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资产管理公司Voya Investment Management的固定收益首席投资官（CIO）Matt Toms近日撰文表示，尽管还有许多不确定性，但新冠病毒带来的市场冲击中有一点是清晰的：美联储不会阻碍经济复苏。
以下为《线索Clues》对该文的中译版（摘录）：
为零利率政策做准备：复苏曲线是什么形状的呢（原标题：Prepare for ZIRP: What Letter Shape is Your Recovery）
来源：Voya Investment Management
作者：固定收益首席投资官 Matt Toms
到了3月末，全球新冠病毒（COVID-19）大流行在实质上已经对全世界每个经济体产生了深远影响。疫情对经济增长的影响是实实在在的，尽管政府目前正在进行积极而广泛的干预，但影响仍然很严重。虽然4月将会成为人们近期记忆中“最长”的月份之一，但我们还在盼望着5、6月份，届时关注的焦点将会是各经济领域将会以多快的速度开始回归某种形式的常态。
总的来说，我们相信第二季度将从新冠疫情余波中逐渐过渡，使得第三季度经济增长大幅增速，直到第四季度末，我们将看到更加正常的就业和2%-3%的经济增长率。尽管这条时间线可能比预计的要长，但是在新冠病毒带来的市场冲击中有一点是清晰的：美联储（Fed）不会阻碍经济复苏，这就意味着，全球正在走向长期的零利率政策，也被称为“ZIRP”。在接下来的零利率世界里，不那么痛苦而更理性的市场将会开始高度重视当前可获得的收益与收入的机会。
我们认为需求仍将会向信用质量较高的公司与证券化资产类别聚焦（尽管还是会对发行人有所选择）。因此，当投资者等着看经济复苏的进展如何时，谨慎的情绪可能会在包括高收益产品和证券化资产在内的某些风险更高的领域盛行。我们正在通过消费金融和非机构住房抵押贷款支持证券（RMBS）方面的高质量投资，让我们的投资组合为零利率世界做好准备，同时我们也会关注一些精选领域的商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS），我们认为这些领域将在经济低迷时期展现出韧性，其市场波动将会创造很有吸引力的买入点。
投资回报率，利差以及债券收益率 来源：Bloomberg，摩根大通，标普。除了新兴市场国债债券采用名义利率外，所有债券的利差为以美国国库券为基准的期权调整后利差。所有的回报率均为包括股息的总回报率，以美元计算并化为百分比。1．债券市场展望
全球利率：我们预计十年期利率保持在0.50%-1.00%的范围内，而美联储将避免联邦利率进入负区间。
全球货币：我们预计美元兑发达国家货币和美元兑新兴市场国家货币都会在中长期走弱。
投资级：市场在基本面信息近乎真空的环境中运作，第一季度的业绩指引多被撤回，而二季度的业绩指引也可能变少，大多投资需求都在高信用质量的债券上。
高收益：基本面阴云笼罩，但是估值颇具吸引力，长期前景令人鼓舞。
证券化产品：机构和非机构住房抵押贷款支持证券（RMBS）较其他证券化资产领域更加稳定；精选的商用住房抵押贷款支持证券（CMBS）短期和长期都值得关注。
新兴市场（EM）：将继续得到央行宽松政策的支持，而新兴市场GDP增长预计将在2020年第二和第三季度放缓。
2．行业展望
全球利率与货币
尽管还有许多至暗的尾声使人害怕，但是我们的核心问题是当我们进入新冠疫情结束后的阶段时，经济在基本面上由全球性的急剧衰退继而步入时不时出现波动的“W”型复苏，在美国，经济尽管快速反弹，但在通往更加可持续复苏的道路上还存在一些障碍。在短暂的经济衰退之后，随着对冠状病毒的担忧消退，被抑制的需求可以弥补前几个月经济活动的部分损失，全球消费者活动将会回升。随着财政刺激政策逐渐退出，焦点重新转向一些不确定因素，例如今年晚些时候即将举行的大选等不确定因素，经济增长最终会在大趋势下企稳。
美联储无意阻碍经济复苏，我们预计在相当长一段时间内，美联储仍将维持零利率政策（ZIRP）。在我们看来，更重要的是美联储不会采取负利率的姿态。在可预见的将来，在保持ZIRP的同时，也将锚定曲线的前端。我们预计10年期美国国债收益率将在0.50%-1.00%之间波动，随着投资者对新冠病毒带来的经济影响有了更加明确的认知，收益率将倾向于该区间中的较高值。
投资级公司债券
