潍柴动力(000338)国六导致毛利率受损，疫情后或重回正轨

原标题：潍柴动力(000338)国六导致毛利率受损，疫情后或重回正轨 来源：中信建投

事件

公司发布2019年年报，实现营收1744亿元，同比增长9.5%，归母净利润91亿元，同比增长5.2%，低于市场预期，之前市场预期约100亿。基本每股收益1.15元/股，增长5.98%。净资产收益率为21.34%，下降1.39%。其中Q4单季度实现营业总收入476.5亿元，同比增长16.2%，归属于上市公司股东的净利润20.5亿元，同比下降22.95%。

简评

上游原材料涨价导致毛利率低，四季度业绩略低于预期

四季度低于预期们主要原因在于母公司毛利率受多种因素影响大幅下降。其中国五国六发动机升级切换中重新洗牌，市场竞争加剧。加上排放升级过程中，上游国六专用零部件供不应求。同时，四季度上游贵金属涨价较快，且毛利率较高的大排量发动机销售占比降低。这四个原因叠加导致母公司(主要是发动机业务)在营收同比增长20.7%情况下，毛利率仅21.8%，同比-6.2pct，环比-2.8pct。

受汇兑损失财务费用增加，大力投入研发攻克关键技术

公司2019年度销售费用112.54亿元，同比增长5.98%；管理费用69亿元，同比增长10.24%；财务费用2.2亿元，同比增长192.44%；研发费用52.28亿元，同比增长21.01%。其中财务费用主要受到汇兑损失以及在执行新租赁准则下租赁负债确认的利息费用增加所致。2019年公司增加研发人员数量，提高研发收入占比，全系列车机国六平台产品开发突破了后处理及热管理等一系列关键技术，并建立了一套完整的开发体系，提高了公司的核心竞争力。全系列非道路四阶段产品具备试配套条件，攻克全系列非道路四阶段产品排放及后处理等一系列关键技术。

龙头企业优势突出，基建发力公司有望受益

我们认为，公司的龙头地位稳固，竞争优势突出，2020年随着新冠疫情重创国内经济，政府逆周期调节有望加码，基建将持续发力，同时国三车更新与治理超载政策持续推进，重卡市场大概率维持较高景气度，公司将显著受益。同时随着新冠疫情的影响消除，需求回补，公司持续的市场开拓，及上游诸多不利因素的逐渐消除，国内业务毛利率有望在二三季度止跌回升。

产品技术领先，配套国六产品有助市占率提升

展望未来，公司成长路径清晰。持续多年的研发投入，保证了产品和技术领先性。多年的产业布局与多板块业务协同，造就了独特的行业竞争优势。公司国六产品开始配套重汽将助力市占率提升，不断开拓大缸径发动机市场，并控股凯傲在叉车、智能物流等多领域布局，林德液压中国潍坊工厂正式投产，都有望逐渐成为新增长点。公司收购威迪斯51%股权填补CVT技术短板，同时积极布局新能源。2020年1月15日，潍柴收购欧德思80%股权，并将收购威迪斯51%股权。两次战略收购有助于潍柴构筑“电池+电机+电控”一体化的新能源动力系统集成优势。

投资建议

由于新冠疫情，上半年国内重卡需求以及海外凯傲受到负面影响，预计20-21年的归母净利润95.5亿和105亿，同时引入22年预测为120亿，给予2020年12.5倍目标PE，对应目标价15.05元，给予“买入”评级。

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