【晨观方正】现代化都市圈，城市组织高级形态——区域主题之三_新浪财经

来源：方正证券（维权）研究

提示

今天是2019年4月26日星期五，农历三月二十二。每一个春日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持 “独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。

“每日新观点”将为大家带来：

行业深度

【策略丨胡国鹏】现代化都市圈，城市组织高级形态——区域主题之三

核心推荐

【计算机丨安永平】首次“强烈推荐”中孚信息(300659)：诚信与分享夯实内功，安可与保密助推成长

【机械丨吕娟】维持“强烈推荐”克来机电(603960)：业绩超预期，预计2019中报业绩将持续爆发——一季报点评报告

【食品饮料丨薛玉虎】维持“强烈推荐”贵州茅台(600519)：需求继续扩张，长期业绩无忧

【医药丨周小刚】维持“强烈推荐”凯普生物(300639)：产品结构持续改善，业绩增长有望提速

【医药丨周小刚】维持“强烈推荐”恩华药业(002262)：潜力品种持续快速放量，业绩维持良好增长态势

【医药丨周小刚】维持“强烈推荐”安科生物(300009)：生长激素供货正在恢复，一季度业绩略低于预期

【社服丨徐林锋】维持“强烈推荐”宋城演艺(300144)：六间房重组顺利推进，新项目落地酝酿新增长

【传媒丨杨仁文】维持“推荐”分众传媒(002027)年报&季报点评：资源成本激增业绩承压，19Q1扩张放缓，建议关注边际变化

【电子丨兰飞】维持“推荐”信维通信(300136)财报点评：18年以及19Q1符合预期，加大研发深耕射频前端

【食品饮料丨薛玉虎】维持“推荐”百润股份(002568)：预调酒收入提速，调整中稳健前行金刚狼普罗帕酮老公劳工

【食品饮料丨薛玉虎】维持“推荐”安琪酵母(600298)：高基数下净利润率回归，全年趋势前低后高

【轻工丨徐林锋】维持“推荐”劲嘉股份(002191)：19Q1净利+22%，大包装&新型烟草战略稳步推进

【社服丨徐林锋】维持“推荐”广州酒家(603043)：全渠道销售加速省外扩张，长期产能释放值得期待

【社服丨徐林锋】调降“推荐”腾邦国际(300178)：升级打造大旅游生态圈，引入国有资本助力未来发展

行业深度

策略丨胡国鹏

现代化都市圈，城市组织高级形态——区域主题之三

城镇化发展思路由“大中小城市与小城镇协调发展”向“现代化都市圈”过渡，中国新型城镇化发展正式进入都市圈时代。2019年2月21，国家发改委发布了《关于培育发展现代化都市圈的指导意见》，2019年4月8日，国家发改委发布《2019年新型城镇化建设重点任务》相关政策的出台顺应了城镇化的发展规律，都市圈将发展成为拉动经济增长、促进区域协调发展、参与国际竞争合作的重要平台，中国城镇化发展思路由“大中小城市与小城镇协调发展”向“现代化都市圈”引领的新时代过渡。

世界主要国家城镇化进程中，人口和产业向大城市集聚是历史趋势。2016年联合国发布的《世界城市状况报告》指出，目前排名前600位的主要城市中居住着五分之一的世界人口，对全球GDP的贡献高达60％。世界发达国家都市圈发展历程证明，都市圈作为高级的空间组织形态，逐渐成为区域经济中心，成为推动全国经济增长的重要力量。

都市圈战略有利于突破城市规模经济限制，以中心城市带动周围城市协调发展，打破行政壁垒，促进要素自由流动。长期以来，我国存在特大超大城市规模不经济，中小城市无法达到规模经济的问题，且城市规模并非越大越好，我国300万人口是重要分水岭。同时，长期以来我国城市之间存在着各自为战的竞争格局，大城市集聚大量的资本与廉价劳动力，对周围城市产生虹吸效应，周边中小城市出现人口外流，产业空心化的趋势。在此背景下，都市圈战略将推进城市单打独斗到区域协调发展，给市场更多空间，形成多元要素共建、共享、共赢的命运共同体框架。

投资机会重点关注都市圈内房地产、轨道交通、公用事业平台相关标的。都市圈内“人地钱挂钩”配套政策相继落实，房地产市场调控与供给加强协同，重点关注深耕一线城市和都市圈内核心城市的一线房企。参考国际都市圈发展经验，通勤半径决定都市圈发展半径，都市圈建设轨道交通先行，轨交相关标的有望打开市场空间。都市圈推进基础设施一体化，公共服务共享共建，地方公共事业平台有望受益于市场占有率提升，业绩增厚。

风险提示：城镇化进度不及预期、非户籍人员落户意愿不及预期、经济大幅下行等。

核心推荐

计算机丨安永平

中孚信息(300659)：诚信与分享夯实内功，安可与保密助推成长

国产化自主可控行业进入加速发展期，中孚信息是受益比重最高的企业之一。2019年纯国产化终端销售量有望达到大几十万至百万量级，后续市场空间在每年几百万台量级，公司核心产品5-7款已经进入相应目录，营收弹性远超其他同类标的。

与市场不同的观点，不仅仅是保密，党政办公内网刚需型产品空间广阔。保密在党政办公系统逐步升级为刚需，公司核心产品会更广泛地应用于党政办公系统，市场空间显著扩大，此外，重点行业的国有企业市场也存在未来拓展空间。

竞争格局明显占优，源于专注与核心技术服务能力。公司是目前上市公司中唯一以保密市场为核心主业的安全企业，核心产品在细分领域均有明显竞争优势，市占率遥遥领先于竞争对手。

产品线加速拓展，不仅仅是自主可控。2018年公司增长最大亮点在于信息安全服务（涉密信息系统集成），增速201.59%。此外，受益行业监管要求，保密监管类产品进入推广阶段，预计未来两三年仍将处于高增长阶段。公司已经组建公安事业部，推动公安大数据等新业务线布局。

