市场观察 暴炒宝钢权证之惑

　　-本刊记者 林中 李清梅

　　9年一轮回，权证重返A股市场。只是市场变了模样，投资者换了面孔，市场的理念也改成了价值投资的故事。但宝钢权证(资讯 行情 论坛)上市的暴炒，让我们再次看到了隐藏在熊市之下那颗不安静的投机的心。

　　暴炒偏离合理价值？

　　宝钢权证上市的首日涨停，就超出了所有研究机构的预测，其后连续三四倍的巨量换手大涨，更是超出了市场的预期。宝钢权证上市前，绝大多数研究机构预测其上市的合理价位在0.60元~0.8元之间，即使是最大胆的预测也只是认为1.12元和0.46元可以看作宝钢权证的“顶”和“底”。那是机构预测太保守还是市场太离谱？

　　平安证券金融工程部的焦健，一直对权证等衍生产品深有研究，他认为：“大家如果按照BS模型和蒙特卡罗模拟测算，宝钢权证合理定价在0.60元至0.70元上下，不会差得太多。即使考虑大股东增持和增持价预计4.53元不会跌破的因素，通过蒙特卡罗模计算宝钢权证的价格也只在0.95元左右，肯定不会超过1元。”

　　而实际上以宝钢权证周四收盘1.83元计算，倒推的正股价应为6.37元，同时其内在价值只0.04元。作为衡量权证的风险的重要指标——溢价率已达39.4%，也就是说目前正股价要涨39.4%，投资者到期行权才不亏。

　　不过，这种判断在实际操作者看来，过于理论了。“要看到，对于宝钢权证的炒作，哪里是在炒价值，根本就是炒对交易制度变革的需求。这种对于制度变革、内容创新的旺盛需求，远远超过了宝钢权证的实际价值。”一位资深市场人士如此评论。

　　而对于在宝钢上市第二天勇于参与宝钢权证炒作的张先生来说，他在1天的时间里，用1万元做了9个来回，6赢1平2负，总体赢利40%，这种实在的收益已经让他足以无视对风险的警示。

　　缘何遭到恶炒?

　　据本刊掌握的消息，大部分基金至本周四已经基本在1.7~1.8元附近，卖空其手中的宝钢权证，也有基金表示自己“象征性地还留有一点，作为纪念，看看宝钢权证到底会有多疯狂。”他们对于这笔意外的远远超出理论收入之外的小横财虽感惊讶，但并不心动。

　　而对于游资来说，理论只是灰色的，表演才刚刚开始，各方资金汹涌介入，宝钢权证价格不断突破人们的想象空间。其实，游资能够进行这场疯狂游戏也有诸多原因的契合，不被恶炒才奇怪呢。

　　宝钢权证的份额只有3.877亿份，按照上市首日涨停价1.263元计算其市值不到5个亿，俨然一个小盘股，游资操作起来很轻松。而作为近年来第一只衍生品种，其稀缺性显然难逃市场炒新的习惯。同时，宝钢权证这个“小盘股”比一般的小盘股更有诱惑力的，还是其具有杠杠效应和“T+0”的交易优势，远比最近大幅上涨的上海本地股，更具短期暴富效应。

　　所以，尽管不少中小投资者也知道宝钢权证已经偏离合理价值，也签署了交易所要求的“权证风险揭示书”，但仍禁不住快速赚钱效应的诱惑，拿出小量资金反复高抛低吸，娱乐其中。

　　招商证券权证研究小组的谢秉稚谈到：“宝钢定位偏高，表现出是一种市场非理性的行为，但从另外的角度看，也说明市场产品不够丰富，缺乏像权证这样的衍生产品为市场提供新的机会。”

　　扩容以平抑投机？

　　从海外市场来看，权证作为衍生产品，具有价格发现、风险规避、提高资金使用效率等很多作用，这也是交易所推出权证的重要目的之一。但在宝钢权证价格过度偏离之后，这些功效都无法实现。

　　短期宝钢权证似乎已经变成与正股价无关的独立的金融品种，成为搏傻的游戏。谢秉稚认为：“缺乏高效连续创设和卖空机制，是权证价格与价值偏离的主要原因。”

　　已有消息称，为了抑制宝钢权证的恶炒，国泰君安将准备发行备兑权证，增加市场供给，抑制目前过度投机的风气。实际上，像香港市场上针对大公司的权证有十几甚至几十个，供求关系的彻底改变将有效地制约价格的过度偏离。

　　另外，卖空机制和做市商制度也是平抑权证投机的有效手段，但这两点目前在A股市场还很难实现。加强监管是目前管理者可以做到的，但至今还未见管理层对宝钢权证疯炒行为的表态，或出台相关的平抑措施。

　　是否“生不逢时”？

　　谈及对权证的监管，中文系出身而又有着10年投行经验的刘玉星打了个形象的比方：“我们看到权证是个好东西，于是就拿过来用。只是在用之前削了又削，削完还用框框把它给扣上，”刘瞥了一眼面前茶几上的一盒抽纸，“就像这盒抽纸，只能抽出那么一点来用。”

　　将国内权证喻为“一盒抽纸”的刘玉星是巨田证券投行执行董事。他认为，权证在我国“生不逢时”。他介绍说，权证的分类方式多种多样，但实施权证要求监管层要有很高的监管能力和监管手段，而且还要求其设计者和投资者对其标的证券的未来走势有较高的研判能力。

　　“现在我们还不具备这样的监管条件，而且在占市值60%-70%的200-300家上市公司还未完成股改，在市场预期还没稳定之前推出权证，其设计者及投资者对标的证券的研判准确率也将大打折扣。”刘玉星分析道。 加之历经4年熊市之后，市场参与者元气大伤，而权证暴炒之后风险巨大，接盘者又以小金额参与的公众投资者为主，所以无论从监管环境、市场条件还是社会稳定的角度看，以宝钢权证为代表的权证产品都可谓“生不逢时”。

　　刘玉星判断道，“由于现在的权证主要为股改服务，看来我国的权证将以欧式权证为主，而且不可能推出更复杂的权证了，因为市场并不具备催生大面积的、复杂权证的环境。所以，我们的权证充其量也就是‘一盒抽纸’而已。”

　　投机力量影响有多大？

　　宝钢权证这样恶炒，下一阶段长电权证上市会否如此呢？游资会不会再把基金也逼出长电权证的圈子？长电权证发行数量为12.28亿元，分析人士认为按照普遍预计的每股权证3元计算，长电权证的盘子约36亿元，所以这与宝钢权证不是一个重量级别，投机力量炒作起来会有难度，但“奇迹”并非不会重现。

　　焦健谈道：“如果宝钢、长电的权证定价都不是非常合理，市场投机气氛过浓，那么作为股改的附属产品，我认为后期的权证产品很可能就会暂停修正一下。”

　　市场人士指出，权证的推出刺激了市场投机力量的复苏，满足了投机者的需求。但这种过度投机的行为明显分流了市场的资金，而宝钢权证的恶炒，更是使得基金等机构投资者无法借助其发挥衍生产品特有的风险规避等正面效应，其日后可能的暴跌反而可能放大负面风险，今后市场产品创新的动力被扭曲甚至会被遏制。

　　更为关键的是，股改带来了上海本地股、权证等投机力量的复苏，而这与近几年形成的价值投资理念明显对立。

　　虽然市场也需要多元化的理念，但在股改的特定时刻，投机力量过于强大而投资力量短期不足的情况下，其对大盘带来何种变数还需进一步观察。