标普道琼斯指数 | 基于因子的投资策略在中国股市的表现

来源：人民币交易与研究

标普道琼斯指数公司全球研究与设计总监曾力宇近日发表报告称，基于因子的投资策略在全球投资界日益流行。尽管发达股市已显示出能够产生长期的因子风险溢价，但一些人认为，新兴市场的低效可能为基于因子的投资策略创造更好的机会。

在我们最近发表的报告《聪明贝塔策略在中国市场的表现》中，我们对2006年7月31日至2018年11月30日期间，为人熟知的六个风险因子（即规模、价值、低波、动量、质量及红利）在中国股市是否有效进行了研究。为了反映最新的市场变化，我们更新了截止2019年4月30日的各因子占五分之一投资组合的表现，并观察了不同因子间的相似表现。如图1所示，所有风险因子在中国A股市场上均产生绝对及风险调整后上五分之一至下五分之一(Q1-Q5)收益差，其中低波、价值及小盘投资组合产生最大的绝对和风险调整后收益差。

被动投资是实施因子策略的一种常见方式。因子指数通常采用不同的指数化技术设计，譬如加权方法、再平衡缓冲和多元化约束，以校准不同水平的因子敞口和组合投资能力。

除动量指数外，所有标普道琼斯中国因子指数的绝对及风险调整后收益均跑赢标普中国A股BMI指数(见图2)。高红利和低波动指数在整个评估期的风险调整后收益以及信息比率最高。形成鲜明对比的是，标普中国A股短期动量指数长期未能产生超额收益。

从风险角度来看，只有标普中国A股低波动指数的波动率较标普中国A股BMI指数为低，最大业绩回撤亦较小，而在各标普道琼斯中国因子指数里，标普中国A股短期动量指数的收益波动率最高。

虽然大多数因子指数在长期内提供了超额收益，但在短期内也有表现不佳的时候。如图3所示，标普中国A股因子指数在2006年至2019年间轮流领先和落后，表现最好和最差的因子之间的收益率差在12%至124%之间。当我们把升市和跌市期间因子收益表现区分开来后，就可以看到各因子具有明显的表现特征。动量指数及小盘股投资组合在升市时往往表现较佳，而低波、价值、质量及红利指数则在跌市时有较出色的表现(见表4)。由于中国大部分因子的表现呈现出明显的周期性，因此可作为实施主动管理观点、抑或是利用因子轮动策略来获得更高回报的有用工具。

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