| 新股发行询价而沽 马太效应再造IPO新三角关系 | |||||||||||||
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| http://finance.sina.com.cn 2004年09月01日 08:47 21世纪经济报道 | |||||||||||||
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本报记者 汪涛 上海报道 新股暂停发行的消息甫一公布，市场一片释然，8月31日，上证指数(资讯 行情 论坛)一扫连日来的颓态，以1342点跳空23点高开。 8月30日，证监会正式对外公布《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的
业内人士纷纷认为，证监会此举实际上缓解了市场的压力。而就《通知》的颁布而言，意义比指数的跳空高开更为深远。 中国证券市场在经历了认购申请表抽签、上网定价、全额缴款、区间内累计投标竞价、累计投票询价、网上对机构发行、二级市场配售等多种新股发行方式后，制度上的又一次变革。 “发不出去”的尴尬 对于暂停新股发行，虽然证监会的解释是，为新老政策的衔接期间的保证公平、公正，但市场实际情况是，新股跌破发行价几乎已成“惯例”。 8月25日，美欣达(资讯 行情 论坛)一上市便直接跌破发行价，10.92元的收盘价较12元的发行价大跌9%，24日，宜华木业(资讯 行情 论坛)以6.68元的发行价开盘后一路下跌，终盘报收6.33元，再之前，是苏泊尔(资讯 行情 论坛)等。 在2002年5月21日，证监会决定恢复向二级市场投资者配售新股，同时出台新股发行不能超过20倍市盈率和2倍于净资产的融资规模。 市场环境急剧变化之后，两项硬性规定备受质疑。在经历了长期下跌后，A股市盈率已经大幅下降，最新统计是两市A股市盈率在26倍左右，新股发行如果还固守20倍市盈率，新股上市跌破发行价就将成为必然现象，“发不出去”的现实问题已经迫在眉睫了。 在业内看来，在新股定价改革上，已经到了势在必行的地步。实际上，《公司法》和《证券法》的修正案已经为新股发行的市场定价铺平了道路。 8月28日，全国人大常委会审议通过的《公司法》修正案、《证券法》修正案，均已删除了新股发行价格须经国务院证券管理部门核准的规定。 现行新股的发行价格由发行人与承销商协商确定后，报证券监管机构核准。 两法修正案表明，股票采取溢价发行的，其发行价格不再由证监会核准。 在证监会看来，证券法和公司法修改后，按照依法行政的要求，必须建立市场化的股票发行定价机制。 据悉，《行政许可法》颁布后，证监会经过慎重研究论证，提出取消新股发行价格审批事项、实行市场化定价的意见，国务院批准在履行法定程序后，予以取消。 恰恰同时，8月30日，吴敬琏在深圳的一个学术会议上公开表示，希望端正政府对股市的看法，应对股市重新定位，纠正以往不恰当的制度安排；许小年也强调，股市信心的建立和维持，应该靠制度保障。 解读突破 其实，早在8月26日，在第28次基金业联席会议上，证监会主席助理、发行监管部主任姚刚就向与会的基金公司老总首次透露，将挤压股票发行泡沫，并增大机构投资者在价格制定中的话语权等。 就新股发行制度改革，证监会发行部2004年曾在业内广泛征求意见。对于《通知》的出台，业内各大投行纷纷给予了较高的预期。 市场需要更为合理的定价机制，推行向机构投资者询价的制度，主要依靠市场机制是大势所趋，某合资证券公司人士认为，通过询价，让机构投资者参与新股发行定价过程，市场供需双方直接协商。 这是境外成熟资本市场的经验，具体到国内市场，仍然需要一个适应的过程，该人士介绍，比较来看，《通知》的变化主要在三方面： 一、以向机构投资者累计投标询价的方式确定发行价格，规定了全额缴款、同比例配售、申购及配售情况公告、获配股票锁定期等四项主要措施，促使机构理性报价和加强市场监督。 二、以新股发行后的总股本作为计算每股收益和发行市盈率的依据，方便投资者对一二级市场的股票价格进行综合比较。 三、披露发行市盈率时所使用的每股收益应扣除非经常性损益的影响。突出发行人主营业务创造价值和持续盈利的能力，防止通过非经常性损益调节利润、影响发行价格。 后两项措施，对于上市公司新股发行过程中的包装业绩圈钱的倾向，有“挤泡沫”的作用。 遗憾的是，制度的突破只是在新股上，对于再融资，证监会的政策并没有改变，这不得不说是一种无奈。 以前期闹得沸沸扬扬的宝钢增发为例，目前总股本125.12亿股，流通股为18.77亿股，宝钢对今年的赢利预测为每股0.66元，中报业绩为0.38元；如果按照增发50亿新股，增发后170亿股本摊薄的每股盈利计算，宝钢增发价格下降的空间很大。 某投行人士表示，此外，证监会还应该在三年盈利等条件上有所突破，因为对于部分大型投入的企业很难满足条件，这样导致部分优秀企业到海外上市，该人士表示，其曾与证监会进行过类似沟通，但目前来看，还难以取得突破。 