致资产损失。

　　综合以上因素，我们认为，基金重仓股未来的调整空间是非常有限的。显著的上市公司竞争优势与盈利优势，直接决定了基金管理人不可能进行明显抛售与减仓。而且，上市公司未来的业绩稳定上升潜力也会吸引新增蓝筹股投资者加盟。不过，两大因素导致这些股票短期内并不会显著上升，一是宏观调控的总体预期对投资者心理有不利影响，二是股权分置改革进程的分散化进行不利于基金重仓股形成合力。同时，投资者还必须清楚地认识到，上市公司业绩分化的趋势依然存在。蓝筹股下跌空间有限并不一定决定了大盘不下跌。大盘的走向，可能更多地依赖于普通股票的走势。