人民币汇率水平有望维持稳定

　　担忧大幅升值对经济造成负面影响，央行将继续冲销外汇占款人民币汇率水平有望维持稳定

　　国海证券固定收益研究中心 何康

　　7月份，我国汇率制度做出重大调整，在人民币对美元一次性升值2%的基础上，人民币 汇率由盯住美元转向参考一篮子货币定价。但从短期来看，人民币仍存在非常大的升值压力。由于担忧大幅升值对经济造成严重的负面影响，我们预计央行在2006年将继续进行外汇占款的冲销，通过不断地创造货币买入美元以实现人民币汇率的基本稳定。

　　汇率制度调整以后的四个月，人民币在央行直接调控下继续小幅升值0.37%左右，平均每个月升值0.09%，基本保持了名义汇率的稳定性。由于汇率升值幅度远远小于预期，人民币币值低估的状态并没有改变，

人民币升值的压力较大。央行操纵市场抑制人民币名义汇率升值的努力转化成为不断增加的外汇储备，2005年9月末，国家外汇储备余额为7690亿美元，同比增长49.5%，前三个季度国家外汇储备增加1591亿美元。

　　根据央行此前货币互换的远期汇率安排，以及人民币在外汇市场的实际波动情况，我们预计，到2006年底，人民币对美元名义汇率升值幅度在3%以下，即1美元兑

人民币汇率在7.86以上。

　　物价涨幅有限

　　2006年，经济仍将保持较快增长，增长速度较今年有所放缓，预计GDP增长8.5%。物价上涨压力较小，预计2006年CPI同比涨幅在1.5%左右。一方面，随着前两年投资项目的逐步完工，产能过剩的局面不仅在中下游行业，甚至在以电力为典型的上游行业出现的可能性也在不断加大，预计产能过剩将对物价水平形成较大的向下压力；另一方面，自来水，供热，天然气等公用服务类价格在2006年存在继续提价的可能，这将避免通缩的发生。预计2006年物价总水平保持现状的可能性较大，通胀与通缩的可能性都比较小。

　　此外，整体来看2006年固定资产投资增速逐渐放缓。首先，

房地产行业投资增长将继续放缓，其对总投资增长的拉动作用变小；其次，随着原料价格的见顶，上游瓶颈行业的投资放缓可能性较大。因此，固定资产投资增速将逐渐放缓，由于目前较大的在建规模以及新开工项目情况，投资增速回落的过程将十分缓慢，预计2006年全社会固定资产投资增速将从2005年的25%降低至23%。

　　消费保持平稳增长，预计社会消费品零售总额同比增长13%左右，消费对经济增长的拉动作用有限。2005年1～10月累计，社会消费品零售总额50928亿元，同比增长13%，同比增速连续三个月保持在13%的水平，由于今年的物价涨幅小于去年，如果扣除掉物价因素，消费实际增速较去年平均上升约2个百分点，消费增长略有加快。

　　由于中国的消费增长速度长期，大幅度地低于投资的增长，消费占GDP的比例逐年降低，投资与消费进一步失衡，经济的远期发展存在隐忧。

　　净出口继续保持在1000亿美元的可能性较大。首先，从国际环境看，世界经济的基本面尚好，国际货币基金组织预测2005年和2006年全球经济增长速度将均为4.3%，世界贸易额2006年将增长7.4%，略高于2005年的7%。其次，人民币汇率的低估以及国内需求的放缓有利于中国商品的出口。但考虑到中国顺差的大幅增长已经引起了国际间的贸易摩擦加剧，净出口大幅增长的空间有限。

　　基准利率保持稳定

　　由于经济不存在通胀压力，央行将保持基准利率的平稳，在较长的时间内，存款利率的上限控制以及贷款利率的下限控制仍将维持。基准利率的稳定也将有利于汇率政策的调整与汇率水平的稳定。

　　央行将在2006年继续推进利率市场化进程，引导形成合理利率水平，完善货币政策传导机制，我们预计将主要从以下两方面着手。

　　一方面，央行将继续极推动企业以直接融资形式融资，改变目前金融风险过度集中于银行体系的局面，央行将在增加短期融资券发行的基础上，积极鼓励银行资产证券化产品以及企业资产支持中期债券的发行。

　　另一方面，鼓励商业银行加强主动负债管理，预计商业银行将在2006年加大金融债券发行力度，资金在银行体系内的配置将进一步优化。

　　宏观经济政策将稳健

　　中央在“十一五”规划中指出：“在优化结构、提高效益和降低消耗的基础上，实现2010年人均国内生产总值比2000年翻一番；资源利用效率显著提高，单位国内生产总值能源消耗比‘十五’期末降低20%左右。”

　　按此目标测算，未来5年年均GDP增长率在7.5%以上就可以达到计划目标，较目前9%以上的增速有较大的降低，此目标的提出表明中央将更多的注意力转向了经济增长的质量，力图通过经济结构调整和产业升级，实现经济增长方式的转变，改变目前投资与消费的失衡比例，降低经济的对外依赖程度。

　　财税政策方面，中国将积极推进针对要素的税收及价格改革，让价格反映资源稀缺程度，资源税将大幅度提高，通过对要素收入的调节，改变我国目前偏重于生产环节征税的现状。另外，由于中国税收增长高于预期，2005年财政赤字低于年初计划，预计2005年实际财政赤字为2000亿元，仅为GDP的1.2%。未来两年，预计财政预算赤字规模为3000亿元人民币，分别占GDP的1.8%，1.7%。

　　政府开支方面，由于中央政府已经意识到过低的消费率将对经济的长期健康发展构成隐患，政府支出将适当向教育、医疗等经常性开支转移，扩大消费，降低国民储蓄和投资。