良好企业文化与分享机制是公司保持长期战斗力的核心原因。易经第六十一卦：中孚。中孚豚鱼，吉；利涉大川，利贞。其意在守信诚信。公司高度重视人才激励和成果分享，上市前员工持股平台中孚普益是第三大股东，上市后公司积极推进股权激励制度，核心员工通过股权方式共同分享公司长期成长果实。

公司一季度营收情况良好，实现营收6300万-6800万元，增长59.74%至72.42%，已经充分反映公司保密安全产品和信息安全服务两大产品需求向好的态势。

盈利预测：

预计2019-2021年公司总营业收入分别为6.12亿元、8.46亿元和11.42亿元，归母净利润分别为0.93亿元、1.39亿元和1.97亿元，对应的EPS分别为0.70元、1.05元和1.49元，PE分别为48.84、32.49和22.96。首次给予“强烈推荐”评级。

风险提示：剑通信息收购仍需证监会审核通过；短期公司投入压力较大；三合一设备市场参与者较多；自主可控市场规模放量后，产品价格和毛利率有可能调整。

机械丨吕娟

克来机电(603960)：业绩超预期，预计2019中报业绩将持续爆发——一季报点评报告

事件：

公司4月24日晚间发布2019年一季报，实现收入1.62亿元，同比+70.57%，归母净利润2405万元，同比+62.03%。

点评：

业绩超预期，利润率水平环比回升。①公司2019Q1实现实现收入1.62亿元，同比+70.57%，归母净利润2405万元，同比+62.03%，业绩大幅增长，印证我们在公司年报点评报告中公司“2019年上半年业绩将持续爆发”的判断。②毛利率环比2018Q4上升3.49pct至30.13%；净利率环比2018Q4上升4.34pct至14.84%%。（2018Q1受并表因素影响，不宜做同比），盈利能力环比改善。③控费能力增强，期间费用率11.50%，同比下降2.41pct，环比2018下降1.38pct。④经营活动现金净流出3387万元，主要受Bosch订单交付进度影响，该订单在发货时收取九成货款，无预付款，目前正全面进入生产状态。

在手订单充足，预计2019H1公司业绩将持续保持高增长。①2018年公司新接订单4.78亿元，同比增长31.68%，订单总额、单个订单金额、订单技术要求较之前均有较大提升。公司在手订单充足，博世剩余订单预计将在二季度完成交付，公司2019H1将持续保持高速增长。②子公司上海众源深度受益汽车排放标准升级带来的新产品需求提升。公司适应于国六标准的新产品利润水平相对较高，将深度受益国六标准的普及。

公司深度绑定大客户联电和博世，有望持续受益汽车电子行业发展。①近来来汽车电子产品持续由高端车型向中低端车型渗透，叠加新能源汽车渗透率的持续提升，汽车电子行业迎来快速发展期。②公司深耕汽车电子智能装备优质赛道，深度绑定行业巨头联合汽车电子和德国博世，近几年为新能源汽车电子相关的产能大规模建设期，公司有望持续获得大额订单。

投资建议：

预计公司2019-2021年净利润分别为1.15、1.52、2.02亿元，同比分别增长76.17%、32.06%、33.04%，对应EPS分别为0.85、1.12、1.49元，对应PE分别为41.46、31.40、23.60倍。维持强烈推荐评级。

风险提示：订单交付进度低于预期，新业务拓展不及预期，客户集中度较高的风险。

食品饮料丨薛玉虎

贵州茅台(600519)：需求继续扩张，长期业绩无忧

事件：

公司一季度营业总收入224.8亿，同比+22.2%，实现归母净利润112.2亿，同比+31.9%；EPS8.93元。

观点：

1. 业绩亮眼，预收款回落在预期内：公司收入利润均略高于此前指引，其中茅台酒/系列酒分别+23.7%/+26.3%至195亿/21.3亿，根据我们的研究模型和渠道跟踪的发货量测算，一季报继续确认了部分预收款，致季末预收款环比降低21.9亿至113.8亿，符合预期，发货和确认节奏错位也导致Q1营业税金及附加比率同比降低3pct至10.7%，是Q1净利增速突破30%、净利率达到50%的核心原因。Q1直销比例同比降低2.9pct至5%，我们认为主要是Q1确认预收款导致可比收入规模有所扩大（预收款主要是经销批发形成），排除这一因素影响，预计真实直销比例较去年仍有所增长，随着下半年直供直销占比进一步扩大，均价和毛利率均有提升空间。

2. 直销方案陆续落地，市场直接覆盖面扩大，利于长远发展：上周五媒体报道茅台发布了团购和商超招商具体细则，市场此前已有预期，自年初茅台调整部分经销商，宣布只有1.7万吨的量通过经销商渠道销售时，剩余的量如何投放就已成为市场的关注要点，我们认为直接投放大型商超、增加直接大客户团购和加大直营供货量是主要渠道；预计陆续开发的直销渠道茅台酒供应价格会在1399-1499左右，由于这部分量实际是通过大客户消化，不会对经销体系造成冲击，而且茅台总供给量有限，供需缺口还在扩大，因此对市场价格实际影响较小。总体看，茅台此举是直面终端消费客户，扩大市场直接覆盖面，保证产品顺畅到达消费者的有益举措，既增厚公司业绩又有效保障了市场需求，对满足消费和公司长远发展来说都是正确选择。

3. 业绩确定性强，量价均有提升空间：根据基酒测算（18年茅台酒基酒生产量4.97万吨），预计2022年茅台可供销量可以达到4万吨左右，因此未来三年公司可以保持8%-10%左右的复合销量增速，但由于近几年需求快速扩大，供需紧张的局面从根本上难以缓解，预计未来市场价格将会居高不下，目前飞天的出厂价只有969，而市场价已经达到1900元以上，长期看，公司有巨大的提价空间，短期更不必为发货量高低、批价小幅波动以及阶段性库存等数据担忧，茅台的问题不在于需求端而在于公司的供给层面，所以未来几年公司的业绩增长确定性强、空间大。

