【农林牧渔-正邦科技(002157)】陈奇、唐翌（研究助理）：出栏量大幅提升，资本开支维持高位-20190821

来源：中泰证券研究所

事件：正邦科技公布2019年半年报，1H2019实现营业收入113.77亿元，同比降低6.91%，归母净利润-2.75亿元，同比下滑43.98%，扣非后归母净利润-1.91亿元，同比下滑10.44%。加权ROE为-4.33%。

生猪出栏量持续提升，成本上涨整体可控。公司上半年出栏309.36万头，同比增加24.7%，中报披露消耗性生物资产33.72亿元，环比增长10%，我们预计公司2019年出栏量大概率继续提升。受累于2019Q1猪价大幅下滑，预计上半年养殖板块净亏损3.2亿左右，估算公司上半年完全成本不足14元/公斤，我们认为在疫情背景下，公司成本上涨幅度整体合理可控。随着2季度猪价上涨，公司生猪养殖业务已经扭亏为盈。受益于行业母猪产能去化，下半年生猪价格预计将持续上涨，8月多地猪价上涨至25元/公斤以上，因此我们认为公司下半年生猪养殖业务将迎来“量”“价”齐升。

防疫+复产稳步推进，生产性生物资产企稳回升。中报生产性生物资产企稳回升（12.53亿），较Q1增加24%，我们认为生产性生物资产的回升反映当前公司防疫体系逐步完善，复产工作开始推进。公司上半年资本支出9.02亿，仍旧维持在较高水平。

怎么看公司后续的扩张和业绩？疫情影响下，上市公司同时面临巨大的风险和机遇，当前阶段我们认为公司后续成长性可期，核心原因有三：（1）公司战略清晰，持续聚焦生猪养殖业务。过去3年资本支出大幅提升（约100亿的资本支出），对应养殖产能大幅提升；（2）行业困难期资金充裕，抗风险和底部扩张能力增强。2019年通过大股东定增和股权转让的方式，预计募集资金超过20亿，大幅增强公司抗风险和扩张能力。（3）成本改善明显，管理水平提升。公司过去两年养殖成本持续下降（测算2017/2018年完全成本分别为 13.8/12.7元/公斤），虽然受疫情影响，上半年成本有所提升，但上涨幅度有限，当前成本水平趋近行业龙头。

综上所述，我们认为公司出栏量有望继续提升，19/20年公司生猪出栏量有望达到650/1100万头，对应公司净利润分别达到26.13/81.26亿元，对应当前估值仍有空间。

风险提示：大规模疫病风险或公共卫生安全事件风险，原料价格大幅波动，猪价短期大幅下跌。 

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