当务之急是把二线城市房价稳住

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 黄志龙

　　短期内央行应允许人民币宽幅波动、小幅缓慢贬值，消化人民币贬值压力，同时保证房地产市场和中国经济不出现硬着陆。从长期来看，为了实现人民币成为与美元、欧元并驾齐驱的国际货币，仍然需要保持人民币汇率的基本稳定。

别让房价疯涨的火蔓延到二线城市

　　5月份以来，随着美联储收缩资产负债表和加息预期的再次升温，美元汇率重拾强势，人民币汇率也正式告别了前四个月“名稳实贬”的舒适期——对美元汇率保持相对稳定、人民币加权汇率指数缓慢贬值，重新进入两种汇率同步贬值的通道中。与此同时，一线城市房价加速上涨已经蔓延到南京、苏州、合肥等二线城市，全国房价处于加速赶顶的阶段。

　　当前，中国面临的房价飙升、汇率贬值与日本曾经的窘境何其相似。保汇率还是保房价（实质上是避免经济硬着陆），真的只能“二选一”吗？

　　中国的房地产市场发展与日本何其相似

　　近年来，讨论中国房地产市场走势和泡沫形成的过程，最鲜活和最有借鉴意义的无疑是日本20世纪后期所经历过的房地产泡沫的破灭。具体来说，日本房地产市场大体经历过三个阶段：

　　第一阶段是1955年至1975年前后，重工业化、城市化和人口刚需使日本房地产日趋繁荣。这一阶段对应着中国1998年国务院启动“房改”至2008年前后，同时中国经济进入快速重工业化和城市化时期，中国房地产市场用十年左右的时间走完了日本大约二十年的历程。

　　第二阶段是1975-1985年前后，日本经济进入经济增速换挡、经济结构转型阶段，日本房地产价格缓步上行。事实上，如果没有2008年国际金融危机和随后的中国大规模经济刺激计划，中国房地产市场在2008年之后也会进入日本的这一阶段。然而，直到2011年后，中国政府才开始提出“三期叠加”，并于2013年逐渐形成经济新常态的思路。这一时期房价尽管经历了两次反复，但总体上是缓慢上升的态势，这一阶段大约是2011年至2014年，中国用4年左右的时间，快速走完了日本接近10年的历程。

　　第三阶段是20世纪80年代中期至20世纪90年代初期，日本房地产走向全面泡沫，并且在随后快速破灭。这一阶段与中国当前房地产市场正处于加速赶顶的特征十分相似，特别是地方政府和市场借着中央提出“去库存”名义，利用投资者“买涨不买跌”的心态，在大规模信贷的助推下，房价加速上涨，由一线城市迅速向二线城市蔓延。

　　日本选择了刺破房价泡沫、维持汇率升值

　　20世纪80年代初，随着日本的崛起，日美贸易摩擦不断升温。在此背景下，1985年9月，欧美国家与日本达成了促使日元对美元升值的“广场协议”。在欧美国家的持续施压下，日元指数于1988年11月达到64.82，自此日本经济增长动力开始略显不足。日本政府开始面临方向性的选择，并在随后的17个月内允许日元汇率指数下行到49.98，首次跌破50，阶段性贬值幅度接近25%。

　　然而，欧美又再次施压，日元又开始加速升值。日本选择主动刺破房地产和资本市场泡沫，保汇率（允许汇率持续升值）、弃房价。1989年5月，日本央行大幅加息，将基准利率由2.5%先后5次提高至1990年8月的6%，大藏省要求金融机构严格控制土地贷款项目，明确“房地产贷款增速不能超过总体贷款增速”，其后金融机构对房地产的贷款增速从1987年6月的36.6%迅速下降至1988年3月的10.2%。急剧收紧的货币和信贷政策使得日元汇率继续升值，同时也导致了日本楼市、股市迅速暴跌。

　　中国这一次也面临着“两难选择”

　　当前，中国政府正面临与日本当年相似的“两难选择”。自2005年汇改以来，人民币汇率持续升值，并于2015年4月达到高点，人民币名义有效汇率指数从84上升到126，累计升值幅度为50%。同期，人民币兑美元汇率也达到高点，即1美元兑换人民币6.1元，自汇改以来升值的幅度高达26%。

　　然而，自2015年8月份以来，随着央行新一轮汇改的启动，人民币面临持续贬值的压力，这一时间点与1988年11月几乎完全一样。与此同时，以房地产泡沫为主导的资产泡沫正处于加速赶顶的阶段，如何在汇率和房价间取得平衡将考验决策者的智慧。

　　笔者认为，短期内应允许人民币汇率适当贬值，保持房价稳定。事实上，自去年“811汇改”以来，人民币汇率经历了一波较为明显的贬值走势，货币当局允许汇率持续不断的小幅贬值意图明显，逐步放弃了不计代价的维持汇率稳定，主动释放了部分贬值压力。去年11月至今年年初，人民币汇率加速贬值，造成了市场的恐慌气氛，投机资金加杠杆对人民币进行做空，央行开始加大干预维稳和适当加强资本管制的政策支持下，同时利用美元指数回调的难得机会，实现了人民币“名稳实贬”的有利走势。然而，当前美元重拾强势将终结这种走势，央行可能不得不允许人民币宽幅波动、小幅缓慢贬值，来消化人民币贬值压力。

　　对于房地产市场，当务之急仍然是控制房价上涨态势继续向二线城市蔓延，适当收紧信贷宽松的政策，确保房地产市场不发生系统性风险。从长期来看，一方面还是要实现在价格基本稳定条件下，消化现有接近7亿平方米的待售库存和近70亿平方米的在建住房。另一方面，要逐渐降低经济对房地产的依赖，同时隔断房价在金融市场和金融机构之间的相互传染。

　　综上所述，短期内央行应允许人民币宽幅波动、小幅缓慢贬值，消化人民币贬值压力，同时保证房地产市场和中国经济不出现硬着陆。从长期来看，为了实现人民币成为与美元、欧元并驾齐驱的国际货币，仍然需要保持人民币汇率的基本稳定，同时在发展中逐步消化房地产泡沫，实现中国经济的软着陆。但是这一“两全其美”结果的实现，十分考验决策部门宏观调控的技艺。

　　(本文作者介绍：苏宁金融研究院宏观经济研究中心中心主任、高级研究员。)