4. 盈利预测与评级：

预计19-21年EPS为35.34/43.43/52.78元，对应PE27/22/18倍，公司长期成长确定性强，而且作为行业龙头，理应享有估值溢价，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：1）市场走势带来的风格影响；2）宏观经济大幅波动导致高端需求下滑；3）食品安全事件风险。

医药丨周小刚

凯普生物(300639)：产品结构持续改善，业绩增长有望提速

2019年4月24日晚，公司发布2019年一季度报告：实现营业总收入1.37亿元，同比增长27.98%；归母净利润1707.94万元，同比增长38.84%；基本每股收益0.09元，同比增长28.57%。

点评：

产品结构持续改善，2019年业绩有望提速

2019Q1公司归母净利润增长39%，扣非后增长25%，超市场预期，其中非经常性损益211万元，主要为现金管理的投资收益和政府补贴。公司收入增长28%，相比2018Q1的23%显著加速，其中核心产品HPV试剂收入同比增长16.64%，二线产品地贫、STD、耳聋基因检测产品收入同比增长49.04%，医学检验服务收入同比增长97.01%，产品结构持续改善，预计公司2019年业绩有望显著提速。

费用控制良好，经营效率逐步提升

公司2019Q1整体毛利率为80.83%，与去年同期相比下降1.79个百分点，我们认为主要原因是毛利率较高的HPV试剂收入占比下降所致。费用方面，销售费用率为39.62%，与去年同期相比下降2.2个百分点；管理费用率和研发费用率合计30.22%，与去年同期相比增加2.35个百分点，主要原因是公司为开发分子诊断领域新产品而加大研发投入；财务费用率-0.33%，与去年同期相比增加0.48个百分点，主要系汇兑损失减少所致。整体而言公司费用控制良好，经营效率逐步提升。

HPV检测小龙头，三大新品持续推动未来3年30%复合增长

公司是宫颈癌基因检测龙头，同时逐步布局妇幼基因诊断平台和第三方分子检验所网络，形成“仪器+试剂+服务”的一体化经营模式。受益新品放量和产品结构改善，2019年起公司业绩增速有望从20%提升至30%！公司深耕妇幼健康和出生缺陷分子诊断领域，HPV检测试剂稳居全国第一，多款新产品（地贫、耳聋、STD）位列行业前三，目前正全面布局核酸检测产品，并向第三方特检服务延伸，打造国内核酸分子诊断领域龙头。

盈利预测：

我们测算公司2019-2021年EPS分别为0.83/1.10/1.44元，对应26/20/15倍PE。公司是HPV检测龙头，产品逐渐多元化，未来3年业绩增长有望提速，目前估值偏低，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：产品单一风险；产品价格下降风险；质量控制风险。

医药丨周小刚

恩华药业(002262)：潜力品种持续快速放量，业绩维持良好增长态势

事件：

公司公告2019年一季报：报告期内公司实现营业收入10.49亿元，同比增长13.31%，归属于上市公司股东的净利润1.26亿元，同比增长23.64%，扣非归母净利润1.26亿元，同比增长23.93%。

点评：

主要产品维持较快增长，右美略受带量采购影响，业绩维持良好增长态势。2019Q1公司营收增长13.31%，归属于上市公司股东净利润增长23.64%，扣非后净利润增长23.93%，业绩维持良好增长态势。收入端看，2019Q1实现营收10.49亿元，同比增长13.31%，同比提高3个百分点，与业务结构持续调整有关，增速较快的工业占比逐步增加，影响收入增速的商业占比下降。公司工业端收入增速预计17%左右，商业增速下滑5%。工业收入维持良好增长态势，麻醉线主要的新产品右美托咪定略微受到带量采购影响，增长约30%，公司产品完成BE并上报CDE，共4个规格，预计全年有望维持约30%增长。潜力品种瑞芬太尼增长约80%，其余主力产品咪达唑仑增长接近20%，依托咪酯增长接近20%，均维持较高增速，与产品良好的竞争格局以及销售分线改革有关。精神线主要产品利培酮普通片下滑15%，分散片增长约20%，潜力产品阿立哌唑实现翻倍增长，度洛西汀增长50%，两个产品市场潜力仍然较大，有望持续快速放量。2019Q1公司经营性现金流同比增长68%，销售回款增加显示较高的经营质量。整体上，公司主要产品维持较快增长，业绩维持良好增长态势。

毛利率提升明显，整体费用控制良好。2019Q1公司销售毛利率和净利率分别为57%和12%，同比分别提高3个百分点和1个百分点，主要原因是随着工业持续快速增长，工业板块占比逐步提高，同时，高毛利率的新产品在工业板块中收入占比逐步提高，且医药商业部分的毛利率也在提高，预计与调拨转终端纯销以及高毛利的药店收入占比提高有关，公司整体毛利率随后有望继续提高。公司整体费用控制良好，2019Q1公司销售费用3.50亿元，同比增长16.87%，销售费用率33.31%，同比提高1个百分点，管理费用0.46亿元，同比增长37.05%，主要与股权激励费用计提有关，管理费用率4.42%，同比提高约1个百分点，研发费用0.40亿元，同比增长16.82%，研发费用率3.84%，与去年基本持平，整体上公司费用控制良好。

研发稳步推进，在研管线进展较为顺利。公司从2018年开始已明显加大研发强度，研发费用率达到7%（工业占比），公司目前储备地佐辛，奥氮平，普瑞巴林，舒芬太尼，鲁拉西酮等潜力产品，预计地佐辛，舒芬太尼，盐酸羟考酮，戊乙奎醚有望于今年获批，仿制药一致性评价方面，利培酮普通片已通过一致性评价，利培酮分散片，右美托咪定，阿立哌唑，氯氮平，氯硝安定已上报CDE，有望3-6个月获批，进度较快。2018年申请两项1类新药临床获得受理（丁二酸齐洛那平及D20140305-1盐酸盐片），自主在研新药、仿制药一致性评价以及海外技术引进产品进展较为顺利。

