彭博专栏：当心误读收益率曲线倒挂的信号

　　周末，3个月期美国国债收益率自2007年以来首次超过10年期国债收益率，引发警告称美国将在今年晚些时候或2020年初走向衰退。这是因为，从历史上看，这种“收益率曲线倒挂”往往会比经济显著放缓早出现大约一年的时间。然而，由于与收益率曲线的当前决定因素和经济的基本状态相关的原因，最新出现的曲线倒挂可能被证明是该规则的一个例外--除非误读真的产生了有害的自我实现预言。

　　收益率曲线倒挂是不寻常的，因为它们涉及贷款人愿意为他们所承诺的资金赚取较少的利息收入，因此支持信贷和流动性风险的时间更长。这通常发生在投资者预期短期债券收益率将随着美联储降息而大幅下跌时，同时也可能拖低长期债券收益率。如果经济急剧放缓并面临有意义的经济衰退风险，这种情况最有可能发生。

　　美国经济已经从2018年的平均增长速度放缓，这主要是由于两次自我造成的伤害：美联储的错误沟通以及35天的政府部分停摆。即使这两个伤口正在愈合，一些经济学家预计，在减税刺激措施的一次性影响减弱的基础上，今年余下时间经济会放缓。同样有所“贡献”的是，目前的扩张--已经是美国有史以来持续时间次长纪录--面临中美贸易紧张局势，政治不确定性以及正在陷入更加分裂和分化世界的阻力。

　　但这种对增长的悲观看法忽视了这样一个事实，即稳固的劳动力市场继续支撑消费，这是美国经济活动的最重要推动力。月均新增就业仍远高于周期后期的预期水平。此外，更多的工人被吸引回到劳动力队伍，扩大产能和创收水平。目前的薪资增长水平--折合成年率超过3%--需要实际和名义上的增长。

　　消费不是唯一的驱动因素。今年和明年的美国经济增长也将受益于商业投资的增长。虽然减税的影响正在减弱，但它们被政府支出的增加所抵消。

　　这种相当良性的经济前景与曲线倒挂的传统信号相互冲突，主要原因有四个：

• 与美国形成鲜明对比的是，欧洲正面临着经济大幅放缓的局面，这可能会使该地区今年的增长率降至1%以下，从而加剧了“失速速度”的风险。3月22日，该地区最大的经济体德国和法国令人担忧的采购经理人指数再次强调了这一点，这导致政府债券收益率再次大幅下跌，德国10年期国债收益率转为负值。鉴于全球市场和投资流的互联性，它不可避免地给美国收益率带来下行压力。

• 上周，美联储强化了货币政策的显著和迅速转变，超乎市场预期。美联储表示今年不会加息，这为市场预计最早在12月份降息打开了大门。加大对收益率下行压力的因素还包括，美联储宣布停止缩表进程，时间较市场预期有所提前--这意味着更多的债券仍然无法到市场上去。

• 债券市场的其他部分并未发出重大经济放缓的信号。这包括企业，其中投资级和高收益率指数均处在相对偏紧的价差水平。

• 最后，通胀预期的下降可能与对未来需求急剧减弱的预期关系不大，更多关系到许多核心驱动因素本质上是结构性且长期性的这种看法。

  　　

  所有这些都表明，当涉及到直接的经济和市场效应时，这种曲线倒挂不太可能成为美国经济衰退的传统信号。但这并不意味着政策制定者应该放松。相反，他们应该更加积极地推动促增长措施，例如基础设施现代化和修复等，以降低通过金融资产渠道实现自我实现预期的风险。

  　　据彭博新闻社报道，3月22日，美国三大股指下跌1.8%至2.5%不等，“ Google Trends上的“衰退”和“收益率曲线”搜索结果飙升。”人们越多地将收益率曲线倒挂误读为迫在眉睫的经济衰退的信号，股票就可能出现越大幅地下跌和波动性上升，市场流动性不足的风险也就越大。所有这些，如果持续下去的话，可能会抑制家庭和企业信心，推迟商业投资决策，并拖累经济增长步伐。

  　　（本文作者Mohamed A． El-Erian是“彭博视点”专栏作家，安联首席经济顾问；他曾任安联子公司Pimco的CEO和联席CIO。本专栏并不代表彭博编辑委员会或彭博有限合伙企业及其所有者的观点。）

   

   

责任编辑：郭明煜