解脱机构 《通知》对新股发行询价的程序、定价机制及发行方式等问题进行了规范，某证券公司总经理认为，证监会的暂停期不会过长，应该在一两周内解决。 新机制对于基金公司等机构投资者而言，不啻于一大福音。 《通知》要求新股定价应通过向机构投资者询价的方式确定发行价格，询价应采用累计投标询价的方式。 参与询价的对象包括依法设立的证券投资基金、合格境外机构投资者(QFII)、符合中国证监会规定条件的证券公司等机构投资者。 2004年以来，基金公司在新股申购中屡屡“触网”犯规。 2004年5月，银丰基金、巨田基金、海富通收益基金和海富通精选基金频频现身于新股的十大股东行列，业内人士分析认为，这三只基金涉嫌违规超比例申购新股。 按照2002年3月12日证监会《关于证券投资基金参与股票发行申购有关问题的通知》的规定，单只基金所申报的金额不得超过该基金的总资产，单只基金所申报的股票数量不得超过拟发行股票公司本次的股票发售总量。 该年5月23日发布的《新股发行市值配售实施细则》规定，证券投资基金以其持有的上市流通股票市值参与配售，累计申购总额不得超过基金按规定可申购的总额。 在这种制度安排下，只有新股的发行市值大于基金股票市值时，基金的市值配售权才能得到足额运用，某基金公司总经理表示，基金公司一直在争取突破这种限制，询价机制的出现将彻底杜绝这种行为。 按照《通知》要求，询价对象参加累计投标询价时应全额缴付申购资金，单一询价对象的申购上限为拟向询价对象配售的股份总量。 保荐机构应向参与累计投标的询价对象配售股票：公开发行数量在4亿股以下的，配售数量应不超过本次发行总量的20%；公开发行数量在4亿股以上(含4亿股)的，配售数量应不超过本次发行总量的50%。 《通知》出台，基金公司等机构投资者将“受惠”不少。 以前新股上市也向基金公司询价，但由于全部采用二级市场市值配售，一方面基金公司并没有多少主动性，另一方面，投行或者上市公司难以拿到准确的定价信息。 目前基金等机构投资者实力显著增加，机构投资者的定价分析能力和参与确定新股发行价格的意愿不断增强，在市场的地位和作用日益突出，证监会认为，向包括基金在内的机构投资者询价时机已经成熟。 投行分化 然而，《通知》的出现引发了大多数中小券商的忧虑。 今后，上市公司很可能通过招标的方式选择投行，谁的价格高选择谁，金元证券一位高层认为这将造成几种局面，首先是招标价格高企，造成二级市场风险，另外，小券商由于没有足够的实力，发生包销时风险比较大。 对于大型券商而言，承受风险的能力则更强，与上市公司谈判的余地更大，该人士认为，在这场冲击中，对投行带来的分化是巨大的。 对此，申银万国一位投行业务负责人表示认同，新的制度特别是配售制度出台后，给投行业务带来的影响可能是革命性的。 以前券商基本上是“旱涝保收”，基本工作只有一项，即帮助企业完成上市审核，去监管部门公关，至于发行价格，则由监管部门硬性规定，同一家公司要上市，无论选择哪家券商来辅导承销，结果都相差不大。 对机构投资者询价配售，意味着投资银行、机构投资者、上市公司三者间将产生循环推动作用，促使强者益强，弱者益弱的马太效应出现。 某证券公司老总认为，实力雄厚的投资银行拥有大量的机构投资者客户，在新体制下，其承销股票的竞争力将大大超过普通投行，上市公司将倾向于同大投行的合作，这样大投行手中的优质公司资源越来越多，对于机构投资者而言，当然希望同其长期合作，从此形成紧密相连的循环。 投行的资金实力也非常重要，包括券商的自有资金和券商的融资能力，投行必须在高定价可能带来的收益和余额包销所带来的风险之间做出一个平衡的选择。 实力强大的券商如中金、中信、银河等会逐渐形成自己的品牌，弱小券商不得不逐渐接受投行业务萎缩的局面，最终导致中小券商强强联合或者是与大券商的合并重组，申银万国和金元证券的投行人士不约而同地表示。 新定价机制下，主承销商对发行人的价值判断直接决定了股票发行的价格，而股票发行价格又直接与主承销商的承销风险相关，因此，在承销项目中，主承销商必须增强研发实力，加强对发行人所处行业、竞争能力等的研究。 网下配售必须杜绝黑箱操作，做到网上网下无差别值得监管层的注意，申万人士认为，在承销风险上，大券商同样存在，没有哪家券商会愿意包销，沉淀的资金将非常多，所以长期发展来看，为竞标抬高发行价格的现象将不会多见。 而上述合资证券公司的高层表示，在竞争体制中，投行人员的素质将得到提高，优秀投资银行和企业的结盟，将促进国内投行业的发展和整合。 相关专题： 相关报道： 证监会征求意见稿： 《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》(征求意见稿) 观点： 此前报道： 数据： 相关评论： 上证报社论：正言“市场化” 看得见的手也要到位 证券时报社论：发行定价机制改革箭在弦上
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