集采影响有限，预计业绩仍能维持稳健增长。目前公司右美托咪定，利培酮普通片进入4+7第一批国家集采药品名单，考虑到公司右美及利培酮普通片在4+7区域占比较低，同时，其余地区价格联动推进尚需时间，公司产品在集采区域外的推广空间仍然较大。后续可能进入第二轮带量采购品种方面，仅丙泊酚这一品种全国总销售额达到约30亿元，其余品种销售额均不大，公司丙泊酚产品目前销售额占比仅2%（工业占比），影响不大，整体看公司品种较分散，潜力品种较丰富，预计业绩仍能维持稳健增长。

投资评级与估值：

我们预计公司2019-2021年销售收入分别为43.35亿元、48.69亿元、54.30亿元，同比分别增长12%、12%、12%；归母净利润分别为6.44亿元、8.01亿元、10.03亿元，同比分别增长23%、24%、25%；公司2019-2021年EPS分别为0.63元、0.79元、0.98元。对应2019-2021年PE分别为为20X，16X和13X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：主要产品竞争加剧，新产品放量不及预期，产品招标降价超预期，在研品种进展慢于预期，带量采购政策进度超预期等。

医药丨周小刚

安科生物(300009)：生长激素供货正在恢复，一季度业绩略低于预期

公司4月24日晚发布2019年一季报：实现营业收入3.47亿元，同比增长24.16%，归母净利润6634万元，同比增长11.41%，扣非归母净利润6462万元，同比增长11.74%。

公司生长激素生产车间去年底开始GMP再认证，导致产能受限，供货不足，今年一季度GMP再认证已经结束，供货正在恢复。公司一季度业绩略低于预期，预计后三季度业绩增长将明显加快，且生长激素水针审批进入冲刺阶段、多款重磅新产品研发稳步推进，维持“强烈推荐”评级。

公司一季度已完成GMP再认证工作，生长激素供货仍然受到一定影响，目前正在恢复。

公司一季度收入实现24.16%增长，但母公司一季度实现收入1.56亿元，较去年同期的1.62亿元有小幅下滑，主要受到生长激素供不应求的影响。去年底开始的生长激素生产车间GMP再认证工作已于一季度结束，进入正常生产状态，供货正在逐渐恢复，预计二季度起，生长激素将重回增长态势。公司在建的“年产2000万支生长激素生产线”预计在今年下半年也将投入使用，彻底解决公司生长激素产能的后顾之忧。

生长激素水针已完成“三合一审评”，进入上市最后冲刺阶段，长效生长激素预计将在年内申报生产，生长激素产品线正在逐渐补强。

公司生长激素水针有望在今年下半年上市销售，助推公司下半年业绩增长明显加速。长效生长激素预计也将在年内报产，公司生长激素产品线正在逐渐补强，有望巩固公司行业前二地位，进一步提升生长激素产品线的市占率。

公司子公司中德美联、安科余良卿、苏豪逸明、安科恒益等整体表现出色，收入贡献大幅增长。

除母公司以外的业务，今年一季度实现收入1.91亿元，较去年同期的1.17亿元大幅增长63%，净利润贡献也增加约750万元。我们认为，中德美联一季度订单执行情况较去年有较大提升，其余板块也有较好表现。预计子公司各版块今年将实现优于或不压于去年的业绩增速。

公司赫赛汀生物类似药、贝伐珠生物类似药都处在临床III期试验，PD-1单抗申请临床获得受理，CD19CAR-T细胞疗法也在稳步推进，产品线不断充实。

赫赛汀生物类似药在国产HER2靶点生物类似药中研发进度排在第二，临床III期试验正在稳步推进，有望成为公司下一款重磅产品，打开肿瘤治疗市场。贝伐珠单抗生物类似药临床III期试验已于去年底启动、PD-1单抗、CD19CAR-T以及细胞治疗和抗体药物平台临床前在研项目的研发进展也在稳步推进。公司在研产品管线丰厚，未来陆续上市将推动公司保持快速发展。

盈利预测：

我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为3.87亿、5.04亿和6.63亿，同比分别增长47%、30%和32%，2019-2021年EPS分别为0.37元、0.48元和0.63元，对应公司当前股价PE分别为42、32和24倍，维持公司“强烈推荐”投资评级。

风险提示：生长激素产能恢复不及预期；核心产品销售推广、订单执行不及预期；产品研发进展不及预期。

社服丨徐林锋

宋城演艺(300144)：六间房重组顺利推进，新项目落地酝酿新增长

事件：

宋城演艺发布2019一季报，实现营业收入8.25亿元，同比增长15.85%；归母净利润3.70亿元，同比增长14.90%；扣非后归母净利润3.60亿元，同比增长22.49%，非经常性损益主要为投资收益。少数股东损益同比增长873.72%，主要系报告期内六间房少数股东权益所致。

点评：

毛利率有所增长，期间费用控制有效

公司毛利率同比增长1.8pct至69.77%，期间费用率同比减少3.39pct至14.98%，销售/管理/研发/财务费用率同比变化-2.59pct/-0.66pct/-0.25pct/+0.11pct至7.70%/5.10%/2.21%/-0.03%。盈利能力略有下滑，净利率同比下降0.37pct至44.89%。

各业务板块稳步发展，新项目逐渐落地推动新一轮增长

现场演艺：现有景区注重品质提升，加大整改与创新力度；新项目建设稳步推进。杭州宋城景区积极举办各类主题活动；杭州湘湖片区加大宣传和营销手段，杭州乐园3月8日开园；三亚千古情景区新增12:00场次，实现日均四场；丽江千古情景区已经从2018年的低迷期走出，春节期间单日接待人数和营业收入均创历史新高；桂林千古情景区成为八桂大地旅游演艺的新标杆。新一轮布局项目正处于开业和落地推进阶段，其中张家界千古情项目预计于2019年7月开业。

互联网演艺：六间房一季度用户访问、收入、利润等各项业务数据继续保持平稳态势，与密境和风的重组工作按计划推进，花椒直播的各项业务保持正常平稳态势。

旅游休闲：宁乡炭河古城持续火爆，明月千古情景区正逐渐成熟。公司打造景区产品的多渠道推广，会员制体系进一步深化。

盈利预测：

预计公司2019-2021年EPS分别为1.09/1.18/1.38元，对应PE为20.6/19.0/16.2倍。我们看好宋城演艺“重资产项目稳步推进+轻资产模式持续输出”，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：现场演艺项目落地不及预期，轻资产输出业务拓展不及预期，线上业务网络监管风险，重组整合风险。

