白云山(600332)2019年半年报公告点评：业务整合持续推进，王老吉大健康控费增利

原标题：白云山(600332)2019年半年报公告点评：业务整合持续推进，王老吉大健康控费增利 来源：民生证券

一、事件概述

公司8月22日发布2019年半年报，上半年公司实现营业收入333.41亿元，同比+124.67%；实现归母净利润25.48亿元，同比-2.73%；实现归母扣非净利润22.02亿元，同比+43.10%，基本EPS为1.57元。

二、分析与判断

子公司并表影响营收增速，主业内生增长仍然稳健

2019H1公司实现营收/归母净利润21.08/2.12亿元，同比+124.67%/-2.73%。2018年5月，公司完成对医药公司30%股权收购；10月完成对王老吉药业48.05%股权收购后将两家公司纳入合并报表。上半年，报表合并导致2019H1营收增加166.14亿元。扣除并表影响后，公司营收实际同比增长约12.71%。19H1公司毛利率22.34%，同比-9.93个百分点；期间费用率13.57%，同比-7.04个百分点，其中销售费用率9.54%，同比-5.12个百分点；管理费用率3.79%，同比-2.62个百分点；财务费用率0.24%，同比+0.7个百分点。子公司并表过程中，低毛利率的大商业业务对营收规模影响最大，直接拉低毛利率和期间费用率。

2019Q2单季度实现营收/归母净利润152.86/12.71亿元，同比分别+92.74%/-27.55%，实现扣非归母净利润8.32亿元，同比+24.5%。扣非净利润增长显示公司主营稳健。19Q2公司毛利率19.21%，同比-7.59个百分点；期间费用率11.38%，同比-4.35个百分点，销售费用率8.31%，同比-4.84个百分点；管理费用率2.81%，同比+0.1个百分点；财务费用率0.27%，同比+0.39个百分点。

大健康板块营收增速平稳，控费维价措施大幅增厚毛利率

2019H1，公司大健康板块实现营收58.54亿元，同比+10.98%，增速整体平稳。上半年，王老吉大健康公司实施控费维价措施，使营业成本同比-10.53%，大健康板块毛利率水平达到49.58%，同比+12.12个百分点。此外，凉茶业务仍然深挖“吉文化”精髓，并逐步培育新品类，打造以红罐王老吉为核心的产品群。2019H1，王老吉继续巩固年轻化战略，2019年夏季档制定“越热越爱走出去”传播主题，启用新代言人；同时上市王老吉刺柠吉系列、茉莉凉茶等新品。

坚持医药新品开发，加强版块协同效应

医药产品开发方面，未来公司将以“大品种”为抓手，加紧培育“时尚中药”和“巨星品种”。研发成果方面，2019H1，研究总院“国家犬类实验动物资源库”成功入选国家科技资源共享服务平台名单；集团获得生产批件(含补充申请批件)5项，获得授权的国内发明专利13项，实用新型专利4项，新增2个省级工程技术中心；仿制药一致性评价稳步推进，头孢呋辛酯片获得一致性评价批件。渠道拓展方面，公司在医药渠道上以“深耕+开拓”为主线，拓展医院社区医疗业务，加快终端配送渠道下沉及零售业务的布局。板块协同方面，借助大商业板块配送网络和物流优势，公司大南药与大商业板块的协同效应将进一步增强，公司长期稳健发展可期。

三、盈利预测与投资建议

预计19-21年公司实现营业收入573.90/631.29/690.35亿元，同比+35.90/+10.00/+9.40%；预计19-21年公司归母净利润为32.52/37.60/44.60亿元，同比-5.50%/+15.60%/+18.60%，按照最新股本对应EPS为2.00/2.31/2.74元，目前股价对应PE为20/17/15倍。目前医药板块整体估值为37倍，其他饮料板块整体估值为16倍，考虑到公司经营稳健性和未来长期成长性。维持“推荐”评级。

白云山(600332)2019年半年报公告点评：业务整合持续推进，王老吉大健康控费增利