龙源电力(0916.HK)：费用增长过快，18年业绩低于预期，维持“买入”评级，目标价6.14 港元

机构：广发证券

评级：买入

目标价：6.14 港元

核心观点： 

 2018 年业绩低于预期 

2018 年公司实现营业收入人民币 263.9 亿元（+7.3%），收入增长主要 是风电售电收入增加驱动所致。归母公司净利润 41.7 亿元（+8.3%），由于 费用上升较多、联营公司收益下降等多项原因，净利润增幅低于预期。  弃风改善成效突出，风电板块表现强劲 2018 年公司风电板块收入人民币 184.2 亿元（+14.6%），经营利润 92.9 亿元（+17.4%）。18 年公司风电利用小时数达到 2209 小时（+174h），弃 风率为 5.7%（-4.7pp）。受益于弃风率持续改善和风资源相对较好，公司发 电机组效益明显增长，存量产能得到显著释放，收入增幅大于成本增幅。预 计 19/20 年将继续维持“双降”趋势，风电板块将继续强劲表现。 

 18 年新增装机低于指引，19 年有望新增加速 

2018 年公司新增并网装机容量 524MW，其中包括江苏省的海上装机 200MW，由于生态环保要求趋严等原因，陆上新增装机低于预期。公司计 划于19/20年扩大投产规模，我们预计2019/20年新增装机规模1.2/1.5GW。 

 18 年费用超预期增长 

2018 年公司风电、火电和和其他业务分别计提减值准备人民币 2.57/0.09/2.48 亿元，总计约 5.14 亿元。维修保养费用同比上升 32%至 8.2 亿元，员工成本同比上涨 24%至 20.7 亿元。18 年公司营业支出率约为 68.5%，与 2017 年基本持平。 

 火电板块表现低迷 

2018 年公司火电板块收入人民币 73.1 亿元（-8.5%），经营利润 3.83 亿元（-14.9%）,主要是受煤炭价格上升以及售电量和煤炭销售量下滑影响。

 补贴情况情况逐渐向好 

截至 2018 年底公司应收账款为人民币 105 亿元，相比 18 年上半年 111 亿元有所减少，2018 年下半年公司可再生能源补贴欠款回收有所加速，18 年补贴回收超过 42 亿元，补贴回收情况逐渐向好。 

 盈利预测和投资评级 

2019 年 3 月 21 日，龙源电力（00916.HK）最新收盘价 5.52 港元。我 们预测 2019-2020 年 EPS 分别为人民币 0.562/0.608 元。虽然公司面临费 用上升压力，但公司风电业务运营情况仍较好，业绩增长可期，我们基于 2019 年 9.5 倍市盈率和给予合理价值港币 6.14 元/股，维持“买入”评级。

 风险提示 来风情况不达预期风险，新增装机不达预期；补贴政策不确定性；额外 计提资产减值准备；投产建设进程不及预期等风险。