传媒丨杨仁文

分众传媒(002027)年报&季报点评：资源成本激增业绩承压，19Q1扩张放缓，建议关注边际变化

事件：

1. 公司公告18年报，营收145.5亿元，YOY+21.12%，归母净利润58.2亿元，YOY-3.03%，扣非净利润50.26亿元，YOY+3.58%。公司拟每10股派发1元现金股利（含税）。

2. 19Q1营收26.11亿元，YOY-11.78%，归母净利润3.4亿元，YOY-71.81%，扣非归母净利润1.16亿元，YOY-89.17%。

3. 预告19H1归母净利润区间为7.4-11.0亿元，YOY-77.88%至-67.12%%

4. 公司计划使用自有闲置资金用于风险投资，额度为到期累计余额最高不超过30亿元。

点评：

1. 宏观经济形势影响19Q1营收同比下滑12%；18Q1尚未进入快速扩张期成本基数较低，导致19Q1净利润同比下滑72%：18年营收145.5亿元，YOY+21.12%，归母净利58.23亿元，YOY-3.03%，扣非净利50.26亿元，YOY+3.58%，由于宏观经济形势影响，以及18Q2开始资源快速扩张造成的成本激增，18Q3开始业绩下滑明显。18年期间费用率19.8%，与上年基本持平；相对于17年数禾股权转让收益，18年股权处置收益较少。18年经营活动现金净额37.83亿元，同比及环比均有下降，主要由于应收账款与资产减值损失增长较快，核心客户回款周期普遍放缓，导致经营现金流入增长慢于营收增长。

2. 18Q2进入快速扩张期，19Q1资源扩张放缓：自18Q2公司大幅扩张电梯电视和电梯海报媒体资源。截至2018年末，已形成了覆盖全国约300多个城市的生活圈媒体网络，在深耕一二线城市核心区域的同时，积极向一二线城市外围区域扩张，并加速在三四线城市的下沉，同时开拓韩国、印尼、新加坡的海外市场，18年末，公司自营电梯类媒体合计约266.2万块，全年新增121万块；截止19Q1则为275.5万块，单季度增加9.3万块，增速相对放缓。18年末，签约影院超过1900家，银幕超过12700块，《复联4》等大片有望提振19Q2票房。

3. 对互联网客户与单一客户依赖度下降，客户结构有所改善：18年，公司日用消费品行业客户贡献营收34.1亿元，YOY+43.8%，营收占比23.5%，已超越互联网行业成为营收贡献最大的广告行业。消费品行业投放相对稳定，消费品行业占比提升，是对公司整体客户结构改善。18年前五大客户销售额28.8亿元，占总销售额比例19.8%，较去年同期下降2.3个百分点。

4. 盈利预测与投资评级：

我们预测公司19-21年净利润为33.4/39.4/49亿元，EPS为0.23/0.27/0.33元，对应18-20年PE为30.89/26.18/21.06X。我们长期看好生活圈媒体，维持“推荐”评级。

风险提示：宏观经济周期变化、广告行业不景气、行业竞争加剧、核心人才流失、业绩不达预期、租赁成本增加、人力成本增加、补贴不达预期、应收账款回收、坏账损失、解禁减持、估值中枢下移等风险。

电子丨兰飞

信维通信(300136)财报点评：18年以及19Q1符合预期，加大研发深耕射频前端

事件：

1. 4月24日，公司发布2018年年报，全年实现营业收入47.07亿元，同比增长37.04%，归母净利润9.88亿元，同比增长11.11%，扣非归母净利润9.59亿元，同比增长52%。

2. 同时，公司发布2019年一季度业绩报告，一季度实现营业收入10.94亿元，较上年同期增长26.92%；归母净利润2.41亿元，同比增长14.85%；扣非归母净利润2.26亿元，同比增长10.98%。

点评：

1. 18年以及19Q1业绩增速符合预期。2018全年公司实现归母净利润9.88亿元，同比增长11.11%，处于此前业绩预告区间当中，符合预期。2018全年毛利率36.51%，同比基本持平，净利润率21.03%，同比下滑4.9pct，我们预计下滑主要因为公司研发投入大幅增长所致，公司2018年研发投入2.8亿元，同比增长65%。公司一季度公司实现营业收入10.94亿元，同比增长26.92%，归母净利润2.41亿元，同比增长14.85%，环比增长91%，扣非归母净利润2.26亿元，同比增长10.98%，环比增长97%。实际一季度业绩在预告区间内，业绩增速符合预期。

2. 加大研发，扩充产能，持续深耕射频前端器件。公司2018年研发投入2.8亿元，同比增长65%，2018年全年公司申请5G天线、无线充电、LCP材料等相关专利，如5G通信8X8MIMO天线、5G通信的双频毫米波天线系统及手持设备、LCP材料的毫米波天线系统及移动终端、5G车联网天线系统、基于液晶聚合物薄膜的柔性覆铜板及制作方法等共计申请专利270项。在产能建设方面，为了满足客户新增订单的需求，公司重点加强江苏常州金坛产业基地的建设，公司厂房面积从原有约18万平方米提升至约63万平方米，其中常州金坛基地竣工面积约45万平方米，为公司未来几年的发展提供了坚实的产能保障。

3. 公司在大客户部分射频器件份额有望提升。预计2019年公司在苹果屏蔽件份额有望持续提升，此外，在mac以及ipad等产品天线份额也有望进一步提高。公司与中电55所合作研发制造的SAW滤波器已经量产，产能规模不断扩大，并已突破国内核心客户实现销售。公司将在滤波器领域持续投入、大客户渗透的同时，逐渐突破其他射频前端器件。公司与5G芯片大厂联合推出的5G毫米波阵列天线及毫米波LCP射频传输线等解决方案受到瞩目，后续有望出货。

