新安股份：已经站上巨人的肩膀推荐评级

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　　国信证券 邱伟

　　评论：

　　单体技术的全面合作将为新安带来系统性进步。单体是有机硅深加工的基础，相对深加工技术，单体技术的掌握更具系统性特点。经过多年自主发展，国内的单体技术有了长足的发展，但与国际先进水平相比，仍有一定差距。尤其是对于有机硅中间体这种非标准化产品来说，国内的有机硅单体和中间体一般只能做一些中低端产品。而新安股份通过与迈图的合作，引进GE先进的有机硅单体技术，其单体质量有望显著提高，为新安股份带来系统性优势；为公司今后进一步沿着有机硅产业链向下游发展铺平了道路。

　　内生式增长与外延式增长并举。作为国内最具

竞争力的有机硅生产企业，公司的增长并非一味依赖产能的增长。06年公司的销售收入虽然仅增长14.73%，但净利润增速达到47.42%，显示了一个优秀企业内生式增长的巨大潜力。公司目前的有机硅下游产品尤其是硅橡胶已颇具规模。现在公司一半以上的有机硅单体是自身消耗的，下游产品的销售收入已经占公司有机硅业务的70%以上。公司的硅橡胶目前已拥有2万吨高温胶产能；3000吨混炼胶产能，今年年底将可能达到1万吨；另外公司的107胶目前还是小装置生产，不过已经有了扩产计划，预计会达到1万吨。扩产计划全部达产后公司将会拥有4万吨左右的硅橡胶产能，公司有机硅单体的自用率将进一步提高。

　　07有机硅业务增长主要来自内生式发展。由于采用新的单体技术，原有设计方案需重新修改，同时由于迈图的所有单体技术必须汇集到迈图日本，再通过迈图日本技术出口至新安(中间需要经过日本政府的审批)，因此，新10万吨项目的进度预计会拖后到08年6-8月份投产。虽然有机硅单体装置的投产比原先预期的推后，但由于公司目前已经步入内生式增长的阶段，有机硅橡胶项目的扩产使公司单体加工能力进一步提高，硅橡胶的毛利率一般比DMC高5个百分点左右，因此07年有机硅业务的增长除单体产量的增加外，还来自有机硅单体产业链的延伸。

　　08年下开始，草甘膦竞争有可能加剧，但优势仍明显。由于全球最大的草甘膦生产企业孟山都放弃对草甘膦产能的投入，并继续加大对

转基因作物的投入(开拓了草甘膦市场)，目前草甘膦市场出现了供不应求的局面，预计07年草甘膦将保持较好的市场。但是由于国内多数厂家开始扩产或新建草甘膦产能，08年下半年开始草甘膦市场竞争有可能趋于激烈。值得注意的是，由于环保不达标，国内草甘膦实际开工率不足一半。作为国内最优秀的草甘膦生产企业，公司镇江5万吨草甘膦项目一期2.5万吨已经建成，二期已开始建设。公司将继续通过与有机硅的联产工艺，以及降低能耗等措施实现降低成本，其草甘膦的成本优势仍将保持。另外公司草甘膦原药深加工的能力也在进一步增强，产品附加值的提高已经初步显现。草甘膦的大量扩产在短期内会对公司造成一定的影响，长期而言公司草甘膦的竞争力国内仍是无人能及。

　　07～09年管理费用将基本锁定。在新会计准则下，公司07～09年的管理费用将基本锁定。这将有助于公司维持较高的净利润率水平。

　　继续维持公司“推荐”的投资评级。虽然新10万吨有机硅单体产能有所推迟，但随着公司硅橡胶的逐步扩产以及镇江草甘膦二期2.5万吨的建成，公司07年仍将保持较快增长，预计公司07～09年EPS分别为1.42、1.68和2.58元/股，由于公司未来发展的瓶颈已经打开，增长趋势明显，我们建议给予公司09年20倍PE，即51.60元的目标价，继续维持“推荐”的投资评级。

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