泸州老窖有能力实现业绩增长承诺 长期走势看好

　　中信证券 乔百君

　　泸州老窖(资讯 行情 论坛)日前发布股权分置改革说明书，其中对未来业绩增长进行了承诺。

　　股改方案值得关注

　　公司股改方案中最具价值的是业绩增长承诺部分。股改方案的要点包括以下几个部分：

　　基本对价：流通股股东每10股获赠2.8股。

　　业绩承诺：2006年度公司扣除非经常性损益后、以目前总股本841，399，673股计算的每股收益不低于0.2元/股，2007年度、2008年度每年扣除非经常性损益后的净利润均比上年增长不低于30%。

　　追送股份承诺条款：如果公司2006-2008年度的净利润不能满足以上业绩承诺，以及公司2006-2008年度的会计报表被出具了非标准无保留意见的

审计报告时，追送股份承诺条款启动。每10股追送0.5股，共1280.59万股。

　　分红比例承诺：今后五年现金分红比例不低于公司当年实现的可供投资者分配的利润的70%。

　　管理层持股计划：泸州市国资局将向流通股股东执行对价安排后的剩余

股票中的400万股用于管理层持股。购买价格为公司公布股权分置改革方案的股票停牌日前60个交易日公司股票收盘价的算术平均价。

　　非流通股流通计划：泸州市国资局承诺，在12个月锁定期满后的两年内，当价格低于4.2元/股时，不通过交易所挂牌出售所持股份。

　　业绩增长承诺有能力实现

　　我们认为，公司的业绩增长承诺有能力实现。支撑公司未来三年业绩快速增长的主要驱动因素包括：高档酒“国窖1573”的销量持续快速增长、公司资产减值计提及企业改制费用年内全部支付完毕、期间费用(尤其是营业费用)可望得到有效控制。

　　“国窖1573”将成为业绩增长的最大支柱。公司2001年推出高档酒产品“国窖1573”，2003年销量只有258吨，2004年增加到477吨，今年则有望超过750吨。经过近5年的市场开发，“国窖1573”已经步入了快速增长期。较低的销量基数及近3000吨的产能储备则为未来销量增长预留了广阔空间。

　　期间费用占比可望降低。主要是营业费用有望随着“国窖1573”由导入期进入成长期而得到有效控制，公司盈利能力也将因此而获得持续提升。此外，企业改制完成与管理层激励机制的基本到位有望带来良好的制度保证。

　　长期走势仍可看好

　　目前股价下，贵州茅台(资讯 行情 论坛)、五粮液(资讯 行情 论坛)、山西汾酒(资讯 行情 论坛)2006年的动态PE值平均为19.6倍，而泸州老窖为24倍，我们认为其当前股价已基本反映了投资者对公司的良好股改预期。以20倍2006年PE测算，泸州老窖股改后的合理价位在4.2元左右，对应股改前股价为5.38元，相比目前仍有一定的上升空间。

　　公司资产重估增值空间大，长期竞争优势较佳。公司是中国浓香型白酒的代表，酿酒基础良好，最具价值的品牌资产归属于上市公司，窖池与老酒重估增值空间很大，42亿元的总市值(股改后更低)物有所值。同时公司改制工作基本完成，此次股改后管理层股权激励机制也基本到位，我们看好其长期竞争优势与发展前景。