4. 展望2019，公司积极拥抱5G时代，抓住射频主业的重要发展机遇。公司经过5年多无线充电业务的技术积累及供货，目前已完成全球主要移动终端客户的业务覆盖，2019年会进一步加大现有客户的市场份额及加快开拓新的客户；在汽车端，公司在车载无线充电发射端业务已实现突破的基础上，持续扩大该业务的汽车客户群及订单规模，提升无线充电业务的收入及利润，成为无线充电行业的领导者。在消费电子业务方面，公司在为北美客户提供更多新产品的基础上，会继续加大对国内及韩系客户的业务推广；在汽车业务方面，公司将主要以日系及欧系汽车客户为主，加快汽车电子业务的开拓。

5. 投资建议：

预计19-21年公司收入为60.62、80.44、98.26亿元，预计归母净利润为12.6、16.9、20.9亿元，EPS为1.29、1.73、2.14元，对应估值为23.7X、17.7X、14.3X，维持“推荐”评级。

风险提示：下游需求不景气，大客户订单波动，竞争加剧，中美贸易战。

食品饮料丨薛玉虎

百润股份(002568)：预调酒收入提速，调整中稳健前行

事件：

2018年公司实现收入12.3亿元，同比增长4.95%，净利润1.24亿元，同比下降32.2%。EPS0.2元。其中四季度收入3.77亿元，同比增长2.4%。19年Q1收入同比增长14.6%，净利润0.43亿元，同比增长65.7%。

观点：

1. 新品放量，一季度预调酒收入增速超预期：18年公司推出新微醺产品以来，市场反馈积极。19Q1预调鸡尾酒实现主营业务收入2.4亿元，同比增长24.97%，实现净利润2,542.62万元，同比增长128.02%。结合四季度和一季度，收入端在高基数上实现了7.3%的增长，其中18Q4环比18Q3增长29.87%，预调酒业务调整逐步进入良性发展阶段。2018年公司预调酒销量983万箱，同比增长7.2%。由于新微醺是330ML罐装产品，较原来的经典瓶容量和出厂价要低，因此公司实际销售的预调酒毫升数增速要远高于收入增速。公司预计2019上半年利润同比增长40%-70%。

2. 毛利率与费用率均下降，18年受股权激励费用影响：18年由于上游原料成本上涨，公司香精香料毛利率同比下降3.05个百分点。微醺产品毛利率略低于传统经典瓶，预调酒毛利率同比下降2.18个百分点。18年整体销售费用率同比下降2.2个百分点，其中员工薪酬，广告费和产品费用下降较多。由于加大了地面费用的推广，市场活动费同比增长55%。18年公司提前终止股权激励计划，作为加速行权处理，管理费用中增加确认了激励费用7761万元。扣除此因素影响，公司18年净利润同比增长10.25%。19Q1由于微醺产品继续放量，毛利率同比下降2.2个百分点。但由于销售费用率下降3.1个百分点，管理费用率下降1.78个百分点，一季度净利润率同比上升4.61个百分点。

3. 公司在不断调整中稳健前行：18年以来，公司在恢复性增长通道内稳健运行，整体管理更加高效。18年公司进一步调整预调酒业务，一方面继续对消费者进行深入研究，反复验证产品，执行了一系列高质量的营销活动，培养消费者饮用习惯和品牌忠诚度。另一方面组织构架进一步整合优化，提升内部运营效率。现代渠道强化SKU覆盖，加强资源投放管理，因地制宜提高费效比，积极拥抱线上渠道，提升纯电商平台运营效率。

4. 盈利预测与评级：

我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.47元，0.59元和0.67元，维持“推荐”评级。

风险提示：新产品推广不达预期；行业需求萎缩；食品安全事件等。

食品饮料丨薛玉虎

安琪酵母(600298)：高基数下净利润率回归，全年趋势前低后高

事件：

2019年一季度公司实现营业收入18.2亿元，同比增长11.6%，净利润2.37亿元，同比下降14.6%；净利润率13.02%，同比下降3.99个百分点。EPS0.29元。

观点：

收入增速短期受影响，酵母主业增速正常：公司一季度收入同比增长11.6%，低于全年15%的增长目标，主要原因是受糖业销售的影响。由于糖价低迷，公司采取惜售策略，剔除此因素，一季度国内业务收入增速超过15%。分产品上，酵母抽提物YE增速达到20%以上，动物营养和保健品收入增速接近30%，酿酒业务收入增速超40%。出口业务增长13%，增速高于去年同期。

高基数下净利润率回归，后续不利因素逐渐解除：一季度毛利率基本同期持平，销售费用率和管理费用率同比分别上升1.8和1.06个百分点。18Q1是近年来单季度净利润率最高的季度，达到17.01%，今年一季度回归至13.02%，属于正常水平，同时也高于去年Q3和Q4。展望二季度后，各项经营因素逐渐转好：1）伊犁工厂产能利用率有所恢复，从60%上升到接近80%，此外赤峰工厂搬迁完成后今年能够满产，埃及YE项目本月也将投产，公司产能紧张局面有所缓解；2）18-19糖蜜采购成本下降趋势基本确立，下降幅度为6-7%，其中国内糖蜜成本下降10%左右，超公司此前预期；3）汇率贬值利于出口：按公司销售口径，2018年Q1美元汇率为1:6.35，Q2为1:6.4，2019年Q1为1:6.7，人民币的贬值促进了公司的出口，增加了公司的出口收入，同时也增加了海外公司的汇兑损益。4）目前国内糖价有上涨趋势，利于公司糖业的扭亏。

管理层信心十足，期待国企改革激发公司更大潜能：公司完成新一届董事会换届选举，以俞董事长为核心的管理层连任，利于公司战略和经营上继续保持专注和连续性。公司上一轮员工持股激励在2006年推出，已经历史久远，新生代员工和管理层亟待解决激励问题。期待国企改革春风激发公司更大潜能，进一步开拓国内外市场，夯实世界酵母龙头地位。