尽管新冠危机期间整个信用市场的基本面处于合理的形态（特别是和2008年金融危机之前相比，这次银行的信用评级状况合理许多），但在最近，举债的企业都苦苦挣扎，脆弱一些的商业模式很可能被推到评级下调的边缘。投资级债券市场在基本面消息几乎真空的环境中运行。大多数公司已经撤销了第一季度的业绩指引，同时我们预计第二季度的业绩指引也会减少。尽管我们确实预计第一季度会有一些异常负面的大新闻，但是考虑到新冠病毒在这段时间造成巨大影响，盈利分析还是很困难的。与此同时，尽管此前宣布的一些交易已成功完成，但新交易的并购管线（M&A pipeline）已经停止。
我们一直在参照最近的波动情况来有选择地利用机会。我们认为颇具潜力的关键领域为信贷曲线的长端（特别是AA和A级发行人），以及精选的美国大型货币中心银行（larger U.S. money center banks）的次级证券（例如优先股）。这两个领域在最近的市场抛售中表现都逊于大盘，因此在目前的水平上它们的价格很有吸引力。总体来看，在我们的投资组合中我们更偏好于国内消费者导向型的发行人。例如，美国的金融公司就处于有利地位，因为它们流动性充裕且资本雄厚，这使它们既能够支撑自身的信贷下行，还能缓冲整个经济的下滑。
高收益公司债券
在新冠病毒爆发之前，许多公司在今年年初经历的开头都不错。但是，我们不但预计第一季度的盈利会是一场灾难，而且我们相信，多数传统的高收益能源发行方将会消失，取而代之的是一些规模更大的实体，它们以前被列为投资级公司。更广泛地来看，投资评级下调将会掀起狂潮，违约事件即将遍地开花。我们的关注点将放在流动性上，即哪些发行人将在接下来的几个月中生存下去，然后考虑未来经济将以何种形态复苏。话虽如此，值得注意的一个积极方面是，举债和评级的不稳定性在新冠大流行危机爆发后没有急转直下。此外，随着股市出现重新走强的迹象，高收益公募基金和ETF的资金流入为正，新发行的债券也在增加（尽管大多是以担保的形式折价出售）。
证券化资产
新冠病毒引发的混乱以及随后到来的量化宽松政策，使得2020年3月份几乎被二等分为两个极端的机构住房抵押贷款支持证券（RMBS）市场环境。前一半充斥着避险情绪，利差扩大，被迫抛售以及对基本面的普遍冷漠，而后一半市场被来自美联储的巨额买入稳定下来。随着美联储稳定市场的承诺以及机构RMBS处于震中的处境，利差出现完全逆转，甚至比新冠疫情爆发之前收得还要紧。展望未来，我们认为美联储为缓解压力并降低波动性而对政策进行的连续调校可能会为证券化资产这一资产类别提供稳定性。
我们坚持对非机构RMBS的积极战略展望，因为低利率，合意的基本面以及改善的相对价值应该会支持这类资产度过这波震荡。抵押贷款指数中住房价格的任何修正应该只是当前危机的次要或者第三重要的影响因素，不足以对住房的价值定位构成挑战。
与此同时，从短期来看，我们对CMBS保持谨慎。尽管CMBS市场某些板块的估价相对于历史水平表现了出一定的吸引力，但是我们预计，这次经济危机余波持续时间及其严重程度的不确定性将会降低很多板块的风险承受能力。虽然回顾过去，我们看到的基本面数据仍然是积极的，但是变化就要来了，因为新冠大流行代表着对商业房地产的根本性威胁，特别是CMBS市场中的精选酒店板块以及零售板块。不过，在整个CMBS市场的负面影响下，市场中较高质量的部分代表着为未来的零利率世界做准备的沃土，特别是AAA级的通道CMBS（按照REMIC不动产按揭贷款投资通道结构搭建的CMBS）。
尽管资产支持证券（ABS）的前景总体上仍然受到整体风险情绪的影响，但是美联储作为一个强有力的新参与者进入了市场。因此，随着“定期资产抵押证券贷款工具2.0版”（TALF 2.0）的操作细节在未来几周浮现，我们预计ABS将会有潜在的优异表现，促使投资者“跟随美联储投资”（follow the Fed）。和消费者相关的子类最有可能直接受益。总体来说，美国消费者在新冠大流行中投入的力量再加上ABS的结构性动力，将会为这个行业提供相对坚实的基础，来抵御基本面的侵蚀。
新兴市场债务
全球经济衰退以及俄罗斯与沙特之间的石油价格战都造成了许多新兴市场国家的困境，我们预计在第一季度被证明是有史以来最糟糕的记忆之后，新兴市场国家的GDP增速会在2020年的第二和第三季度下滑。在更长期中，经济回弹的曲线形状和幅度将会取决于经济关停的持续时间、抑制危机的公共政策以及财政和货币政策响应的影响。到目前为止，新兴市场国家的央行正在动用他们全部的家当来保证金融市场的稳定并降低波动性，同时财政政策也很有可能大幅宽松。
（线索Clues / 鲁晗奕 编译：郑舒鹏）
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责任编辑：鲁晗奕
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