盈利预测与评级：

我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.15元，1.26元和1.39元，给予“推荐”评级。

风险提示：原材料价格上涨过快，产能投放不及预期，海外市场变动，汇率波动等。

轻工丨徐林锋

劲嘉股份(002191)：19Q1净利+22%，大包装&新型烟草战略稳步推进

事件：

公司发布2019年一季报，报告期内实现营收10.1亿元，同比增长24.1%，实现归母净利润2.59亿元，同比增长21.8%，扣非后同比增长21.3%。此外，报告期内实现经营活动现金流净额1907万元，同比减少90.7%，预计主因原材料采购增长&周期波动影响。同时，公司预计2019年上半年归母净利润同比增长20%-30%。

点评：

1. 业绩符合预期，彩盒业务有力拉动整体增速。①收入端：2019Q1营收继续维持高增长，考虑到烟标主业发展相对稳定（7%+），预计彩盒业务高增长拉动整体营收规模；②成本端：受彩盒业务占比提升影响，毛利率同比减少3.3pct至43.8%；③费用端：得益于新业务规模效应释放，期间费用率同比减少2.4pct至11.9%，其中，销售/管理/研发费用分别同比减少0.4/2.0/0.6pct至3.0%/6.1%/3.2%；④投资收益：2019Q1实现投资收益2009万元，同比增长49.2%，预计主要得益于申仁&仁彩利润贡献持续增长。

2. 大包装战略稳步推进，新型烟草业务有望逐步放量。①大包装：2019年前三个月卷烟产量同比增长7.8%，行业继续稳步复苏支撑烟标主业发展。而彩盒业务则预计在标杆合作案例推动下继续高速发展，毛利率随规模效应释放而稳步提升，贡献业绩增量；②新型烟草：公司于2014年设立劲嘉科技以进军新型烟草领域，战略联合云南中烟、小米生态链等公司，截至2018年末已获得电子烟相关专利共40项，相关积累沉淀深厚。目前，因味科技和华玉科技均已推出了自己的电子烟产品，从深圳电子烟展情况看，华玉的加热不燃烧烟具已可以对外销售，预计相关配套产品也会加速上市进程，劲嘉电子烟业务有望逐步贡献业绩增量。

盈利预测与评级：

劲嘉传统主业维持稳健增长，电子烟&彩盒包装市场开发打开成长空间，维持“推荐”评级。

风险提示：烟草行业景气下滑；电子烟监管；控烟力度加大。

社服丨徐林锋

广州酒家(603043)：全渠道销售加速省外扩张，长期产能释放值得期待

事件：

广州酒家发布2018年年报，全年实现营业收入25.37亿元，同比增长15.89%；归母净利润3.84亿元，同比增长12.79%；扣非归母净利润3.69亿元，同比增长11.45%；EPS为0.95元/股。非经常性损益项目主要是政府补助收益和理财产品的投资收益。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增速分别15.47%/14.73%/21.89%/4.86%，归母净利润同比增速分别为43.70%/39.03%/51.90%/-39.23%。月饼销售具有明显的季节性，2018年中秋节在9月24日，月饼收入全部计入Q3，影响了Q4营收增速。同时，公司加大了互联网营销和省外经销商等渠道销售体系的建设力度，股权激励计划落地，增加了技术研发的投入，使得Q4期间费用率提升，归母净利润增速下滑。

公司拟每10股派发现金红利4.0元(含税)，分红比率42.09%。公司发布2019年一季报，报告期内实现营收5.33亿元，同比增长19.79%；归母净利润4,551万元，同比增长17.94%，扣非后归母净利润4,187万元，同比增长10.77%。

点评：

1. 业绩符合预期，毛利率水平稳步提升

①收入端：2018年，食品制造业和餐饮业分别实现营收18.92亿元、6.01亿元，同比增长18.59%、7.46%，占比分别为75.37%、23.94%。

食品制造产品中，月饼销售仍为收入主力。月饼系列产品、速冻食品和其他产品分别实现营收10.38亿元、4.10亿元、4.60亿元，同比增长15.67%、29.86%、16.34%。

深耕广东地区，加速省外拓展。广东省内、境内广东省外、境外分别实现营收21.20亿元、3.57亿元和3,124万元，同比增长11.02%、54.21%、20.27%。广东省一直是公司重点销售区域，公司继续深耕珠三角地区，同时加大粤东和粤西市场开拓。同时，公司加大互联网营销的投入，有效整合线上+线下资源，重点开发省外经销商并优化产品结构，提高华东、华中等区域的销售覆盖，推动省外销售业务快速增长。2018年线上销售额3.10亿元，同比增长48.09%，营收占比提升2.66pct至12.22%。

②成本端：2018年，综合毛利率同比增加1.46pct至54.19%。食品制造业和餐饮业毛利率分别增加2.06pct和0.85pct至51.82%和62.71%。其中，月饼系列产品/速冻食品/其他产品毛利率分别增加+1.70pct/+4.04pct/+2.31pct至63.22%/36.92%/38.07%。月饼系列产品和餐饮业保持稳定的高毛利率水平，速冻等食品产品毛利率持续提升。

2019Q1，综合毛利率较去年同期略下降0.54pct至47.14%。

③费用端：2018年，期间费用率同比增加2.42pct至36.03%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+0.78pct/+0.78pct/+1.05pct/-0.19pct至25.93%/9.09%/1.91%/-0.90%。销售费用率的增加主要系公司为搭建全渠道销售体系以加速省外扩张所致。管理费用率增加主要是公司股权激励计划落地。研发费用率增加主要是公司加大了研发投入，全年科技项目立项17个，涵盖公司食品制造产品及餐饮菜式的研发和技术革新。财务费用率减少的主要原因是充分利用资金进行现金管理，增加了利息收入。2019Q1，期间费用率增加0.44pct至35.93%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化-1.18pct/+0.45pct/+0.68pct/+0.49pct至25.37%/9.86%/1.38%/-0.69%。

④利润端：盈利能力略有下滑。2018年，净利率减少0.42pct至15.13%。2019Q1，净利率同比减少0.13pct至8.55%。

2. 食品制造持续拓展，餐饮业务稳中求进

食品制造业：公司在广州、湘潭、梅州、茂名拥有多个已投入或在建食品生产基地，公司及下属公司拥有200多家饼屋。2018年，月饼系列产品、速冻食品产量分别为1.16万吨、2.06万吨，同比增加10.27%、22.89%；销售量分别为1.15万吨、2.02万吨，同比增加9.92%、20.48%；库存135.85吨、1,998.03吨，同比变化-13.79%、+22.82%。支柱产品月饼持续热销，生产投入合理，库存显著减少。

餐饮业：公司拥有18家餐饮直营店、1家参股经营店。2018年新拓展门店2间，填补广州空白区域，深圳品牌店前期筹备工作已经完成，将于2019年开业。此外，公司购置了两处广州餐饮门店物业，为门店拓展打下基础。

3. 产能陆续释放、全国布局优势初显，注重研发助力内生增长

公司募资解决产能瓶颈，并实现省外布局，先后落子湘潭和梅州生产基地项目，同时顺利完成了粤西地区粮丰园项目的并购工作。跨区域产能联动布局，能够突出区域功能定位，并提高管控效率。公司计划于新基地中运用智能制造，提升智能化生产水平。此外，伴随着扩产项目推进，公司产品进一步向粤东、粤西、华中以及华东等地区辐射延伸，逐步向全国拓展。

公司持续加大研发投入力度，与科研机构产学研合作成功立项科技项目17个，申请专利46件，获得授权专利认证7件，上市销售新产品25款，改良产品7款，储备产品100余款。2018年公司研发人员数量达289人，占公司总人数比6.39%。研发投入占营业收入比1.91%，同比增长1.05pct。

4. 盈利预测：

预计公司2019-2021年EPS分别为1.17/1.44/1.60元/股，对应PE分别为25.4/20.6/18.5倍。我们看好公司“餐饮立品牌，食品创规模”的发展战略，以及从广深地区向全国推广的扩张步伐，维持“推荐”评级。

风险提示：产能释放不达预期；渠道拓展不能消化新增产能；餐饮门店异地扩张受阻。

社服丨徐林锋

腾邦国际(300178)：升级打造大旅游生态圈，引入国有资本助力未来发展

事件：

腾邦国际发布2018年度报告，全年实现营业收入48.86亿元，同比增长38.43%；归母净利润1.67亿元，同比下降40.88%；EPS为0.28元/股。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增速分别+99.01%/+69.77%/+38.36%/-44.45%，归母净利润同比增速分别为+22.95%/+46.97%/+29.71%/-281.04%。Q4营收大幅下滑主要系公司对包机业务航线补助根据权责发生制原则按航线实际飞行班次确认收入，属于政府性质的补助，应于收到款项时确认收入，故冲销已计提但未收到的补助收入19,733万元，后续将在收到后确认为当期收入。Q4归母净利润大幅下滑除受到收入确认影响外，还由于公司计提商誉减值准备3,915.77万元。

公司拟每10股派发现金股利0.28元人民币（含税）。

点评：

1. 商务服务稳健发展，金融服务快速增长

①收入端：商旅服务和金融服务分别实现营收43.18亿元、5.68亿元，同比增长38.84%、35.42%。其中华南地区实现营收28.78亿元，占比达58.91%。公司根据市场需求，进一步拓展运营航线的数量，出境游产品持续增加，渠道端和资源端的布局不断完善；机票业务借助上游优势资源得到稳步提升；金融业务在旅游全产业链各环节的协同下快速发展。

②盈利端：综合毛利率同比减少4.98pct至15.55%。商旅服务和金融服务毛利率分别减少4.43pct和8.39pct至11.73%和44.61%。期间费用率同比增加0.95pct至11.64%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+0.45pct/-0.33pct/-0.38pct/+1.21pct至1.88%/5.42%/0.15%/4.20%。销售费用率增加主要系新增喜游合并以及业务增长销售人员工资及广告投入增加所致。财务费用率增加主要系银行借款增加致利息支出增加所致。盈利能力有所下滑，净利率减少4.61pct至3.43%。下半年公司布局航线扩大出境游市场，深耕出境游目的地资源，扩张带来的业绩还未完全显现。

2. 引入国有资本作为战略股东，助力公司长期发展

公司控股股东腾邦集团与深投控、福田投控于2018年12月26日签署了《战略合作协议》。公司引入深投控、福田投控国有资本作为战略股东，有助于为公司引进更多政府、产业、金融等战略及业务资源，加快战略布局，促进整体业务发展。

3. 高管增持捆绑利益，缓解短期资金压力

2018年11月30日，公司控股股东腾邦集团与史进签署股份转让协议，将其所持有的腾邦国际股份3,900万股转让给史进。转让完成后，史进将共持有公司3,917.5万股，占总股本的6.35%，成为公司第三大股东。腾邦集团、钟百胜及其一致行动人共持股17,856万股，占总股本的28.96%，仍保持控股股东地位不变。本次股份转让一方面有助于推进公司合伙人机制落地，史进作为旅游业务负责人可以更好地与公司利益捆绑；另一方面有助于缓解大股东短期的资金压力，在一定程度上消除前期市场投资者的担忧。

4. A股首例可转债回购股份，补充流动资金

2018年12月19日，公司拟发行可转债，总金额不超过8.4亿元，期限6年。其中5.9亿用于股份回购，其他2.5亿用于补充流动资金。公司发行可转债回购股份目前系A股首例，符合最新政策新规。公司快速加大其出境游资源端布局，叠加小额贷等业务扩张，带来一定的资金压力，出境游收入高速增长的同时资产负债率也持续提升。若本次可转债顺利完成，有助于补充流动资金，降低财务费用，助力公司出境游资源端布局。

5. 盈利预测：

预计公司2019-2021年EPS分别为0.63/0.84/1.08元/股，对应PE分别为15.3/11.4/8.9倍。我们看好公司升级打造的“资源×渠道×服务”大旅游生态圈，给予“推荐”评级。

风险提示：宏观经济波动的风险，出境游安全风险，互联网金融政策监管风险。

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